宏观深度报告：探本溯源系列（二）·怎么定义周期和防御？

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 经济研究 Page 1 a 证券研究报告—深度报告 宏观经济 宏观深度报告 2022 年 01 月 20 日 CPI 与工业增加值月度同比增速 宏观数据 固定资产投资累计同比 4.90 社零总额当月同比 1.70 出口当月同比 20.90 M2 9.00 相关研究报告： 《国信证券-宏观专题-探本溯源系列（一）何谓成长与价值》——2022-01-13 证券分析师：王开 电话： 021-60933132 E-MAIL： wangkai8@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521030001 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 宏观专题 探本溯源系列（二）·怎么定义周期和防御？  自上而下思路对周期/防御板块配置有效，美国宜采用美林时钟 由于周期和防御指数是根据中观的行业自上而下进行划分的，因此用美林时钟、金融结构的体系是可以与投资择时互为印证、辅助参考的。以美国 20 余年来的数据加以验证，可发现在美国的经济过热和复苏阶段，周期板块大幅跑赢基准，防御板块跑输大盘，滞胀阶段反之。  国内市场可用票据和融资项进行周期/防御的择时 如果以票据融资增速和剔除票据后的老口径社融，分别作为逆周期和顺周期融资的影子指标，则逆周期融资上行期（供给端依靠票据冲量），防御板块跑赢的幅度最高；在逆周期融资下行期（需求端企业和居民主动进行融资），周期板块跑赢的幅度最显著。  先发国和赶超国经历同一阶段，周期/防御作为主线也有差异。 中美两国的股市都历经过金融和必选消费板块为投资主线的时期，但在如此相似的历史推进中，美股的投资主线是从防御入周期，而中国投资主线是从周期入防御。这点和两国居民的消费和储蓄习惯、对房地产的购置态度、人口拐点见顶的时间先后等都是有联系。  全球股市周期和防御板块的共振以及在投资中的应用 全球股市周期和防御风格的相对回报和商业周期、资本开支周期是同向的。既然全球主要经济体的流动性周期、资本开支周期是共通的，那么全球的股市风格也具有共振的特征。金融危机前的三十年里，美、日、欧三大发达经济体周期/防御板块的拐点和趋势几乎是一致的；在金融危机过后的十余年里，中、美两国的周期指数、防御指数的运转也具有传导性。考虑到周期指数的最大收益和防御指数的最小回撤，二者按照等权重构建投资的“懒人组合”，其净值走势和滚动夏普率在 2018 年至今的三年多里都是稳步上升的。 风险提示：全球供应瓶颈问题尚未得到缓解，海外仍未摆脱疫情冲击 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 1. 国内外市场周期和防御指数的对比 ...................................................................... 4 1.1 国内周期和防御指数的划分 .......................................................................... 4 1.2 海外市场周期和防御指数的划分 ................................................................... 5 1.3 海外电信行业在周期行业间来回摇摆的典型案例 .......................................... 6 1.4 不同经济体周期和防御投资主线的历程或有不同 .......................................... 6 2. 自上而下的逻辑看周期和防御板块的表现............................................................ 9 2.1 通过美林时钟看美国周期和防御板块优势 ..................................................... 9 2.2 透过金融数据结构看国内市场周期和防御走势 ............................................11 3. 如何应用自上而下的思路做周期/防御投资 ........................................................ 14 3.1 全球股市风格共振的验证 ............................................................................ 14 3.2 把握收益-波动特征构建“懒人投资组合” ...................................................... 16 4. 总结：把脉周期与防御 ...................................................................................... 17 国信证券投资评级 ...................................................................................................... 18 分析师承诺 ................................................................................................................ 18 风险提示 .................................................................................................................... 18 证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 18 tWjWmUjZ9YpXpOmN9P9RbRsQmMnPnPlOnNoPfQmOoNbRmNyQxNrRtOuOmRtR 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图 1：周期 100 指数行业构成 ....