2022年互联网传媒行业投资策略：浴火后重生

浴火后重生2022年互联网传媒行业投资策略证券分析师：林起贤 A0230519060002 袁伟嘉 A0230519080013 任梦妮 A0230521100005研究支持：夏嘉励 赵航报告联系人：林起贤2021.12.13www.swsresearch.com2核心观点整体观点：悲观预期消化，寻找中期和长期驱动。反垄断、数据安全、游戏影视内容监管等政策悲观预期基本消化，短期基本面相对低迷的预期消化较充分（游戏已经有转暖信号，广告-社交娱乐平台主要变现模式、在线购物和生活服务等短期受宏观经济和疫情反复影响），中期看出海、轻资产的平台模式转向更重的运营模式（如平台布局游戏自研和供应链），长期看元宇宙带来下一代互联网的星辰大海。游戏：短期国内边际改善，中长期出海+元宇宙拉动景气度向上。预计Q4在部分巨型新品（如《英雄联盟手游》《哈利波特：魔法觉醒》等）带动下有望回到两位数增长。2020年中国出海手游海外渗透率达到20%，21上半年进一步提升至23%，中国厂商在手游研发、运营上全球领先有望进一步分享海外手游行业的成长。Quest2销量突破1000万台，VR游戏有望注入新活力。标的：腾讯控股、网易、三七互娱、完美世界、心动公司。视频：短视频国内商业化提速，长视频等待拐点。短视频不是赢家通吃格局，差异化定位下哔哩哔哩、快手也分享了行业的成长，但国内随着用户增长放缓，进入货币化加速拉动收入增长的阶段。长视频短期遭遇清朗行动等监管压力但长期有助于价值引领的主流媒体提升份额并优化内容成本结构，优质内容仍是抵挡短视频冲击的有力武器，仍看好芒果超媒的核心竞争力。交易平台：短期景气平淡，加大供应链和履约投入寻找下沉市场增量。在线购物和生活服务等受宏观环境扰动，但互联网餐饮配送保持了稳定的三七格局。电商竞争更加激烈，直播电商实现了前端流量运营的创新但随着短视频增长放缓进入用户价值深耕阶段，供应链是主要考验；后端履约和供应链等基础设施的建设成为巨头的主要投入方向，社区团购促进供应链、履约等基础设施的下沉，虽然投资回报期长，但是是分享生鲜食品快消渠道现代化红利的主要方式。其他：分众传媒、泡泡玛特、视源股份、国联股份。pOoNpOnNvNpQtPoOrMtOnPbR9R6MsQrRpNrQeRrQsQiNmNrNbRqRtNwMmOpQNZoOtN主要内容1. 总览：悲观预期消化，寻找中期和长期驱动2. 游戏：短期国内边际改善，中长期出海+元宇宙拉动景气度向上3. 视频：短视频国内商业化提速，长视频等待拐点4. 交易平台：短期景气平淡，加大供应链和履约投入寻找下沉市场增量5. 其他6. 重点公司估值和风险提示3www.swsresearch.com4 互联网平台：反垄断（保护中小企业和劳动者， 社会公平） 、 数据安全（数据主权）•处罚交易平台的二选一、大数据杀熟、处罚互联网平台违规合并并购已经落地；加强新就业形态下劳动者权益保障方向已经明确•互通互联：工信部要求各平台互联互通，必须按标准解除屏蔽，细则不明确•数据安全立法加速：《数据安全法》2021.9.1生效，《个人信息保护法》2021.11.1生效，对电商、效果广告的ROI可能产生影响，但细则尚不明确•税收优惠不明确：少数企业享受重点软件企业税收优惠、多数获得软件企业两免三减半、高新技术企业税收优惠，重点软件企业认定标准有所提升•金融监管细则未落地：影响互联网金融业务的长期空间，尚不明确细则 内容产业：备案制，保护未成年人•游戏版号：版号数量监管引导行业规范+限制未成年人网游时长+肯定出海•长视频：2018确定网上网下一把尺子；2021清朗运动，整治不良粉丝文化•短视频：UGC/PUGC的生产模式，难以通过备案登记监管 当前市场对板块政策影响的悲观情绪已经释放较为充分1.1 互联网和传媒行业政策悲观预期逐步消化www.swsresearch.com5 短期基本面相对低迷，但预期充分，游戏已经有好转信号•游戏和长视频供给创造需求，内容供给有一定制作周期，上线节奏也受监管影响。