硅料新增产能翻倍，电池盈利能力改善

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 01 月 06 日 证 券研究报告•2021 年 业绩预告点评 买入 （ 维持） 当前价： 41.90 元 通威股份（600438） 电 气设备 目标价： 79.50 元（6 个月） 硅料新增产能翻倍，电池盈利能力改善 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 联系人：谢尚师 电话：021-58351679 邮箱：xss@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 45.02 流通 A 股(亿股) 45.02 52 周内股价区间(元) 30.12-61.9 总市值(亿元) 1,886.15 总资产(亿元) 833.85 每股净资产(元) 7.83 相 关研究 [Table_Report] 1. 通威股份（600438）：硅料高盈利延续，研发投入持续增长 (2021-10-26) 2. 通威股份（600438）：单季度盈利创新高，符合预期 (2021-10-10) 3. 通威股份（600438）：硅料价格保持高位，下半年利润继续增长 (2021-08-18) 4. 通威股份（600438）：二季度业绩环比翻番，硅料高盈利有望持续 (2021-07-01) 5. 通威股份（600438）：受益硅料紧缺，高盈利有望持久 (2021-06-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2021 年度业绩预增公告。2021 年公司预计实现归母净利润80-85 亿元，较 2020 年增加 43.92-48.92 亿元，同比增长 122%-136%；实现扣非净利润 80-85 亿元，较 2020 年增加 55.91-60.91 亿元，同比增长232%-253%。单四季度归母净利润在 20-25 亿元，由于四季度有部分计提、管理费用提高及饲料淡季因素影响，环比小幅下降。2021年业绩预增符合预期。  2021年四季度硅料价格维持 20万元/吨以上高位，全年保持高盈利能力。四季度硅料供给紧平衡局面延续，公司多晶硅持续满产满销。产量方面，我们预计公司四季度硅料销量约 2.5 万吨，全年销量在 9.5 万吨左右，产能利用率超100%。价格方面，四季度上游工业硅价格仍处于相对高位，同时硅料供给整体偏紧，公司硅料销售价格环比上涨，销售均价预计约 24 万元/吨。  乐山二期与保山一期项目如期投产，产能率先投放将充分享受硅料高价红利。公司乐山二期 5.1 万吨（含电子级 1000 吨）、保山一期 5 万吨已经投产，当前总产能达 18万吨位居行业第一，22Q1开始新产能逐步贡献增量，预计 2月份完全达产。新产能成本进一步优化。随着下游需求启动和开工率提升，我们认为 22H1硅料价格降幅将较为有限，对比历史价格仍将维持高位。公司产能率先投放贡献产出增量，同时生产成本持续下降，22 年硅料盈利水平依然良好。  22 年大尺寸电池或结构性偏紧，电池盈利改善。21Q4 公司电池片业务继续保持满产满销，单位盈利能力好转，210尺寸出货占比进一步提升，加快推动大尺寸产品的市场进程。我们认为，产业链上下游产能结构失衡，以及电池新技术扩产的不确定性将导致 22年大尺寸电池产能供给偏紧，叠加硅料价格松动等因素，电池盈利修复确定性较强。2022年公司电池产能总规模超过 55GW，其中210 大尺寸电池产能规模将超过 35GW，产能规模龙头地位稳固，充分保障公司大尺寸电池出货能力，电池片业务利润有望进一步上行。  盈利预测与投资建议：预计硅料在 2022年供需紧平衡，硅料价格将继续保持较高水平，未来电池片行业盈利能力好转，我们上调 2022 年归母净利润至 143亿元，给予公司 2022 年 25倍 PE，目标价 79.5元，维持“买入”评级。  风险提示：硅料价格过高影响下游装机需求；公司硅料、电池新产能未按计划如期投产的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 44200.27 61352.39 77218.58 79793.81 增长率 17.69% 38.81% 25.86% 3.33% 归属母公司净利润（百万元） 3607.92 8506.24 14298.18 11276.63 增长率 36.95% 135.77% 68.09% -21.13% 每股收益 EPS（元） 0.80 1.89 3.18 2.51 净资产收益率 ROE 11.78% 22.66% 30.76% 19.22% PE 52 22 13 17 PB 6.18 4.91 3.70 3.18 数据来源：Wind，西南证券 -29%-14%1%17%32%47%21/121/321/521/721/921/1122/1通威股份 沪深300 24974 通 威股份（600438） 2021 年 业绩预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 1、2022 年硅料价格维持高位，在 16 万元以上。公司在 2022 年、2023 年，销售硅料分别为 20 万吨、30 万吨，平均单价分别为 16 万元/吨、9 万元/吨。 2、公司电池片产能如期扩展，在 2022 年、2023 年，销售电池片分别为 35GW、50GW。盈利能力从底部恢复到正常水平，2022 年、2023 年，毛利率分别为 24%、20%。 3、公司发电及其他业务保持平稳发展。 基于以上假设，我们预测公司 2021-2023 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2020A 2021E 2022E 2023E 硅料 收入 5364 14712.4 28318.6 23893.8 增速 52.0% 174.3% 92.5% -15.6% 成本 3502.7 5885.0 12743.4 13858.4 毛利率 34.7% 60.0% 55.0% 42.0% 电池 收入 15499.93 22140 24500 31500 增速 26.3% 42.8% 10.7% 28.6% 成本 13246.2 20147.4 18620.0 25200.0 毛利率 14.5% 9.0% 24.0% 20.0% 发电 收入 1171.07 1500 1500 1500 增速 7.2% 28.1% 0.0% 0.0% 成本 472.6 600.0 600.0 600.0 毛利率 59.6% 60.0% 60.0% 60.0% 合计 收入 44200.3 61352.4 77218.6 79793.8 增速 1