碳中和背景下，轻烃化工龙头更具α

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 卫星化学 002648.SZ 碳中和背景下，轻烃化工龙头更具α 卫星化学是轻烃化工龙头企业，C3 产业链已构筑一体化优势，C2 产业链依托乙烷裂解路线，拥有明显的成本优势。在碳中和背景下，我们认为轻烃化工的副产氢气将为公司未来的扩张提供资源优势。 核心观点 ⚫ 碳中和背景下，蓝氢提供扩张的资源优势：碳中和背景下，轻烃化工拥有两大优势，其一是能耗低，过程排放低，因此自身的产能扩张不受限制。其二是轻烃的原料属于富氢原料，生产过程中副产蓝氢，可为公司延伸至下游涉及加氢反应的产品提供极其廉价的氢气。在煤和天然气价格居高不下的背景下，蓝氢路线将造就成本曲线最左侧的产能。 ⚫ C3 产业链具备一体化优势：丙烯酸高景气度有望持续。从供给端看，行业已完成洗牌，CR5 超过 60%，且行业内暂无新增产能规划，开工率从过去的 50%提升至 73%。需求端预计保持稳定增长。作为龙头企业，公司在 C3产业链已建成丙烷到聚丙烯、丙烯酸及酯，以及下游高分子新材料的全产业链布局。和同行相比，公司丙烯酸及酯的毛利率长期高 20 个 pct，即成本低约 1400 元/吨，成本优势明显。 ⚫ 乙烷裂解拥有成本优势：2021 年 5 月，连云港石化一阶段项目开车成功，标志着公司成功切入 C2 产业链。相较于煤头和油头路径，公司选取的乙烷裂解路线拥有明显的成本优势，根据我们的测算，乙烷裂解路线的不含税完全成本比西北煤头和油头分别低 2230 元/吨和 1481 元/吨。不含税现金成本也比西北煤头和油头分别低 1030 元/吨和 1612 元/吨。连云港石化二期预计 2022 年投产，届时将进一步提升公司在 C2 产业链的竞争力。 财务预测与投资建议 ⚫ 基于对行业景气度和公司扩产节奏的判断，我们预测公司 2021-2023 年每股收益分别为 3.54、5.00、6.36 元。按照 2022 年可比公司 12 倍 PE，首次覆盖给予目标价 59.94 元和买入评级。 风险提示 ⚫ 项目进度不及预期；需求出现下滑；原材料价格大幅波动；产品价格波动风险。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2021 年 11 月 26 日） 39.69 元 目标价格 59.94 元 52 周最高价/最低价 48.68/17.53 元 总股本/流通 A 股（万股） 171,964/171,469 A 股市值（百万元） 68,253 国家/地区 中国 行业 石油化工 报告发布日期 2021 年 11 月 27 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 2.11 -6.19 -3.78 114.29 相对表现 5.98 1.33 1.47 124.5 沪深 300 -3.87 -7.52 -5.25 -10.21 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 倪吉 021-63325888*7504 niji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517120003 联系人 袁帅 yuanshuai@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 10,779 10,773 30,013 39,596 49,902 同比增长(%) 7.5% -0.1% 178.6% 31.9% 26.0% 营业利润(百万元) 1,447 1,913 7,009 9,890 12,600 同比增长(%) 37.7% 32.3% 266.3% 41.1% 27.4% 归属母公司净利润(百万元) 1,273 1,661 6,086 8,590 10,945 同比增长(%) 35.3% 30.5% 266.4% 41.2% 27.4% 每股收益（元） 0.74 0.97 3.54 5.00 6.36 毛利率(%) 26.1% 28.7% 33.4% 33.3% 32.3% 净利率(%) 11.8% 15.4% 20.3% 21.7% 21.9% 净资产收益率(%) 14.7% 14.5% 36.7% 36.6% 33.7% 市盈率 51.2 39.2 10.7 7.6 6.0 市净率 7.1 4.8 3.3 2.4 1.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 卫星化学首次报告 —— 碳中和背景下，轻烃化工龙头更具α 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1. 公司介绍和投资逻辑 ................................................................................ 4 2. 轻烃化工拥有 α ....................................................................................... 5 2.1 轻烃化工能耗低 ........................................................................................................... 5 2.2 蓝氢是重要的战略资源 ................................................................................................ 6 3. C3 产业链分析 ....................................................................................... 8 3.1 丙烯酸有望维持高景气度.............................................................................................. 8 3.2 成本优势明显 ...............................................................