项目储备少叠加2020基数不低，21H1相对平淡，21Q3部分游戏公司随着新品上线，已经有转暖信号•广告（社交娱乐平台主要变现模式）、在线购物和生活服务受宏观经济和疫情反复影响，等待外部环境改善，同时更着重于跟踪韧性和竞争格局 互联网中长期还可期待什么？•出海：主要是社交娱乐（尤其是游戏、短视频）领域，跨境电商主要是交运和供应链环节的机会•国内：平台向后端延伸提升线上渗透率。各类实物消费、服务消费、精神消费的线上化率仍有提升空间，但前端流量运营拉动增长进入瓶颈期，向投资回报期更长的后端提升努力，做难而正确的事：体现为更多社交娱乐平台（Taptap，哔哩哔哩，字节、快手等，腾讯网易布局最早）做游戏独代和自研；交易平台提升后端的供应链和履约能力，通过社区团购等创新建设履约和供应链等下沉市场基础设施。•产业互联网：互联网巨头多基于先TOC再TOB的路径，从零售业入手，发挥用户洞察优势，并投资云计算；由于下游行业细分数字化痛点环节不同，打造通用平台难度高，产业互联网较为分散，但符合智能制造的导向•新一轮技术创新周期，下一代互联网：XR、元宇宙1.2 短期基本面低迷，但中期看后端布局和出海，长期看元宇宙www.swsresearch.com6 互联网出海为何游戏短视频领军？工程师红利、产业链成熟、本地化强•我们对各互联网赛道出海进行梳理，游戏和短视频出海成绩显著。两者的共同点均是凭借中国工程师红利积累的全球领先的研发/技术优势、且本地化能力强；此外游戏和短视频也借助了海外较为成熟的发行渠道产业链，以相对轻资产模式运营。1.2 短期基本面低迷，但中期看后端布局和出海，长期看元宇宙资料来源：各公司财报，Newzoo，Marketplace Pulse，申万宏源研究表：互联网各赛道出海分析赛道海外市场/用户规模出海竞争格局出海成效出海优势出海劣势典型公司社交Facebook全球月活29亿 FB系一家独大弱资本优势，参股或并购优势公司社交具有赢家通吃特点，后发很难突破SEA（腾讯）游戏中国外手游市场3500亿人民币中国公司在中重度品类领先；与海外头部游企合作大于竞争强，全球渗透率23%1. 手游研运能力全球领先；2. 本地化运营能力提升；3. 全球IP合作；4. 成熟的发行、渠道产业链IP输出能力、3A游戏研发能力欠缺 Funplus短视频/直播/音频3Q20 Tiktok美国月活用户1亿，全球月活达10亿中国公司份额领先，但与海外本土公司仍处于激烈竞争中强，20年初Tiktok占据北美近6成份额1. 算法+运营输出代替内容输出；2. 全球化运营经验；3. 轻资产当地政策监管环境（如Tiktok在北美、印度受挫）字节跳动、欢聚时代、昆仑万维长视频奈飞全球付费用户2亿；Disney+超1亿奈飞、迪士尼、HBO等竞争仍然激烈弱1. 资本优势；2. 平台运营能力强本地化难度高；资产属性偏重；内容工业化能力弱无电商20年亚马逊GMV近4500亿美金Amazon在北美、欧洲等地区市占率较高，国内出海主要是东南亚、非洲等。中等，非洲等发展中国家较好1. 电商重运营和供应链管理，国内电商产业链成