过往与未来：中美政策分化下的资产表现

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 过往与未来：中美政策分化下的资产表现 [Table_Title2] [Table_Summary] 投资要点: ► 经济周期错位，中美政策分化；二季度后才会缓解 1）中国经济面临“三重压力”，货币政策转向宽松。在信用恢复之前（我们判断“短到 4 月份，长到 6 月份”），中国货币政策将会处于持续加力宽松的窗口期中。 2）美国通胀创阶段性历史新高，加息预期升温。2021 年 12 月美国 CPI同比 7%，创下 1982 年 6 月以来新高。通胀的进一步抬升使得市场对于美联储的加息预期不断升温。 预计美国经济基本面（增长和通胀）将在 4 月以后弱化，美联储在 3月加息后，后续加息节奏可能会有所调整（放慢）。 ► 以史为鉴：过往中美政策分化，资产表现如何？ 第一次分化（2014,11-2015,12）:1) 宽松环境叠加“改革牛预期”催化，A 股迎来牛市;美联储结束 QE 并酝酿加息，美股处于震荡状态。2）10 年期中债收益率震荡下行，10 年期美债收益率维持震荡，中美利差逐步收窄至 50-60BP。3）美元震荡上行，人民币承受较大贬值压力。 第二次分化(2018,4-2019,1)：1）受中美贸易战、金融去杠杆等因素影响，A 股下行；而减税政策刺激以及美债快速攀升，使得美股整体前高后低。2）10 年期中债收益率震荡下行，10 年期美债收益率震荡上行，中美利差也收窄至 30-50BP。3）美元大幅上行，人民币贬值明显。 ► 本轮政策分化，资产将如何演绎？ 1）一季度：美债利率持续上行，美股承压，美元指数走强；二季度后：美债利率回落，美股企稳（或上行），美元转弱。一季度，在通胀仍处高位，对美联储加息预期强化下，10 年期美债收益率升破1.9%，后续可能会触及 2%。美债的快速抬升对于美股科技成长板块带来一定压力，进而带动美股回调。美元指数将进一步走强。 二季度后，美联储加息预期将会逐步弱化，实际加息次数可能不及市场预期，美债利率回落，美元指数亦转向弱势，美股有望企稳反弹。 2）宽信用见效前，中国 10 年国债利率下行并在 2.6%附近徘徊；A 股回调后逐步企稳；人民币汇率面临一定贬值压力。央行降息兑现及宽松窗口期的存在将引导利率下行，预计 10 期国债利率回落至 2.6%附近；宽信用见效后，利率将有所反弹。 A 股在过去几年权重结构和估值发生明显变化（新兴行业比重上升、估值上行）：一季度美联储加息预期下，全球股市受抑制，A 股亦将承压。二季度后，伴随宏观面因素变化，有望企稳回升。 中美政策分化将使人民币面临贬值压力；但是，目前中国出口仍然较为稳定、总体向好，经常账户下的持续顺差会减弱贬值程度。 风险提示 宏观经济、产业政策出现超预期变化。 评级及分析师信息 [Table_Author] 宏观首席分析师：孙 付 邮箱：sunfu@hx168.com.cn SAC NO：S1120520050004 联系电话：021-50380388 宏观助理分析师：丁俊菘 邮箱: dingjs@hx168.com.cn 联系电话：021-50380388 证券研究报告|宏观专题报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2022 年 01 月 20 日 199241 证券研究报告|宏观专题报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 经济周期错位，中美分化加剧.................................................................................................................................................................3 2. 以史为鉴：过往中美政策分化，资产如何表现？ .............................................................................................................................3 2.1. 2014-2015：中国开启降息，美国结束 QE ........................................................................................................................................4 2.2. 2018-2019：中国启动降准，美国延续加息 .....................................................................................................................................6 3. 本轮政策分化，资产将如何演绎？ ........................................................................................................................................................8 4. 风险提示.........................................................................................................................................................................................................9 图表目录 图 1 MLF、逆回购利率调降（%） ..............................................................................................................................................................3 图 2 12 月 FOMC 会议点阵图预计 2022 年或有三次加息 .....................................................................................................................3 图 3 中美货币政策变动...................................................................................................................................................