中国平安2021年3季报点评：寿险业务仍未止住下滑，华夏幸福减值对利润影响减弱

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 18280 流通股本(百万股) 18280 市价(元) 51.65 市值(百万元) 925191 流通市值(百万元) 925191 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 《寿险人力目指腾笼换鸟，华夏幸福投资敞口可控—— 中国平安 2020 年报点评》——2021年 2 月 4 日 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：51.65 分析师：陆韵婷 执业证书编号：S0740518090001 Email： luyt@r.qlzq.com.cn 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 Email：daizf@r.qlzq.com.cn 职业证书编号： S0740517030004 E Email：daizf@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 《意在北大医疗资源，获取实体医院和现有线上资源进行互补——平安参与方正集团重整点评》——2021 年 1 月 31 日 备注：EV 为内含价值 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2019A 营业收入（亿元） 11689 12183 11993 12812 14181 增长率 yoy% 19.69% 4.23% -1.56% 6.84% 10.68% 归母净利润（亿元）） 1494 1431 1157 1403 1860 增长率 yoy% 39.11% -4.22% -19.12% 21.24% 32.58% 每股内含价值（元） 65.67 72.65 78.57 85.75 97.29 P/EV 0.79 0.71 0.66 0.60 0.53 投资要点  事件：中国平安于 10 月 27 日发布 21 年 Q3 业绩，集团 OPAT 和归母净利润分别同比+9.2%和-20.8%至 1187 亿元和 816 亿元，寿险前 3 季度 NBV 同比下降 17.8%，财险综合成本率同比优化 1.8ppts 至 97.3%，集团保险资金总投资收益率为 3.7%，业绩基本符合预期。  集团净利润降幅扩大主因科技和财险业务，Q3 未继续计提华夏幸福减值准备 1、 平安集团前 3 季度 OPAT 同比增长 9.2%至 1187 亿元，增速和中报时点相比保持稳定，其中寿险，财险，银行，资管和科技占集团 OPAT 比重分别为 61.2%，11.1%，14.2%，10%和 6.3%，但集团前 3 季度 20.8%的净利润降幅较中报时点的 15.6%有所扩大，一方面是科技业务盈利性下降（科技业务 Q3 单季度的OPAT 同比下降 2.4%至 12.01 亿元），且陆金所股价大跌带来 87.9 亿元的可转票据公允价值下降，另一方面去年财险信用保证保险赔付高峰在上半年，三季度的基数效应下降，且 Q3 单季度车险保费下降幅度由中报的 6.9%扩大至 9.7%，降低了车险的承保利润。截止当前，平安集团旗下四大科技子公司（陆金所，好医生，汽车之家，金融壹账通）的归母市值 798 亿元； 2、 21 年 9 月末华夏幸福公布了初步的金融机构债务清偿方案，平安债权的现金偿付比例约为 35%-40%，而平安在中报已经计提了 66%的对华夏幸福的债务减值损失，因此 3 季报未做进一步计提。平安集团保险资金前 3 季度总投资收益率为 3.7%，若扣除华夏幸福的减值，预计实际投资收益率约为 4.96%，我们认为后续资产端需要关注方正集团的整合情况； 3、 集团前 3 季度新增个人客户同比下降 11.5%至 2525 万人，其中来自于互联网生态的新客户占比为 34.6%，维持在近年来 31%-40%的占比区间，说明集团引流还是来自于寿险传统代理人渠道； 4、 截止 2021 年 9 月末，平安集团中报发布之后累计回购 A 股股份 5687.8 万股，占公司总股本比例的 0.31%，回购耗资 28.7 亿元，离 50-100 亿元的回购上下限分别由 21.3 亿元和 71.3 亿元的空间。本年度至今集团的核心人员持股和长期服务计划分别耗资 6.7 亿元和 48.4 亿元；  寿险继续承压，应当降低对开门红的预期 1、 寿险业务继续承压，单三季度 NBV 同比下降 33.6%拖累 NBV 累计降幅扩大至17.8%，同时代理人数量进一步净减少 17.2 万至 70.6 万人，我们预计平安今年累计新上岗人力数量下滑 40%以上，增员和留存都有困难； 2、 当前平安采用两大寿险改革策略，其一是个险+健康管理的“1 个专业医生，4大服务内容，10 大管理手段”方案，但受制于大部分代理人培训不足无法有效传导至客户以及集团内部健康服务供给质量的有限性，预计仍需要更长时间才能带来产能的提升，另一个策略是建立银保优才，即给银行正式编制同时嫁接个险基本法，由银行个金会独立项目组运行，但基本制度还未明确，我们预计年末银保优才的数量是百人级别； 3、 受开门红时间延迟，产品形态竞争力没有明显提升，以及核心人力下降等因素影响，我们觉得明年开门红的表现不会理想，同时代理人收入，队伍架构和参会率的拐点还未出现，我们判断明年 NBV 依然会有一定压力； 30003200340036003800406080100平安 上证 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2021 年 10 月 28 日 中国平安（601318.SH）/保险 寿险业务仍未止住下滑，华夏幸福减值对利润影响减弱——中国平安 2021 年 3 季报点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 -  投资建议：平安 3 季报数据中规中矩，近期地产政策的边际缓和利率的上行对其股价有一定支撑，如果明年平安寿险 NBV 降幅边际有所收窄则有利于其估值向 EV 靠拢，我们预计 21-22 年平安集团 EV 增速分别为 8.2%和 9.4%，当前对应 PEV 为 0.66 倍和 0.60 倍，维持买入评级  风险提示: 权益市场大幅度下降，长期无风险收益率大幅度下行，新单保费增速不如预期，过度聚焦科技而忽略代理人本身的培训，寿险改革成效较弱，华夏幸福债券投资本金大部分无法收回 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 图表 3：平安集团新增客户情况：万人，% 图表 4：平安集团多账户推进情况：万人，% 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 30%35%40%45%50%60080010001200单季度新增个人客户数量：万 来自于五大生态圈的占比：% 34.3% 35.4% 36.8% 37.3% 38.0% 38.7% 39.0% 30%32%34%36%38%40%50006000700080009000同时持有多家子公司账户客户数 多子公司账户客户数占比 图表 1：平安集团各分部归母营运利润情况：百万元，% 归母营运利润 2021H 2021Q3 2021H 同比 202