收入持续提速，业绩短期承压

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：28.88 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 401 流通股本(百万股) 224 市价(元) 38.88 市值(百万元) 11,581 流通市值(百万元) 6,460 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 7,894 9,324 11,042 13,005 15,050 增长率 yoy% 2% 18% 18% 18% 16% 净利润（百万元） 344 282 408 494 578 增长率 yoy% 1% -18% 45% 21% 17% 每股收益（元） 0.86 0.70 1.02 1.23 1.44 每股现金流量 0.82 1.03 2.86 -2.95 5.07 净资产收益率 16% 13% 16% 17% 17% P/E 33.7 41.1 28.4 23.4 20.1 P/B 5.6 5.4 4.7 4.0 3.4 备注：股价选取 2022 年 3 月 22 日收盘价 投资要点  事件：公司发布 2021 年年报，收入符合预期，业绩略低于预期。2021 年度，公司实现营收 93.24 亿元，yoy+18.11%；归母净利润为 2.82 亿元，yoy-18.06%。单 2021Q4，公司实现营收 27.55 亿元，yoy+16.53%；归母净利润-0.34 亿元，yoy-142%。  细分市场产品创新，持续深入全渠道业务布局。分产品看，坚果炒货、糖果糕点增长突出，礼品礼盒销量的大幅增长带来其他类产品销售规模的增长。2021 年底公司全渠道 SKU 共有 1555 个，2021 年全年上新产品 565 个 SKU，公司坚果炒货/果干果脯/肉类零食/素食山珍/糖果糕点/其他产品营收分别同比增长 20.8/5.97/9.31/3.36/21.58/46.92%。分渠道看，21 年公司各渠道收入均呈现增长趋势，团购业务、线上收入增长较多。（1）线下业务方面：21 年公司加盟业务收入 25.56亿元，同增 8.76%，直营零售业务收入 14.09 亿元，同增 14.45%。2021 年底公司线下门店数量 2974 家，新开门店共计 619 家，其中直营门店 185 家，加盟门店 434 家。其中西南地区全年新开门店 139 家，华南地区深挖新资源与大业主合作模式，全年新开门店 72 家。（2）线上业务方面：21 年公司线上主营业务收入 48.58 亿元，同增 21.42%。2021 年公司全渠道可触达会员 1.2 亿，重点维护会员超过 6245 万人，其中门店会员 3,441 万，电商会员 1,199 万，微信会员 1,319 万，支付宝会员 360万，APP 会员 215 万。2021 年会员销售额占公司总销售额的比例约为 61.16%。（3）团购业务方面：团购业务收入 3.21 亿元，同增 208.58%。公司团购业务的省级礼品分销代理已覆盖全国 14 个省份，并开发出了行业协会分销的全新模式。  线上业务加速拓展，盈利能力短期下降。21Q4 公司毛利率 20.25%，同比下降 4.28pct（可比口径），我们预计主要原因系：（1）公司进一步拓展传统平台电商市场份额，双 11、双 12 期间促销力度加大；（2）产品结构中占比提升的年货礼盒毛利率较低；（3）进口原材料（牛肉、坚果等）成本上升；（4）疫情影响和礼盒装自身特点拉高运输费率。加大布布局社交（直播）电商、社区电商等新兴流量渠道，加大营销推广费用投放，提升全渠道市场占有份额，同时受线上渠道占比提升等因素影响，公司四季度线上业务毛利率对比同期出现短期下降，进而导致公司净利润对比同期下降。21Q4 公司销售费用率 15.27%，同比上升 2.73pct（可比口径），我们预计主要原因系：线上业务占比提升，社交电商业务快速拓展。综上，四季度净利率-1.22%，2021 年公司净利率 3.03%，同减 1.33pct。  投资建议：维持“买入”评级。考虑到疫情影响短期销售，多渠道拓展扰动短期利润率，我们预计公司 22-24 年营收分别为 110.42/130.05/150.50 亿元，净利润分别为 4.08/4.94/5.78 亿元，EPS 分别为 1.02/1.23/1.44 元，（前次 22-23 年为1.31、1.50 元）, 对应当前 PE 为 28x、23x、20x，维持“买入”评级。  风险提示：疫情持续扩散、原材料价格波动、市场竞争加剧、食品安全事件。 收入持续提速，业绩短期承压 良品铺子（603719.SH）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2022 年 3 月 22 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：良品铺子三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金1,7472,2082,6013,010营业收入9,32411,04213,00515,050应收票据0000营业成本6,8288,0639,45610,947应收账款660674697768税金及附加65668196预付账款109121142164销售费用1,6721,9102,2372,559存货1,1321,2623,2532,132管理费用477552624692合同资产0000研发费用40475564其他流动资产396121146174财务费用-39-38-720流动资产合计4,0444,3876,8386,248信用减值损失-2-2-2-2其他长期投资5566资产减值损失-1-1-1-1长期股权投资3333公允价值变动收益0000固定资产5939501,3361,747投资收益21298在建工程8618618686其他收益94949494无形资产143139136133营业利润376546662774其他非流动资产556598632659营业外收入4544非流动资产合计1,3861,8822,2982,634营业外支出1111资产合计5,4306,2699,1378,882利润总额379550665777短期借款30262,2101,184所得税96140169197应付票据434824835907净利润283410496580应付账款1,