恩捷股份深度报告：隔膜龙头量利双升，卓越于新领航未来

http://research.stocke.com.cn 1/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 公司研究类模板 深度报告 恩捷股份(002812) 报告日期：2021 年 10 月 31 日 隔膜龙头量利双升，卓越于新领航未来 ──恩捷股份深度报告 [table_zw] 公司研究类模板 行业公司研究｜电气设备行业｜ ：邓伟 执业证书编号：S1230520110002 ：021-80108036 ：dengwei@stocke.com.cn 报告导读 全球隔膜龙头量利双升，前瞻布局铝塑膜业务，即将迎来第二增长曲线，首次覆盖，给予买入评级。 投资要点 ❑ 量升：碳中和加速隔膜需求释放，扩产激进市占率持续提升 出货增长超预期。量增来自行业 β 与公司 α 共振。1）行业 β：碳中和背景下锂电需求增速持续超预期，催生隔膜需求加速释放，预计 25 年全球隔膜需求 372.8亿平，CAGR45%+。2）公司 α：公司为全球湿法隔膜龙头，20 年全球市占率27%。其长期绑定设备龙头制钢所，并引进新设备供应商加速扩产，22 年市占率将提升至 31%；我们预计公司市占率有望达 50%，龙头地位持续强化。 ❑ 利升：供不应求结构改善提售价，四大优势构筑闭环降成本 售价提升超预期 ：1）行业整体：隔膜扩产受设备产能制约，22 年存在 11 亿平供需缺口，优质产能供不应求，售价有望触底反弹。2）结构改善：①：产品结构：价差缩小，涂覆膜性价比凸显，高单价涂覆膜占比将持续提升；②：客户结构：海外客户拓展顺利，单平售价提升。成本下降超预期：公司规模、技术、设备、客户四大优势形成正向闭环，联合降低各项成本。 ❑ 拓新领域：铝塑膜为新增长点，前瞻布局领航未来 我们认为铝塑膜业务将为公司带来第二增长曲线。1）全固态电池量产前：铝塑膜为全增量业务，预计 3 亿平铝塑膜产能将在 2024 年为公司新增 24 亿净利润；2）全固态电池量产后：固态电池中铝塑膜新增盈利可对冲隔膜盈利缺口，降低未来公司业绩下滑风险。 ❑ 盈利预测及估值 预 计 恩 捷 股 份 2021-2023 年 归 母 净 利 润 将 达 25.21/49.98/61.56 亿 元 ，EPS2.84/5.64/6.95 元/股，三年同比增长 112%/98%/23%，当前股价对应估值103/52/42 倍，鉴于公司业绩高成长的确定性高，给予公司 2022 年 65 倍 PE，对应 2022 年目标价元 366.60/股，上涨空间 26%，给予公司“买入”评级。 ❑ 风险提示 下游需求不及预期；竞争加剧，市场份额拓展不及预期；铝塑膜量产进度、客户拓展不及预期；全固态电池量产时间大幅提前。 财务摘要 [table_predict] （百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 4283.01 7929.59 13178.55 17209.21 (+/-) 35.56% 85.14% 66.19% 30.58% 归母净利润 1189.97 2520.77 4997.56 6155.57 (+/-) 30.35% 111.84% 98.26% 23.17% 每股收益（元） 1.34 2.84 5.64 6.95 P/E 217.26 102.56 51.73 42.00 [table_invest] 评级 买入 上次评级 首次评级 当前价格 ￥291.74 单季度业绩 元/股 3Q/2021 0.83 2Q/2021 0.73 1Q/2021 0.51 4Q/2020 0.56 [table_stktrend] 公司简介 公司是全球锂电湿法隔膜龙头公司，规模、技术、设备、客户全面领先；2020年全球隔膜市占率 27%，国内湿法隔膜中市占率达 45%。 [table_research] 报告撰写人： 邓伟 联系人： 邓伟 证券研究报告 [table_page] 恩捷股份(002812)深度报告 http://research.stocke.com.cn 2/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 恩捷股份投资故事：隔膜龙头量利双升，卓越于新领航未来 ........................................................ 4 1. 公司概况：湿法龙头地位稳固，优势彰显指标向好 ................................................................. 5 1.1. 精耕隔膜主攻湿法，内外并进龙头稳固 .................................................................................................................... 5 1.2. 稳坐龙头优势彰显，财务指标趋势向好 .................................................................................................................... 7 2. 行业特性：供不应求结构改善,重技重资降本为矛 .................................................................... 9 2.1. 碳中和之风促增长，扩产有限供不应求 .................................................................................................................... 9 2.2. 湿法隔膜成为主流，涂覆替代放量在即 .................................................................................................................. 11 2.3. 精细化性能要求，技术壁垒高铸 .............................................................................................................................. 13 2.4. 重资产盈利为核，多效降本是关键 .......................................................................................................................... 14 3. 竞争优势：四大优势构筑闭环，降本加剧马太效应 ............................................