营收增长稳健超行业，四季度营收创历史新高

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月18日增 持福耀玻璃（600660.SH）营收增长稳健超行业，四季度营收创历史新高核心观点公司研究·财报点评汽车·汽车零部件证券分析师：唐旭霞0755-81981814tangxx@guosen.com.cnS0980519080002基础数据投资评级增持(下调)合理估值不适用收盘价37.93 元总市值/流通市值98997/98997 百万元52 周最高价/最低价60.54/34.00 元近 3 个月日均成交额744.18 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《国信证券-福耀玻璃-600660-2021 年三季报点评：业绩稳健，三季度利润同比增长 9%》 ——2021-10-30《福耀玻璃-600660-2021 年中报点评：业绩符合预期，长期看好汽车玻璃创新产品》 ——2021-08-06《福耀玻璃-600660-2021 年一季报点评：业绩符合预期，净利率同环比改善》 ——2021-04-16《福耀玻璃-600660-2020 年报点评：业绩符合预期，盈利持续改善》 ——2021-03-31《福耀玻璃-600660-重大事件快评：增股筹资加强研发，扩大高附加值汽车玻璃及光伏玻璃市场》 ——2021-01-112021 年收入稳健增长，四季度营收创历史新高。福耀2021 年实现营收236.03亿（同比+18.6%），实现归母净利润 31.46 亿（同比+21.97%），扣汇兑口径的利润总额为 43.5 亿（同比+23.1%）。拆单季度看，四季度实现营收 64.50亿（同比+5.22%），实现归母净利润 5.50 亿（同比-37.3%），扣汇兑的利润总额 10.71 亿（Q3 约 10.28 亿）。总体来看，2021 年公司营收增速稳健超越行业（乘用车产量同比+7.1%），四季度营收创历史新高，SAM 亏损、原材料成本上涨、汇兑亏损及海运成本等多重因素拖累公司净利润表现。海运费和纯碱价格上涨影响毛利率，费用率稳中有降。公司考虑会计准则调整后的可比口径 2021 年毛利率 35.9%，同比减少 0.6pct，主要为海运费和纯碱的价格上涨影响，其中海运费影响毛利率同比减少 0.98pct，纯碱同比涨价影响毛利率减少 0.45pct。依照新会计政策调整后，公司 2021 年四费率为 20.25%，同比-1.16pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别4.88/8.24/2.91/4.22%，同比变动-0.40/-1.31/+0.43/+0.13pct。海外业务持续推进，远期看好汽车玻璃创新产品。德国端:2019 年收购的铝亮饰条公司 FYSAM 已于 2020 年上半年完成项目整合，2021 年四季度受一次性报废计提影响，预计 SAM 亏损环比有所增加；美国端:20 年下半年起疫情影响逐渐淡化，20 年上半年/20 年/21 年上半年/21 年福耀美国公司营收分别 13.3 亿/32.5 亿/19.2 亿/39.0 亿，净利润分别-0.9 亿/0.02 亿/1.3 亿/2.7 亿，净利率分别-6.9%/0.1%/6.9%/7%；2021 年福耀智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃等高附加值产品占比提升 3.31pct，福耀汽车玻璃单平米价格 由 2016 年的 152.4 元持续提升至 2021 年的 180.5 元，CAGR 为 3.44%。调光玻璃目前已搭载于极氦 001、广汽 AION S PLUS 等车型。风险提示：海外疫情不确定性影响公司汽玻业务和 SAM 整合进度。投资建议：下调盈利预测，维持 “维持”评级。短期维度，2022 年预计在玻璃升级、海运及芯片缓解、市占率提升背景下公司业绩有望维持 20%以上增速；长期维度，公司作为全球汽车玻璃龙头，智能化大趋势下，汽车玻璃有望 1）单车玻璃用量（面积）增长，从 4 平米到6 平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G 通信等），从 600 元提升至 2000 元以上。后续汽车玻璃、网联化打开新天地，行业 ASP提升有望加速。考虑疫情、缺芯影响排产、汇兑损益、原材料和海运成本具备不确定，下调盈利预测，预期 22-24 年利润分别 48/57/71 亿（前次盈利预测为 50/60/73 亿），对应 PE 分别 21/17/14x，维持增持评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)19,90723,60328,25933,92940,755(+/-%)-5.7%18.6%19.7%20.1%20.1%净利润(百万元)26013146478357107131(+/-%)-10.3%21.0%52.0%19.4%24.9%每股收益（元）1.041.211.832.192.73EBITMargin16.6%17.7%20.2%20.8%21.5%净资产收益率（ROE）12.0%12.0%16.9%18.7%21.4%市盈率（PE）36.631.520.717.313.9EV/EBITDA21.719.415.613.211.1市净率（PB）4.413.763.513.252.97资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22021 年收入稳健增长，Q4 营收创历史新高。福耀玻璃 2021 年实现营收 236.03亿（同比+18.57%），实现归母净利润 31.46 亿（同比+20.97%），汇兑损失 5.28亿元，上年同期汇兑损失为 4.22 亿元，2021 年扣汇兑口径的利润总额为 43.5 亿（同比+23.1%），扣汇兑口径的净利润为 36.74 亿（同比+21.53%），拟分配股利26.1 亿（每 10 股分 10 元（含税）），分红比例超 80%，股息率 2.6%。拆单季度看，公司 21Q4 实现营收 64.50 亿（同比+5.22%，环比+14.98%），实现归母净利润 5.50 亿（同比-37.30%，环比-33.41%），扣汇兑口径的利润总额为 10.71 亿（Q3约 10.28 亿）。总结来看，公司 2021 年营收增长稳健，SAM 亏损、原材料成本上涨(-1.1 亿）、汇兑亏损（-5.3 亿）及海运成本（-2.3 亿）等多重因素拖累公司 2021 年净利润表现。图1：福耀玻璃营业收入及同比增速图2：福耀玻璃单季度营业收入及同比增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：福耀玻璃归母净利润及同比增速图4：福耀玻璃单季度归母净利润及同比增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理受海运费和纯碱价格上涨影响，考虑会计准则调整后的可比口径公司 2021 年毛利率同比-0.6pct。本报告期公司根据 2021 年 11 月财政部关于企业会计准则的实施问答，将相关运输成本由原计入当期期间费用更改为采用与商品或服务收入确认相同的基础摊销至营