策略专题研究：“股债双杀”如何破局？

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月21日策略专题研究“股债双杀”如何破局？核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)8342.91/-9.31创业板/月涨跌幅(%)2713.79/-4.00AH 股价差指数141.92A 股总/流通市值 (万亿元)75.93/64.72市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《策略专题研究-正确认识“超跌反弹”》 ——2022-03-18《策略专题研究-上一轮俄罗斯冲击时，哪些投资策略失效了？》——2022-03-13《策略专题研究-历史上的那些急速下跌告诉了我们什么？》 ——2022-03-10《策略专题：跟随产业转型，布局潜力赛道——2022 年春季 A股投资策略展望》 ——2022-03-08《策略专题研究-《政府工作报告》解读：从政策脉冲到股市演绎》 ——2022-03-05首先，我们定义了股债“跷跷板”适用的时间窗口，以及宏观因素对股、债回报共通的定价逻辑。股债性价比是最为常见的“看股作债”思路。股票市盈率的倒数可近似看作投资于股票的收益率，利用其与债券的收益率的比较来给出配股合适还是配债的结论。模型结果显示：第一，宏观因子对股、债回报率本身的影响，比对回报率的边际影响更为显著；第二，债券的收益率相对于股票收益率，受到宏观因素的影响程度更强些；第三，股、债收益率受到 CPI 同比、实际 GDP 增速、城镇失业率影响的方向不同，债券市场偏好更低的通胀率和实际增速，股票市场的收益率则与失业率、实际经济增速、消费品通胀率都有负相关性。注意这里采用看股作债，股票回报率越高代表其价格越低廉。最后，对应到短端利差上，无论是股还是债的回报率，相对于短端利率的溢价都是正向关联的，即货币宽松、紧缩对股、债的影响，至少在方向上都是一致的。其次，我们对近七次“股债双杀”的经验进行梳理。我们发掘历次“股债双杀”出现的基本面原因（通胀、货币政策），探讨了四个破解的信号（股市情绪、基金发行、偏离预期和外围“聪明钱”），分析了本次的不同之处（稳健的基本面“计提”未来政策空间的预期、市场期待货币边际再松而非维持宽松现状等等）。最后，我们以四个信号看后期“股债双杀”将迎来破局的曙光。通过关键信号来推测，短期内基本面数据已经失去了对市场信心的锚定意义，金融委会议后股票换手率有所反弹，北上资金短期转为净买入、月内新发基金个数和平均发行份额已经跌破了 2020 年 10 月以来的新低，预计市场在朝着破解“股债双杀”的方向进一步演进，后续有望转入“股强债弱”的组合。风险提示：美联储加息次数超预期、供应瓶颈尚未缓解、地缘冲突的不确定性等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录“股债双杀”如何破局？..................................................................................................................4股债“跷跷板”的理论和现实.......................................................................................................................... 4股债“跷跷板”的影响因素有哪些.................................................................................................................. 5历次“股债双杀”的成因和破局路径分析......................................................................................................6从通胀和货币政策审视股债“跷跷板”.......................................................................................................... 7从货币和信用视角看股债“跷跷板”............................................................................................................ 10有哪些情绪指标可以作为“股债双杀”的转向灯........................................................................................10结论：本轮“股债双杀”破局的契机是什么................................................................................................13免责声明............................................................................................................................................14pOnQmMwOoNrMuNrRqPsRsRaQcMbRnPnNtRnPkPrRoNeRmOoMbRqRoQxNnNzQwMrQvN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 2002 年国内股、债市场的牛熊频率分布......................................................................................................4图2： 80 年代以来美股、美债长牛..........................................................................................................................5图3： 美国股债跷跷板历史.......................................................................................................................................5图4： 过去几轮典型的“股债双杀”回顾...........................................................................................................