信用月报2018年第3期：3月信用债一二级市场回暖明显

策略研究策略研究证券研究报告权威报告解读 2018 年 4 月 2 日 3 月信用债一二级市场回暖明显 ——信用月报 2018 年第 3 期（2018.03.31） 相关研究 证券分析师 孟祥娟 A0230511090004 mengxj@swsresearch.com 研究支持 王艺蓉 A0230116070005 wangyr@swsresearch.com 李通 A0230117070001 litong@swsresearch.com 钟嘉妮 A0230513080005 zhongjn@swsresearch.com 联系人 钟嘉妮 (8621)23297818×7443 zhongjn@swsresearch.com 信用债一级市场： 3 月份一级发行量、净融资规模较 1、2 月份显著增加，超过 2016 年 8 月份水平，短融、中票、公司债（含私募）、企业债、定向工具共发行 9166.47 亿元，偿还量为 6002.66亿元，净融资规模 3163.81 亿元。偿还量中，到期偿还 4885.59 亿元，提前兑付 464 亿元，回售量 286.96 亿元。短融和超短融合计占比 40.79%，中票占比 23.69%，公司债占比 15.00%，资产支持证券占比 11.65%。产业债发行：上月产业债发行中，房地产、化工、煤炭、交运、公用主体较多。建议增配其中 AAA 评级煤炭主体，大同、潞安、陕煤化、晋煤等，随着煤价长协、进口限制等措施，煤炭价格进一步趋于稳定，煤电一体化持续推进，煤炭债定价未来可能进一步向公用事业发展，利差仍有下行空间；化工发债主体中，中化农化以外，PTA 产业链企业桐昆超短融、恒逸含上调利率的 3 年期公司债、染料中间体企业传化智联公司债性价比高、基本面较好，推荐关注；地产方面，春节过后，龙头房地产企业发行较多 3 年左右公司债，建议积极配置，推荐龙湖、新湖中宝私募债、富力地产、华润置地。同时，本周新发中，太原钢铁、兖矿等也可适当关注。城投债发行：3 月城投债发行规模增长，其中，中票发行规模占比较大。从行业分布来看，建筑工程和交运行业的发行规模占比较大。从发行人资质来看，AAA 主体发行规模占比较大。发行利率来看，6%及其以上的发行规模占比较大。信用债二级市场： 信用债二级：3 月市场信用利差整体下行 15~30bp，但月中有所回升；等级利差在中上旬不断走阔，月末有所回调（A-AA 的等级间利差远高于 AA-AAA 的等级间利差）；短端下行幅度大于长端，曲线走陡。中央全面深化改革委员会第一次会议召开，会议通过《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》。新规拟加强对资管产品的审计要求，或进一步明确审计周期。预计监管力度大概率好于征求意见稿，在市场已有较为充分预期并且已作出相应调整情况下，对市场形成短时间内大幅冲击的概率较小。产业债二级：3 月产业债利差整体下行，短端幅度较大，也有拉长久期情况出现。超短久期中，基础化工、航空机场、汽车下行幅度明显，中等久期中，医药生物、地产、造纸等行业利差下行明显，较长久期中，商业贸易、煤炭、航空机场利差收窄。整体而言，中上游行业表现强于下游，下游行业中表现较好的是医药与地产。成交收益率高于估值的个券，集中在建筑、交运；成交收益率低于估值的个券，集中在房地产、煤炭、有色、机械。城投债二级：3 月城投债期限和等级利差均回落，等级利差下滑幅度较明显。城投债信用利差同样较上月下行。分区域来看，华北地区城投债信用利差下滑幅度较大。23 号文点评：金融司从金融企业监管角度呼应，PPP 明股实债监管还有后续：财金 23号文是财政部金融司站在国有金融机构和 PPP 规范两个角度呼应金融工作会议和防范化解重大风险的通知，呼应成分较大，不宜过度解读为监管方向的转变。但是 23 号文也确实可以看出未来对于 PPP 明股实债问题的监管的加强，今年 PPP 异化为融资平台的堵后门的行动还有后续。我们再次强调 2018 年政策必然多发，对城投估值造成周期性影响，但是堵后门太超预期的内容可能不多。最大的风险在于弱市级和县级的再融资，警惕二季度低等级城投债大量到期引发的再融资风险事件。预计二季度城投产业债利差整体继续走阔。信用事件： 华夏幸福流出拖累现金，但偿债能力无虞。华信国际评级下调至 AA-，存在短期偿债风险。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 18 页 简单金融 成就梦想 1.信用债一二级市场周度回顾 ............................................. 4 1.1 信用债一级市场：月度发行、净融资显著增加 ................................... 4 1.2 信用债二级市场 ......................................................................................... 7 2.产业债：山东浙江，同是“地炼”，情况迥异 .............. 10 2.1 利差整体收窄，中上游行业表现较好 ................................................. 10 2.2 山东浙江，同是“地炼”，情况迥异 ................................................. 11 1、山东炼化：股权小而分散，兼并重组任重道远 .................................................. 11 2.2.1 浙江炼化：单体产能集中，民营寡头集聚 ....................................................... 12 3.城投债： ....................................................................... 13 3.1 市场表现：与产业债利差收窄，需警惕二季度再融资压力 .......... 13 3.2 财金从金融企业监管角度呼应，PPP 明股实债监管还有后续 ...... 14 4.信用债风险警示 ............................................................ 15 目录 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 18 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：上周新发信用债等级分布 ........................................................................... 4 图 2：月度发行、到期及净融资规模（亿元） ...................................................... 4 图 3：新