食品饮料行业复盘及展望：写给2022，仍要长期主义，无碍顺势而为

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 写给 2022：仍要长期主义，无碍顺势而为 食品饮料行业复盘及展望｜2021.12.31 中信证券研究部 核心观点 薛缘 首席食品饮料 分析师 S1010514080007 顾训丁 食品饮料分析师 S1010519110002 蒋祎 食品饮料分析师 S1010521050004 汤学章 食品饮料分析师 S1010520090006 本文对食品饮料各细分板块（非白酒）进行详细复盘和前瞻，梳理 2022 年食品饮料行业投资主线如下：主线一，行业逻辑望持续兑现，看好啤酒行业持续高端化，推荐华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒；看好乳业双雄盈利拐点已到，推荐伊利股份、蒙牛乳业。主线二，提价逻辑驱动，关注原材料成本下降、价格传导等超预期的弹性机会，推荐安琪酵母、洽洽食品、涪陵榨菜。主线三，大单品&渠道扩张驱动，关注成长股的逻辑兑现和超预期可能，推荐东鹏饮料，关注妙可蓝多、立高食品、甘源食品、盐津铺子、颐海国际。主线四，关注 2022 年疫情改善幅度，有望带来依赖餐饮渠道和独立开店公司的投资机会，关注安井食品、海天味业、绝味食品、巴比食品、千味央厨、日辰股份、桃李面包。 ▍食品饮料，走过怎样的 2021 年？回望食品饮料行业过去 10 年：2012-2015 年受限制“三公”消费、啤酒产量下行、经济疲软等因素影响，行业处于蛰伏期，排名长期靠后。2016-2020 年，行业连续 5 年涨幅排名前 5、累计超额收益 320%；尤其是 2020 年疫情背景下，食品饮料必选属性和强抗风险能力驱动行业全面爆发，长期价值凸显。2021 年在高估值起点、政策担忧、动销库存压力、成本高涨侵蚀利润等多重因素下，跑输市场 10%（相对 wind 全 A）、行业排名第 24。通过梳理对比，我们认为 2020-2021 年的起伏并没有影响行业的长期根本，2022年细分行业长期逻辑有望逐步恢复，同时短期基本面也望迎来变化，因此仍要长期主义，无碍顺势而为。考虑到白酒行业逻辑更为独立，本文仅对其他食品饮料赛道进行详细复盘和前瞻，我们认为 2022 年食品饮料行业应遵循以下投资主线： ▍主线一：行业逻辑望持续兑现，持续推荐啤酒、乳制品。啤酒行业持续高端化、乳制品龙头盈利拐点已到，2022 年大概率均具备绝对收益空间，坚定推荐，其中啤酒弹性更大。短期关注 2021Q4 费用确认及春节动销，择机布局。 啤酒行业：高端化初露锋芒，2022-2023 年全行业望尽享高端兑现红利。展望2022 年，我们预计行业销量增速前低后高、同比低个位数增长，提价&结构升级共同驱动吨价中高单位数增长，多家龙头酒企具备 25%业绩增长潜力，其中预计 2022Q3 弹性最大。建议 Q1 布局，推荐华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒。 乳制品：维持收入双位数增长具备高确定性，盈利拐点已至。2021Q3 需求低点已过，判断 2021Q4 液奶同增高个位数；预计 2022 年白奶持续发力（15%+）、酸奶维稳、奶粉/巴氏快增，支撑双位数增长。未来 2-3 年，预计原奶价格稳中有降、理性竞争费投可控，伊利、蒙牛盈利拐点已至，坚定推荐。 ▍主线二：提价逻辑驱动，关注原材料成本下降、价格传导等超预期的弹性机会。2021 年主要原材料价格明显上涨、造成极大盈利压力，Q4 众多食品饮料企业相继提价。2022 年，关注各家公司原材料成本下降、价格传导等超预期带来的业绩弹性和投资机会。以提价为核心催化，推荐①安琪酵母：新榨期糖蜜采购价格逐步回落，公司 20%~30%提价有望带来可观业绩弹性；②洽洽食品：预计2022 年瓜子线下渠道动销恢复、坚果较快增长，瓜子行业定价权强，预计提价传导顺利推动净利率上行、兑现业绩弹性；③涪陵榨菜：公司望迎来渠道改革后的兑现期，涨价叠加青菜头价格回落&销售费用正常化，潜在业绩弹性凸显。同时，需持续关注海天味业、安井食品等优质龙头的提价传导，若其提价成效超过预期，将在原本投资逻辑上进一步加强业绩弹性，带来投资机会。 ▍主线三：大单品&渠道扩张驱动，关注成长股的逻辑兑现和超预期可能。挖掘和跟踪成长型公司的逻辑兑现和超预期可能，核心是大单品快速放量潜力和渠道持 食品饮料行业 评级 强于大市（维持） 食品饮料行业复盘及展望｜2021.12.31 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 续扩张能力。推荐①东鹏饮料（公司围绕功能饮料大单品持续推进省内渗透&全国扩张，有望兑现持续高速成长）；关注②妙可蓝多（奶酪龙头，2022 年常温奶酪棒和其他奶酪新品铺货动销，有望支撑公司收入继续高增）、③立高食品（冷冻烘焙龙头，产能逐步释放助力渠道扩张，期待挞皮/甜甜圈/麻薯/冷冻蛋糕等大单品持续放量）、④甘源食品（口味型坚果目前在山姆渠道放量明显，关注明年烘焙新品及口味型坚果渠道拓展）、⑤盐津铺子（缩减 SKU、聚焦三大品类，明年定量装放量及传统渠道铺货值得期待）、⑥颐海国际（公司各项调整策略成效释放，期待底料&中式复调&方便速食单品表现改善）。 ▍主线四：关注 2022 年疫情改善幅度，有望带来依赖餐饮渠道和独立开店公司的投资机会。随着疫情逐步得到有效控制，餐饮渠道需求有望逐步恢复，独立门店单店销售逐步提升。基于此，建议把握：①餐饮渠道需求提升带动高餐饮占比板块景气度恢复，关注安井食品（餐饮恢复保障主业增长确定性，关注提价弹性以及预制菜业务发展），海天味业（调味品龙头&餐饮占比高，餐饮恢复保障销量增长，关注提价传导&原料价格趋势）；关注纯 B 端公司千味央厨、日辰食品。②人流恢复带动轻餐饮连锁单店需求改善，关注绝味食品（疫情控制改善单店表现，保障快速拓店信心，关注佐餐卤味进展）、巴比食品（单店改善&加速开店，叠加团餐高速发展，期待规模快速增长）。③关注桃李面包（若疫情影响持续削弱&限产解除，需求&经营有望逐步改善）。 ▍风险因素：消费景气度下行；疫情控制不及预期；提价成效不及预期；原材料价格上行。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 华润啤酒 62.7 57 70 90 27 22 17 买入 青岛啤酒 100.5 40 43 49 26 24 21 买入 伊利股份 41.7 1.11 1.38 1.67 37 30 25 买入 蒙牛乳业 44.3 0.89 1.34 1.63 41 28 23 买入 安琪酵母 60.5 1.65 1.66 1.93 37 36 31 买入 东鹏饮料 179.1 2.03 2.81 3.58 88 64 50 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 12 月 30 日收盘价，啤酒行业估值为 EBITDA 与 EV/EBITDA oPrPsPoNmOwOpRpMqNtNyQ9P9R8OoMmMoMrQiNpOoMkPmPoPbRpOoQuOnMtRwMtOnP 食品饮料行业复盘及展望｜2021.12.31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 食品饮料，走过怎样的