新单增、结构弱，NBV仍承压

保险 2022 年 03 月 27 日 中国太保(601601.SH) 新单增、结构弱，NBV仍承压 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司年报点评 推荐（维持） 03 月 25 日：23.13 元 主要数据 行业 保险 公司网址 www.cpic.com.cn 大股东/持股 香港中央结算(代理人)有限公司/28.82% 实际控制人 总股本(百万股) 9,620 流通 A 股(百万股) 6,845 流通 B/H 股(百万股) 2,775 总市值（亿元） 2,028 流通 A 股市值(亿元) 1,583 每股净资产(元) 23.57 资产负债率(%) 88.3 行情走势图 相关研究报告 《中国太保*601601*转型持续推进，负债端短期仍承压》2021-10-31 《中国太保*601601*业务结构回调，新单增、NBV降》2021-08-29 证券分析师 王维逸 投资咨询资格编号 S1060520040001 BQC673 WANGWEIYI059@pingan.com.cn 李冰婷 投资咨询资格编号 S1060520040002 LIBINGTING419@pingan.com.cn 研究助理 陈相合 一般证券从业资格编号 S1060121020034 CHENXIANGHE935@pingan.com.cn 事项： 中国太保发布 2021 年年报，全年实现归母净利润 268 亿元（YoY+9%），集团、寿险营运利润分别 353 亿元（YoY+14%）、283 亿元（YoY+9%）；集团、寿险EV 分别 4983 亿元（YoY+8%）、3766 亿元（YoY+10%）。公司拟派发年度现金股利每股 1.0 元（含税），共计 96 亿元，在归母净利润中占比 35.8%。 平安观点：  寿险：重启价值银保、构建多元渠道，新单增但结构回调，NBV 仍承压。 1）银保与团险推动总新单增长。2021 年总新单 489 亿元（YoY+17%），个险、银保、团险新单分别 292 亿元（YoY-0.2%）、67 亿元（YoY+331%）、130 亿元（YoY+19%）。 2）新单业务结构回调明显，NBVM 较大幅下滑、NBV 大幅下降。2021年 NBV 约 134 亿元（YoY-25%），个险、银保 NBV 分别 131 亿元（YoY-26%）、3 亿元（YoY+168%）；经测算，主要由于个险 NBVM 同比大幅下滑 18.5pct 至 42.6%，拖累寿险 NBVM 同比-15.4pct 至 23.5%（降幅较 21H1 走阔）。具体来看，个险期交新单 248 亿元（YoY+12%）、占个险总新单 85%（YoY+9pct），21Q1-21Q4 单季度个险期交新单分别同比+49%、+4%、-40%、-19%。我们认为，主要由于具备一定消费能力客群的重疾保障已较为充分，21 年 1 月末，新老重疾产品切换、旧重疾产品集中投保后，21H2 个险期交新单、尤其是保障险销售承压。 3）代理人数量大幅下滑，产能改善主要系短险拉动。2021 年月均代理人52.5 万人（YoY-30%）、月均产能 4638 元（YoY+42%），代理人队伍月均举绩率 52.1%（YoY-6pct）、月均寿险新保长险 1.38 件（YoY-13pct) 。 4）渠道战略：“长航行动”旨在全面升级代理人队伍；同时，太保寿险重启价值银保，将以多元渠道拉动业务增长。个险方面，创新推出“长航行动”，打造“三化五最”的代理人队伍，加强绩优梯队建设。银保方面，实施价值网点、价值产品、高质量队伍，布局战略区域、战略渠道合作。  产险：非车险业务保持较快增长，综合成本率同比持平。2021 年产险保费 1526 亿元（YoY+3%），赔付率同比+8.2pct、费用率同比-8.2pct，综合成本率 99%，同比持平。具体来看，1）车险保费 918 亿元（YoY-4%），车险综改与大灾等影响导致赔付率 71.1%（YoY+10.6pct）、费用率 27.6%（YoY-9.8pct），综合成本率 98.7%（YoY+0.8pct）。2）非车险保费 608亿元（YoY+17%），综合成本率 99.5%（YoY-2.4pct）。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万) 422,182 440,643 462,668 495,553 528,101 +/-% 10 4 5 7 7 净利润(百万) 24,584 26,834 36,401 48,091 58,767 +/-% -11 9 36 32 22 EVPS(摊薄) 47.75 51.80 57.08 62.79 68.86 P/EV 0.48 0.45 0.41 0.37 0.34 证券研究报告 中国太保·公司年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 5  坚持执行“哑铃型”资产配置策略，投资收益率微降。2021 年总投资收益率5.7%（YoY-0.2pct）、净投资收益率 4.5%（YoY-0.2pct）、测算综合投资收益率 5.2%（YoY-0.9pct）。资产配置方面，公司加强长期利率债的配置以延展固收资产久期，国债、地方政府债、政策性金融债占比 22.1%（YoY+4.6pct），固定收益类资产久期 7.1 年（YoY+0.9 年）。  投资建议：公司积极应对寿险行业性困局，创新推出“长航行动”、升级代理人队伍，且重启价值银保、多元渠道助力业务增长。但寿险转型仍处于攻坚期，效果尚未体现；同时，保单继续率下滑、750 天移动平均线下移。21Q4 以来车险增速已扭正并快速回升，龙头险企承保利润总额有望改善。基于此，我们调整新单、NBVM、保单继续率和准备金折现率假设，2022 年、2023 年预测 EVPS 分别从 61.73 元、73.87 元调整至 57.08 元、62.79 元，同时新增 2024 年预测 EVPS 为 68.86 元。公司目前股价对应 2022 年 PEV 约 0.41 倍，维持“推荐”评级。  风险提示：1）权益市场大幅波动，β属性导致板块行情波动加剧。2）代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单超预期下滑。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。4）车均保费超预期下滑、赔付率超预期提升，车险承保利润承压。 图表1 中国太保寿险业务分渠道新单 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表2 中国太保寿险代理人情况 资料来源：Wind，平安证券研究所 010,00020,00030,00040,00050,00060,000（百万元）团险新单银保新单个险趸交个险期交01000200030004000500060000102030405060708090100代理人数量（万，左轴）代理人产能（元，测算，右轴）