【债券深度报告】“债问”2022系列之十：金融品种还有多少空间？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券深度报告 2022 年 02 月 17 日 【债券深度报告】 金融品种还有多少空间？ ——“债问”2022 系列之十  2021 年以来，城投监管趋严、房企“爆雷”不断，市场信用风险偏好收缩，而地方债发行节奏偏慢，导致上半年机构“欠配”现象突出，作为安全性相对较好的品种，金融债的溢价空间开始受到关注。 当前，房企基本面尚未完全修复，地产债估值短期内或低位徘徊；而地方隐债治理监管未有放松迹象，尾部城投风险可能继续暴露，预计 2022 年结构性“资产荒”将会延续。在市场信用风险偏好收缩的背景下，监管体系完整、信用风险相对可控的金融债品种，可能依然是利差挖掘的重要对象。  1、银行永续债：伴随去年末至今年初债市收益率的快速下行，高等级银行永续债的利差有所回升，配置性价比有所改善，关注利差分位数较高的高等级品种（如 4 年期 AA+级），对于 AA 级新券认购也可以积极一些。  2、二级资本债：年初以来，机构积极挖掘 AA 等级利差，分位数已降至历史低位，这一趋势下，可以关注 AA 级新券的认购机会，同时 5 年期 AAA-、AA+利差分位数较高，相较于 3 年期老券而言具有更充分的压缩空间。  3、商业银行普通债：品种整体久期偏短，成熟度较高、不含有特殊条款，因此溢价空间较薄，与短端收益率、资金价格关联较高，因此投资策略上可以参考利率债，博弈期限利差的收窄。  4、证券公司一般次级债：发行人以头部券商为主，规模扩张有加速趋势，与同等级、同期限二级资本债相比尚有 15-20bp 左右的溢价，鉴于历史展期风险较低，可以考虑适当下沉。  5、证券公司永续债：存量标的全部为高等级主体所发行，年初以来品种收益率偏平、利差被动走扩，配置性价比有所回升，可适当拉长久期，优选剩余期限在 4 年以上的次新券、新券。  6、保险公司次级债：建议配置盘优选高等级（隐含 AA+）品种，当前利差已反弹至历史较高水平，挖掘空间充足，在期限利差趋于压缩的背景下，首选中长期品种。  风险提示： 债市上行传导存在时滞，或造成品种补跌、收益率上行；样本券收益率与品种整体存在偏差。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com 执业编号：S0360519070002 联系人：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】NCD 当前的定价合理吗？——2月流动性月报 20220216》 2022-02-16 《【华创固收】证券公司债：顺风而呼，积微成著——债券品种小百科系列之九》 2022-02-10 《【华创固收】守“稳”待时，条款防“赎”——可转债 1 月月报》 2022-02-09 《【华创固收】存单指基推出，债基快速扩容——债基、货基 2021Q4 季报点评》 2022-02-07 《【华创固收】2021 年信用债市场违约年鉴（下）——案例篇》 2022-01-26 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 在城投债监管趋严、地产债估值尚未修复的背景下，市场对金融债“特殊品种”的关注度自 2021 年开始明显提高。本篇重点梳理了六大金融债品种，基于存量结构和二级收益率表现，给出投资建议参考。 投资逻辑 首先，报告分析了当前债市所面临的结构性“资产荒”现象及原因，并回顾了这一环境中，2021 年重要金融品种（银行永续债）在二级市场上的优异表现论证这一点。其次，本篇依次梳理了：银行永续债、二级资本债、商业银行普通债、证券公司次级债、证券公司永续债、保险公司次级债的存量现状以及收益率、利差走势，针对年初以来的品种表现，剖析市场偏好转变，提示各类品种中的结构性参与机会。 qRrMrRzRqOpNmOnNmQsMrM9PbP7NsQpPoMsQlOnNsQjMoPxP7NoPmRvPpNpMuOsRnM 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、商业银行债：下沉挖掘提速，高等级利差回升 ............................................................. 6 （一）银行永续债 ............................................................................................................. 6 1、存量分布：规模增长趋缓，资质逐步下沉 ........................................................... 6 2、市场策略：高等级性价比回升，关注 AA 级认购机会 ........................................ 7 （二）二级资本债 ............................................................................................................. 9 1、存量分布：扩容快于永续债，中小行活跃度高 ................................................... 9 2、市场策略：关注长久期、高等级利差压缩机会 ................................................... 9 （三）商业银行普通债 ................................................................................................... 11 1、存量分布：期限偏短，增量下滑 ......................................................................... 11 2、市场策略：博弈期限利差 ..................................................................................... 12 二、证券公司次级债：性价比较高，可适当下沉 ............................................................... 13 （一）证券公司一般次级债 ...........................