深耕气密材料领域，水上运动市场未来可期

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 6050 华生科技（605180）：深耕气密材料领域，水上运动市场未来可期 2021 年 12 月 31 日 推荐/首次 华生科技 公司报告 华生科技是优质水上用品材料生产商。公司成立于 1996 年，专注复合材料的研发生产，陆续推出柔性材料（灯箱广告材料、篷盖材料）和气密材料（充气游艇材料、拉丝气垫材料）。气密材料主要用于水上充气产品，是目前公司核心品类，增长迅速，带动公司收入利润均呈上升趋势，2020 年收入占比已达 80%，其中拉丝气垫材料占比 58%。拉丝气垫材料技术壁垒较高，公司已掌握全部生产工艺。拉丝气垫材料毛利率保持在 50%以上，占比增加拉动整体毛利率持续上升，使得公司近三年整体毛利率基本维持在 40%以上。拉丝气垫材料也是未来公司主要发展品类。 公司技术领先，拉丝气垫材料竞争格局集中。拉丝基布的织造和上浆贴合环节是拉丝气垫材料生产的核心工艺，需要织机改装、配套软件设计等多项专业技术，一般需要制造商有长时间的研发和积累。公司目前已实现全部生产工艺的突破。拉丝气垫材料在 2012 年之后逐步进行国产替代，但仍有替代空间。目前国内参与者主要有 3 家，基本分割了国内市场，彼此间产量差距不大。从拉丝气垫材料产能扩张情况来看，公司在细分领域最为专注，我们认为公司能充分享受行业发展。 气密材料主要应用为水上运动用品，市场广阔，行业景气度高；未来拓展应用范围可期。华生科技气密材料主要用于 水上充气式户外用品，其中拉丝气垫材料 70-80%用于生产滑水板、瑜伽垫。公司的业务的发展与国际与国内户外运动需求，尤其是水上运动的发展紧密相关。全球水上休闲产品市场规模约有 460 亿美元，占全球户外休闲产品行业的约 18%，水上运动的增速近几年增长速度快于整个户外休闲产品市场。其中，水上充气式休闲产品市场占整个水上休闲产品市场的 7.5%，市场规模在 35 亿美元左右，增速保持在 10%以上。除了水上运动用品，拉丝气垫材料潜在应用领域较为广泛：包括防护用、医用、救援用等多个领域。气密材料的应用具有定制化特点，华生科技有望依靠前瞻性的应用研究持续占领市场。 公司募投项目将解决产能瓶颈，下游向好下产品价格回升可期。公司的产能利用率近两年维持在高位，2020 年拉丝基布产能利用率达 104%，公司募投项目建设 450 万平米拉丝基布，未来公司拉丝气垫材料的产能将扩大至目前的 2.4 倍。除了产能的释放，公司的产品价格在过去受到原材料价格影响有所波动，终端需求的景气和原材料价格回升下将带动主要产品价格回升企稳，助力收入增长。 盈利预测与投资建议：公司在拉丝气垫领域专注并深耕，不断向前。在拉丝气垫下游景气，及用范围推广的大背景下，公司通过产能的扩张去持续享受行业的发展。预计公司 2021-2023 年实现营业收入 6.58、8.22、10.19 亿元，净利润预计分别为 1.98、2.64、3.28 亿元。公司目前的净利润预测对应的 PE水平为 17.7 、13.28 、10.66 倍，我们认为凭借技术优势公司可享受一定估值溢价。对公司首次覆盖，给与“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动剧烈；公司新产能建设不及预期；新产品开发进度不及预期。 公司简介： 公司是一家专业从事塑胶复合材料的研发、生产、销售业务的高新技术企业。根据产品在气密性标准上的不同，公司主要产品可分为气密材料和柔性材料两大类。其中，气密材料包括拉丝气垫材料和充气游艇材料，主要应用在划水板、体操垫、充气游艇等运动、休闲领域；柔性材料包括篷盖材料和灯箱广告材料，主要应用在交通物流、平面广告等领域。 资料来源：公司公告、WIND 未来 3-6 个月重大事项提示： 发债及交叉持股介绍: 交易数据 52 周股价区间（元） 45.6-30.15 总市值（亿元） 35.0 流通市值（亿元） 8.75 总股本/流通 A 股（万股） 10,000/10,000 流通 B 股/H股（万股） -/- 52 周日均换手率 7.95 52 周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038 liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040 changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044 sheny l@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480121050014 -8.8%41.2%91.2%12/312/284/306/308/3110/31华生科技 沪深300 财务指标预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 317.66 368.85 657.56 822.40 1,019.08 增长率（%） -0.16% 16.11% 78.27% 25.07% 23.91% 净归母利润（百万元） 86.58 107.53 197.71 263.56 328.44 增长率（%） 27.98% 24.20% 83.86% 33.31% 24.62% 净资产收益率（%） 21.68% 22.31% 27.25% 27.16% 28.94% 每股收益(元) 1.15 1.43 1.98 2.64 3.28 PE 30.43 24.48 17.70 13.28 10.66 PB 6.57 5.45 4.82 3.61 3.08 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2 东兴证券深度报告 华生科技（605180）：深耕气密材料领域，水上运动市场未来可期 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 华生科技：优质气密材料生产商 .......................................................................................................................................................... 4 1.1 依托海宁产业集群地，差异化突围 ............................................................................................................................................ 4 1.2 攻克拉丝气垫材料技术，公司持续进化发展 ..................................................................................................................