领航智慧供热，共赢“双碳”时代

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 领航智慧供热，共赢“双碳”时代 [Table_StockNameRptType] 瑞纳智能（301129） 工业软件系列报告（十七）/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2021-12-23 [Table_BaseData] 收盘价（元） 89.60 近 12 个月最高/最低（元） 94.38/55.66 总股本（百万股） 73.66 流通股本（百万股） 18.42 流通股比例（%） 25.01% 总市值（亿元） 66.88 流通市值（亿元） 16.50 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] [Table_Author] 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001 邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：杨楠 执业证书号：S0010120070046 邮箱：yangnan@hazq.com 联系人：袁子翔 执业证书号：S0010121050046 邮箱：yuanzx@hazq.com 联系人：吴雨萌 执业证书号：S0010121070046 邮箱：wuym@hazq.com 相关报告 1.《华安证券_行业深度_计算机行业_工业软件为何能强势崛起 —从高维视角看工业软件投资机会：生产管控篇》2021-08-12 2.《华安证券_公司研究_计算机行业_深度报告_ 和达科技：和水共济，达善天下》2021-12-15 主要观点： [Table_Summary] 瑞纳智能是一家融合物联网、大数据和人工智能等新一代信息技术，为热力公司提供城市智慧供热整体解决方案的企业。其软硬件产品可覆盖包括热源端、小区热力站、单元楼栋和居民用户在内的整个供热环节，帮助热力公司节能降耗，实现按需供热。公司深耕供热行业 20 余年，始终前瞻布局、敢为人先，2008 年进入业务拓展期，由供热系统集成商逐渐转变为自有供热产品的生产商，2009 年核心产品超声波热量表面世；2013 年开始大规模投入软件开发，2017 年推出“产品+方案+服务”的系统解决方案；2019 年公司进一步调整战略，将大数据、人工智能等信息技术融入软件系统中，向智慧供热综合解决方案提供商跃迁，持续引领行业创新发展。 ⚫ 粗放式供热问题亟需解决，“双碳”+旧改政策加速智慧供热普及 我国供热行业面临供热空间分布不均，温度调节灵活性差等问题，据统计，我国集中供热能耗平均在 20 至 25 公斤标煤/平方米，对于一些老旧建筑，供热能耗甚至高于 25 公斤标煤/平方米，而欧洲仅为 10-15 公斤标煤/平方米。热力公司长期以粗放的热源加温手段解决问题，增加了热源厂产能和政府财政负担，更造成了严重的热量损耗和过量碳排放。我国采暖供热以烧煤为主，碳排放量巨大，据测算，2018年我国城镇供暖能耗为2.12亿吨标煤、碳排放量约为 5.5 亿吨，在全社会碳排放总量中的占比超过5%。智慧供热改造是帮助热力公司降本增效的利器，“双碳”和旧改政策则是数智化改造需求爆发的催化剂。我国老旧小区供热设施更新换代的周期约为 10 年，目前至少有 43.57 亿平方米的待改造供热面积要在“十四五”期间通过旧改完成。按照“双碳 1+N”政策体系和中央经济工作会议相关部署，供暖行业未来有望加速推进节能减排，通过智能化改造节约热量消耗，利用信息化系统实现热量的合理利用和高效调度。 ⚫ 软件和信息技术为系统解决方案赋能，数智化升级是核心竞争力 2017 年公司通过差异化竞争率先进入智慧供热整体解决方案赛道，以“产品+方案+服务”的一站式系统解决方案颠覆行业传统模式，目前专利总数157 份、软件著作权 125 项， 2020 年实现毛利率 56.43%，技术实力和盈利能力优于同业竞争对手。瑞纳智能对软件和信息技术有着异于同行的深刻理解和高度重视，将软件算法视为打通离散硬件、提高产品附加值、实现能力跃迁的核心竞争力。公司旗下 RUNA STORM 城市低碳智慧供热整体解决方案深度融合自动化、信息化、大数据和人工智能技术，将实时采集的供热运行数据，通过物联网上传到大数据软件平台，由人工智能算法进行自动化控制。目前该方案在已实施项目中可以降低热耗和碳排放 20%-30%，降低电耗 30%-60%。此外，公司与欧洲大型研究技术组织 VITO 达成合作，引进并消化吸收软件价值量更高的“智能热网控制系统”，以期与自研的整体解决方案融合互补，提高热源调度和调控能力，进而获得更高的调节效率和节能效果。 ⚫ 智慧供热蕴含千亿级市场空间，四重成长动能助推公司加速增长 城市化水平的提升带动了城市建筑面积的增长，而生活水平的提高使得南 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 35 证券研究报告 [Table_CompanyRptType1] 瑞纳智能（301129） 方供暖越来越受到关注，两方面因素共同带动我国供热面积稳步上升，2020 年集中供热面积达到 98.82 亿平方米，同比增长 6.82%。城镇供热系统居民小区等热能使用端的智能化解决方案渗透率较低，未来尚存较大市场空间。我们测算，每年新增建筑供热面积对应的智慧供热市场空间为150-400 亿元，2011 年前建成的存量建筑供热面积对应的智慧供热改造市场空间为 2759-4415 亿元。 公司未来成长具备四大驱动力：1）技术迭代：积极开展 AI 算法和数据资产管理在供热领域的应用探索；2）区域扩张：公司目前订单以华东地区为主，华北、西北等地区渐次覆盖，2020 年华东区营收占比 67.82%，未来有望凭借其技术领先性和良好的客户口碑，持续向全国其他省市拓展；3）客户结构变化：公司目前客户以地方国有热力公司为主，而双碳政策可能对央企减碳提出考核指标，进而激发其智慧供热改造需求，公司目前已经拿到央企订单，未来有望进一步丰富客户结构；4）商业模式多元化：合同能源管理和供热节能运营是政策鼓励、客户欢迎的智慧供热改造方式，公司目前已有相关项目积累，未来或将稳健探索多元化的节能服务商业模式，并有望借助“双碳”背景下的绿色金融服务，持续推动供热行业节能减排。 ⚫ 投资建议 瑞纳智能切入软硬件结合的智慧供暖整体解决方案市场较早，具备软件、算法和大数据先发优势。在“双碳”和旧改政策催化下，热力公司借助智慧供暖改造实现降本增效的需求持续释放。我们预计公司 2021-2023 年分别实现收入 5.11/7.07/9.58 亿元，同比增长 22.9%/38.3%/35.4%；实现归母净利润 1.80/2.47/3.26 亿元，同比增长 38.4%/36.8%/32.1%，首次覆盖，给予“买入”评级。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 416 511 707 958 收入同比(%) 19.4% 22.9% 38.3% 35.4% 归属母公司净利润