12月中国宏观数据点评——整体经济延续扩张，需关注小企业利润承压和疫情反弹的影响

2022-01-04 1 宏观经济|数据点评 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 12 月中国宏观数据点评—— 整体经济延续扩张，需关注小企业利润承压和疫情反弹的影响 制造业保持扩张趋势，非制造业扩张趋稳。12 月，制造业 PMI环比上升 0.2 个百分点至 50.3%，高于市场预期（50.0%），连续2 个月处于荣枯线以上。经计算，制造业 PMI 同比增速从前期的 8.4%降至 12 月的 6.7%，降幅（1.7 个百分点）较前期（2.2个百分点）有所收窄，同比增速的下行斜率略有平缓。展望未来，低基数效应将在 2022 年 1 月降至最低，随之陡然上升的高基数将带动制造业 PMI 同比增速曲线继续下探。12 月，服务业商务活动指数上升 0.9 个百分点至 52.0%，建筑业商务活动指数下降 2.8 个百分点至 56.3%，两者综合影响下非制造业 PMI 较前期回升 0.4 个百分点至 52.7%，高于市场预期（52.0%）。 不同规模制造业企业复苏分化，大中型企业扩张向好、小型企业持续收缩。12 月，大型企业 PMI 上升 1.1 个百分点至 51.3%，为 5 个月以来新高；中型企业 PMI 微升 0.1 个百分点至 51.3%，连续 2 个月处于荣枯线上；小型企业 PMI 下降 2.0 个百分点至46.5%，收缩趋势较明显。我们认为，小型企业 PMI 持续收缩的原因出自生产端，因利润空间压缩导致的生产放缓。 利润空间压缩导致小型企业生产放缓。12 月，小型企业生产指数从前期的 48.8%降至 45.6%，为 2020 年 3 月以来的最低值。我们认为，小型企业生产放缓的主要原因来自利润空间的下降。虽然商品价格已从高位回落，但是不同规模企业的购进价格变动并非一致：所有类型企业的购进价格指数在 12 月都出现下降，但小型企业仍处于荣枯线上。这意味着，在出厂价格指数（48.2%）跌破荣枯线的情况下，购进价格环比仍在上涨，导致小型企业的利润空间压缩和生产放缓。我们认为，当前情况不会持续，商品价格回落将带动小型企业的购进价格指数继续下行，利润空间将有所恢复。 整体需求疲软的背景下，竞争力弱导致小企业新订单指数明显回落。12 月，小型企业新订单指数和积压订单指数分别为 44.2%和 43.2%，相较于 11 月，前者下降 3.4 个百分点、后者则上升 浦银国际 数据点评 2021 年 12 月中国宏观数据点评—PMI 林琰 宏观分析师 | 研究部主管 sharon_lam@spdbi.com (852) 2808 6438 王彦臣，PhD 宏观分析师 yannson_wang@spdbi.com (852) 2808 6440 2022 年 01 月 04 日 主要数据（%） 12 月 11 月 10 月 制造业 PMI 50.3 50.1 49.2 其中:生产 51.4 52.0 48.4 新订单 49.7 49.4 48.8 新出口订单 48.1 48.5 46.6 积压订单 45.6 45.7 45.0 产成品库存 48.5 47.9 46.3 采购量 50.8 50.2 48.9 进口 48.2 48.1 47.5 购进价格 48.1 52.9 72.1 出厂价格 45.5 48.9 61.1 原材料库存 49.2 47.7 47.0 从业人员 49.1 48.9 48.8 供应商配送时间 48.3 48.2 46.7 生产经营活动预期 54.3 53.8 53.6 非制造业 PMI 52.7 52.3 52.4 其中:新订单 48.4 48.9 49.0 新出口订单 47.7 47.5 47.5 积压订单 43.4 43.9 44.3 存货 46.4 45.6 45.5 投入品价格 49.3 50.8 57.8 销售价格 48.1 50.1 52.7 从业人员 47.6 47.3 47.5 供应商配送时间 49.6 50.1 49.7 业务活动预期 57.3 58.2 58.8 综合 PMI 52.2 52.2 50.8 资料来源：国家统计局，浦银国际 相关报告： 《11 月中国宏观数据点评——成本压力暂时拉低工业企业利润，增库存趋势仍未见顶》（2021-12-29） 《2022 年宏观经济展望：全球喜忧并存，中国稳中求进》（2021-12-03） 扫码关注浦银国际研究 2022-01-04 2 1.4 个百分点。新订单和积压订单指数的反向变动大概率指向，利润空间压缩导致的生产放缓带动积压订单指数上升，需求疲软的背景下小企业竞争力弱导致新订单指数明显回落。 “保供稳价”政策指导下，增库存趋势明显。12 月，制造业采购量指数从前期的 50.2%升至 50.8%，连续 2 个月处于荣枯线以上。受采购上升的影响，制造业原材料库存指数从前期的 47.7%升至 12 月的 49.2%，为 2018 年 5 月以来新高。12 月，产成品库存指数上升 0.6 个百分点至 48.5%，为今年 2 月以来新高。根据我们的报告（《11 月中国宏观数据点评——成本压力暂时拉低工业企业利润，增库存趋势仍未见顶》），制造业增库存趋势强劲，但库存销售比的回落幅度并不大，我们认为需关注增库存趋势下需求的恢复速度。 展望未来，疫情反弹导致非制造业的不确定性大于制造业。12月，制造业业务活动预期指数（54.3%）较前期上升 0.5 个百分点，而非制造业生产经营活动预期指数则下滑 0.9 个百分点至57.3%，我们认为这反映出对目前疫情反弹冲击非制造业（尤其是服务业）的担忧。考虑到 2021 年中国已多次实现短时间稳控疫情，我们预计此轮疫情反弹的影响不会持续太久。但是，此轮疫情的发生时点特殊，预计大概率将影响春节前的出行和消费，对服务业的影响值得持续关注。 图表 1：2021 年 11-12 月制造业 PMI 各分项变动情况 资料来源：CEIC，浦银国际 30%35%40%45%50%55%生产新订单新出口订单从业人员供货时间原材料库存产成品库存进口出厂价格12月11月 2022-01-04 3 图表 2：制造业 PMI 连续 2 个月处于荣枯线以上,非制造业 PMI 回升，整体经济保持扩张趋势 图表 3：制造业 PMI 同比增速曲线继续下探，斜率略有平缓 资料来源：CEIC，浦银国际 注：按照“环比连乘法”计算得出 资料来源：FactSet，浦银国际计算 图表 4：非制造业中，建筑业和服务业的商务活 动指数维持扩张趋势、略有分化 图表 5：制造业大型和中型企业 PMI 处在扩张区间，小型企业 PMI 荣枯线以下大幅下行 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：