固定收益专题报告：政府消费如何影响经济和利率？

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 固定收益 | 专题报告 研究结论 ⚫ 公共消费亦称政府消费，指政府部门为全社会提供公共服务的消费，主要包括国防、行政管理、科教文卫以及向住户以免费或低价方式提供的货物和服务等方面的开支。 ⚫ 横向比较：从 1970 年以来，我国政府消费率明显低于全球、欧元区和经合组织国家的平均水平，2020 年中国政府消费率为 16.7%。 ⚫ 纵向比较：我国政府消费增速与 GDP 增速基本一致，近年来增速放缓。我国政府消费在最终消费支出中的占比稳步抬升，对 GDP 增长保持稳定贡献，尤其在 2020 年起到了很好的逆周期调节作用。从最终消费的结构上来看，政府最终消费支出的占比近 10 年稳定在占比 30%的水平。 ⚫ 政府自身消费参照的是包括“三公”经费在内的一般公共服务支出；社会性消费参照的是教育、科学、文旅体育与传媒、医疗卫生、社会保障和就业这五大项民生领域的财政支出。我们将这六大类财政支出的合计增速与政府消费增速作比较，近 10年两者平均误差仅 0.7%左右，因此我们将其作为政府消费结构的替代研究对象。从增速来看，政府自身消费增速远低于社会性消费增速。从占比来看，社会性消费占比持续提升，但与海外国家相比仍较低，2020 年我国的教育、科技、医疗卫生在名义 GDP 中的比重分别 3.6%、0.9%和 1.9%。 ⚫ 从全球来看，历史上共有三段时期，政府消费率不约而同大幅上升，分别是 1973-1975 年石油危机时期、2008-2009 年金融危机时期、以及 2020 年新冠疫情危机时期。政府消费可促进市场主体消费，第一、提高政府消费可以降低居民预防性储蓄规模，国内外政府消费支出占比与国民储蓄率均呈明显负相关。第二、可增加直接购买力；第三、可释放潜在购买力。 ⚫ 由于政府消费大幅扩大，通常发生在经济危机时期，因此，政府消费率和政府消费增速快速上升时期，利率整体呈持续下行趋势。第一次和第二次石油危机时期，政府消费提升后利率上行，主要原因在于期间各国通胀出现了大幅度上行，造成了严重滞胀，而之后的历次危机中，并未出现通胀的大幅上行，因此，利率主要跟随经济基本面走势，整体呈下行。 ⚫ 我们可以通过财政支出的六大类分项合计的月度增速来替代跟踪政府消费的表现。从 2022 年来看，我们假设财政支出六大类的增速回到 2018-2020 平均水平，根据2021 年各分项占比来看，对政府消费影响最大的为社保和就业，2022 年增速预计10%，对政府消费增速拉动 2.7 个百分点，若加大对社保和就业的投入力度，其增速每提高 1 个百分点，将拉动政府消费增速提高 0.3 个百分点。 ⚫ 假设根据财政六大分项的 2018-2020 年的平均增速拟合，预计 2022 年政府消费增速为 8.16%，假设政府消费占总消费支出的占比仍维持 30%，根据消费贡献率在过去五年间基本维持在 55%至 70%之间，依据测算得到政府消费增速与名义 GDP 增速的对照表。 ⚫ 总结来看，政府消费更多的起到了稳定经济节奏的作用，扩大政府消费也可以成为“稳增长”的重要抓手。而在政府消费增速扩大时期，利率整体下行，直到居民消费明显改善，利率才会出现牛转熊的拐点。以美国为例，在 2000 年之后的三次危机中，利率回调拐点均与消费者信心指数拐点一致。 风险提示 ⚫ 经济基本面变化超预期、模型度量偏差风险、假设条件发生变化风险 报告发布日期 2022 年 02 月 16 日 齐晟 qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 陈斐韵 021-63325888*6091 chenfeiyun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080003 政府消费如何影响经济和利率？ 固定收益 | 专题报告 —— 政府消费如何影响经济和利率？ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、国内政府消费现状 ................................................................................... 4 1.1 横向比较：低于世界平均水平 ...................................................................................... 4 1.2 纵向比较：政府消费增速放缓 ...................................................................................... 4 1.3 政府消费结构：社会性消费占比仍有巨大提升空间 ...................................................... 5 二、扩大政府消费也是逆周期宏观调控的重要手段 ........................................ 7 2.1 危机时期，海外均扩大政府消费 ................................................................................... 7 2.2 政府消费可促进市场主体消费 .................................................................................... 10 2.3 政府消费增速提升阶段，利率整体下行 ...................................................................... 11 三、扩大政府消费影响如何？ ...................................................................... 12 3.1 政府消费提升有较大空间 ............................................................................................ 12 3.2 对经济和利率影响如何？ ........................................................................................... 13 风险提示 ...................................................................................................... 16 oPqOqPtQvMtQmRtNsQrOoR9P