国产轮胎领跑者，产能扩张加速前行

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 基础化工 [Table_StockInfo] 赛轮轮胎(601058) 买入 合理估值： 20.03-22.2 元 昨收盘： 14.06 元 （首次评级） 化学制品 2021 年 10 月 27 日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 3,063/2,559 总市值/流通(百万元) 44,727/37,360 上证综指/深圳成指 3,610/14,597 12 个月最高/最低(元) 14.92/4.70 证券分析师：杨林 电话： 010-88005379 E-MAIL： yanglin6@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120002 证券分析师：薛聪 电话： E-MAIL： xuecong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120001 证券分析师：刘子栋 电话： E-MAIL： liuzidong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521020002 联系人：张玮航 电话： 021-61761041 E-MAIL： zhangweihang@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 深度报告 国产轮胎领跑者，产能扩张加速前行  中国轮胎企业逐渐崛起，赛轮位居第一梯队 从国际轮胎行业格局来看，近二十年来国际一、二线巨头的市场份额呈下降趋势，同时中国企业市场份额大幅提升，发展迅猛。国内轮胎市场头部企业扩张提速，行业集中度逐渐提升。公司深耕行业二十载，2021 年位列国内轮胎企业排行榜前三名。 2020 年 11 月，公司董事长袁仲雪成为公司新实际控制人，同时 2021年 3 月公司定增获批，袁仲雪先生拥有具有表决权的股份合计为27.04%，对公司的实控权进一步加强，公司治理结构风险因素逐渐消除，估值中枢回归。  “双反”影响最小，产能扩张提速，发展步入快车道 2020 年美国启动对韩国、泰国、越南及中国台湾地区轮胎企业“双反”调查，2021 年 5 月 25 日美国商务部公布终裁结果，其中赛轮轮胎反补贴税率与初裁结果一致，反补贴税率为 6.23%，反倾销税率为 0，为受影响最小的头部企业。公司有望凭借税率优势巩固竞争优势，进一步抢占美国市场。 截止 2020 年底，公司共有半钢子午胎、全钢子午胎、非公路胎产能分别为 4000 万条/年、740 万条/年、9 万吨/年。预期 21-23 年半钢胎产能 分 别 增 加 至 5000/6000/6800 万 条 ， 全 钢 胎 产 能 分 别 达 到1100/1435/1495 万条。  风险提示 国际贸易摩擦加剧风险；在建项目进度不达预期风险；原材料价格波动风险。  首次覆盖给予“买入”评级 预计 2021-2023 年公司净利润水平为 15.01/20.60/29.88 亿，综合绝对估值和相对估值，我们判断 2022 年公司合理价值区间为 20.03-22.2元，对应当前价格有 42%-58%的增长空间，首次覆盖给予“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 15128 15,405 18,035 21,773 26,304 (+/-%) 10.5% 1.8% 17.1% 20.7% 20.8% 净利润(百万元) 1195 1491 1501 2060 2988 (+/-%) 78.9% 24.8% 0.7% 37.2% 45.1% 摊薄每股收益(元) 0.44 0.55 0.49 0.67 0.98 EBIT Margin 19.4% 16.5% 10.6% 11.5% 13.3% 净资产收益率(ROE) 16.91% 17.6% 15.8% 18.8% 22.9% 市盈率(PE) 10.96 26.4 29.8 21.7 15.0 EV/EBITDA 17.0 15.9 21.0 17.0 13.1 市净率(PB) 5.58 4.66 4.70 4.08 3.43 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.04.0O/20 D/20F/21 A/21J/21A/21上证指数赛轮轮胎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 估值与投资建议 近几年为公司轮胎产能释放高峰期，我们看好公司产能逐步投放带动公司业绩增长。预计 2021-2023 年公司净利润水平为 15.01/20.60/29.88 亿，综合绝对估值和相对估值，我们判断 2022 年公司合理价值区间为 20.03-22.2 元，对应当前价格有 42%-58%的增长空间，首次覆盖给予“买入”评级。 核心假设与逻辑 假设 1：公司半钢胎产品产能增长按照我们的预期 21-23 年分别达到5000/6000/6800 万条，产品毛利率在 21 年有所下降，此后逐年提升。 假设 2：公司全钢胎产品产能增长按照我们的预期 21-23 年分别达到1100/1435/1495 万条，产品毛利率在 21 年有所下降，此后逐年提升。 假设 3：公司其他板块业务维持稳定。 与市场的差异之处 第一，市场认为轮胎行业未来在关税上会面临更不利的境地，但是我们认为以公司为首的头部企业产能均在海外不断扩张，以此来抵消双反带来的困扰，反观国内小厂将面临更加窘迫的情况，因此未来行业集中度将继续提升，头部企业将掌握更多行业话语权。 第二，市场对成本端上涨过快表示担心，我们认为公司上半年业绩主要受到原材料及海运价格的上涨，均属于短期不利因素，优质的企业都会通过涨价等方式将成本的上升传导到下游，长期看来公司的高速增长逻辑不会受到上游涨价的制约。 股价变化的催化因素 第一，海运费价格下降； 第二，限电限产政策下，轮胎行业加速小产能清退； 第三，公司新产品、新产能的放量。 核心假设或逻辑的主要风险 第一，国际贸易摩擦加剧风险； 第二，在建项目进度不达预期风险； 第三，原材料价格波动风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 公司基本情况 ............................................................................................................... 6 深耕行业二十载，始终坚持“做一条好轮胎” ......................................................... 6 业绩稳定增长，海外工厂表现亮