医药行业医疗影像诊疗专题二：硬镜，技术革新之际，国产突围在即

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 硬镜：技术革新之际，国产突围在即 医疗影像诊疗专题二｜2022.1.21 中信证券研究部 核心观点 陈竹 首席医疗健康产业分析师 S1010516100003 宋硕 首席医疗器械 分析师 S1010520120001 硬镜正朝着提高图像质量、集成多功能以及扩展更多应用场景方向发展，4K、3D及荧光技术在全球仍处于普及期。2019 年我国硬镜市场规模约 250 亿元，处于快速增长期。目前我国硬镜设备市场由外资垄断，处于技术革新期，内资硬镜设备企业依靠国内成熟配套供应链，预计将受益于行业、技术、渠道三因素共振，实现破局。内资硬镜耗材企业已经在基础耗材立足，正依靠医工结合带来的差异化创新，向高端耗材渗透，渐成燎原星火。 ▍硬镜是微创外科手术的第三只眼。硬镜用于微创外科手术的术中成像，微创手术已成为多类疾病的金标准术式，微创手术的繁荣不断丰富内窥镜的种类，应用场景多元化。技术和术式创新，书写百年硬镜诊疗史，内窥镜的发展促进微创手术的发展，同时微创手术的进步对内窥镜提出了更高的要求，相互促进、正向循环。 ▍硬镜进入技术变革期，两百亿市场有望加速。目前，硬镜已经进入技术变革期。内窥镜每一次跨越式的发展，均是源于最底层的光学成像技术革新。而今， 4K、3D、荧光技术等多种前沿科技日益成熟，并逐渐应用于内镜领域，为内镜的创新奠定了技术基础。2019 年我国硬镜行业市场规模 250 亿元（设备 65 亿 F&S测算、耗材 185 亿 炽识咨询测算）、手术量 1190 万台，微创外科手术的普及将带动行业快速增长。参考美国开展情况，预计我国硬镜行业市场远规模超 500亿元。依靠性价比优势、新术式拓展、基层普及，预计我国微创手术量 2019-2024年 CAGR 为 17%。 ▍设备：新技术配套产业成熟，内资有望弯道超车。2020 年我国硬镜设备市场外资三巨头合计市占率 76%，国产市占率不足 10%。由于硬镜设备行业技术和渠道正向循环明显，如果一个硬镜设备企业产品力达到主流并展开规模销售，就有机会正向循环，发展壮大。我们认为内资企业正面临机遇期：1）行业：处于普及期；2）技术：技术变革期看光学成像技术，技术静默期看 ISP 算法，内资在4K、3D、荧光等光学成像技术方面已崭露头角，其中荧光技术已实现领先。手机、安防、汽车等领域提供人才，内资持续迭代 ISP 算法。3）渠道：内资企业已经初步建立。除了传统硬镜，内资在腔镜手术机器人、一次性、超细内镜领域发展迅猛。 ▍耗材：从基础到高端循序渐进，内资已成燎原星火。2020 年我国硬镜耗材市场外资两巨头合计市占率 57%，并呈现高端耗材进口、基础耗材国产的分层竞争格局。基础耗材已基本实现国产化，高端耗材仍由外资垄断。我们展望了内资硬镜耗材企业发展路径：以基础耗材为切入点，依靠性价比优势，构建起成熟渠道，通过医工结合的差异化创新逐步向高端耗材渗透。 ▍风险因素：局部疫情反复风险；医保控费政策趋严风险；汇率波动风险；竞争加剧风险。 ▍投资建议：配套产业成熟化，促进了国产硬镜产业发展。全球硬镜产业进入技术变革期，内资企业有望弯道超车。我们建议关注掌握荧光硬镜零部件底层技术的海泰新光，国际化、高端化、平台化优势明显的迈瑞医疗，渠道布局深厚的耗材龙头康基医疗。 医药行业 评级 强于大市（维持） 医疗影像诊疗专题二｜2022.1.21 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 迈瑞医疗 341.88 5.48 6.88 8.47 58.2 46.4 37.6 买入 海泰新光 87.55 1.48 1.40 1.93 102.4 62.3 47.2 -- 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：迈瑞医疗为中信证券研究部预测，海泰新光为 wind 一致预测，股价为 2022 年 1 月 14 日收盘价 oPnOsQrMqNqQoPrPtQtRmM9P8Q8OmOrRnPpNkPpPnMeRsQrQ6MqRnQNZrNsMvPpOwO 医疗影像诊疗专题二｜2022.1.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 前言 ................................................................................................................................... 1 硬镜是微创外科手术的第三只眼 ....................................................................................... 3 硬镜系统由设备、耗材组成............................................................................................... 3 技术和术式创新，书写硬镜百年诊疗史 ............................................................................ 5 微创外科手术是硬镜的主要应用领域 ................................................................................ 6 硬镜进入技术变革期，潜在庞大市场有望加速扩张 .......................................................... 8 性价比+新术式+基层普及，微创外科有望加速渗透 .......................................................... 8 设备：2019 年我国市场硬镜设备市场 65 亿元，预计 19-24 年 CAGR 为 11% .............. 14 耗材：2019 年我国市场 185 亿元，预计 2019-24 年 CAGR 将达 17% .......................... 16 设备：新技术配套产业成熟，内资有望弯道超车 ............................................................ 18 卡尔史托斯+史赛克+奥林巴斯，2019 年三巨头国内占比 76% ....................................... 18 配套产业成熟，内资有望在技术变革期弯道超车 ............................................................ 22 耗材：从基础到高端循序渐进，内资已成燎原星火............................................