大宗业务趋缓，整装渠道逐步放量

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：16.48 分析师：郭美鑫 执业证书编号： S0740520090002 Email：guomx@r.qlzq.com.cn 联系人：张舒怡 Email：zhangsy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 912.37 流通股本(百万股) 632.64 市价(元) 16.48 市值(亿元) 150.36 流通市值(亿元) 104.26 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7686.08 8352.83 10407.63 12124.89 13846.62 增长率 yoy% 5.1% 8.7% 24.6% 16.5% 14.2% 净利润（百万元） 1077.43 1192.25 1369.10 1591.07 1813.88 增长率 yoyo% 12.3% 10.7% 14.8% 16.2% 14.0% 每股收益（元） 1.18 1.31 1.50 1.74 1.99 每股现金流量 1.43 1.26 2.44 2.24 2.26 净资产收益率 18.23% 18.00% 18.30% 18.79% 18.93% P/E 13.96 12.61 10.98 9.45 8.29 PEG 1.13 1.18 0.74 0.58 0.59 P/B 2.76 2.46 2.16 1.90 1.67 备注： 投资要点  事件：索菲亚发布 2021 年第三季度报告。公司前三季度实现营收 72.44 亿元，同增 42.2%；实现归母净利润 8.49 亿元，同增 21.78%；实现扣非净利润 7.91 亿元，同增 35.35%。单季度看，21Q3 实现营收 29.44 亿元，同比增长 15.93%，较 19Q3 增长 35.71%；实现归母净利润 4.03 亿元，同比增长 13.71%，较 19Q3 增长 22.51%；实现扣非净利润3.82 亿元，同增 3.03%，较 19Q3 增长 32.19%。  原材料价格影响短期毛利水平，应收票据余额较年初大幅减少。1）单季度看，21Q1/Q2/Q3，公司单季度收入增速为 130.59%/41.76%/15.93%，归母净利润增速为 812.35%/-8.68%/13.71%，三季度营收增速放缓，净利润增速转正。2）盈利能力方面，21Q1-3公司实现毛利率 35.15%（-2.92pct.），归母净利率 11.72%（-1.96pct.）；其中 21Q3单季度毛利率 35.75%（-2.9pct.），归母净利率 13.69%(-0.27pct.)。3）期间费用方面，21Q1-3 销售费用率 9.54%（-1.31pct.）;管理费用率 7.3%（-0.99pct.）;研发费用率 2.87%（+0.04pct.）;财务费用率 0.56%（+0.04pct.）。4）现金流方面，公司 21Q1-3 经营活动现金流净额 5.27 亿元，同比增长 9.8%；应收票据及账款 15.49 亿元，较年初下降 13.2%，其中应收票据 6.58 亿元，较年初下降 30.32%，主要系以持有的恒大商票购买恒大系资产所致。  业务端：大宗趋缓，整装渠道逐步放量。1)零售渠道：21Q1-3 零售渠道营收约 60.3亿元，同增约 40%，其中 21Q3 零售渠道收入约 25 亿元，约同增 19%。21Q1-3 经销渠道收入约 57.9 亿元，同增约 39%，其中 21Q3 经销渠道收入约 24.1 亿元，约同增 19%。2）整装渠道：21Q1-3 公司整装渠道收入 3.13 亿元，其中 21Q3 收入 1.78 亿元。公司与星艺装饰、圣都家装等头部装企签署深度合作协议，推出渠道专属产品与价格体系，与零售渠道形成区隔；同时推动经销商和当地小型装企合作，整装业务快速放量。3)大宗渠道:21Q1-3 大宗渠道收入约 11.5 亿元，同增约 58%，占主营收入的 16.02%。其中，21Q3 大宗渠道营收 4.3 亿元，增速显著放缓，主要系客户结构优化调整。公司大宗业务重点开发强支付力、合规客户，注重应收账款追缴及风险管控，预期大宗业务增速趋缓。  渠道端：稳固下沉市场布局，新品牌发力。1）衣柜及配套产品：截至报告期末，柜类定制产品拥有经销商 1728 家，专卖店 2698 家（较年中-72 家），其中四五线城市门店数占比 63%，渠道下沉稳步推进。索菲亚康纯板订单占比接近 90%，工厂端实现客单价13443 元/单（不含司米橱柜、木门），同增 5.74%，公司将持续产品优化升级、并通过嵌入家居家品不断提升客单价水平。2)橱柜：截至报告期末，司米橱柜拥有经销商 949 家，专卖店 1099 家（+18 家），门店出样高端化，明年预计开店 200 家。3）米兰纳：截至报告期末，米兰纳共有加盟商 297 家，营业门店数 109 家。  投资建议：公司整装渠道逐步放量，多品牌共同发力，成长空间打开。我们预期公司 2021-2023 年销售收入为 104.08、121.25、138.47 亿元，同比增长 24.6%、16.5%、14.2%，实现归母净利润 13.69、15.91、18.14 亿元（大宗业务趋缓，下调盈利预测，前次预测为 14.02、16.30、18.56 亿元），同比增长 14.8%、16.2%、14.0%，EPS 为 1.50、1.74、1.99 元，维持“增持”评级。  风险提示：房地产政策调控风险、市场竞争加剧风险、劳动力成本上涨风险 大宗业务趋缓，整装渠道逐步放量 索菲亚（002572）/轻工 证券研究报告/公司点评 2021 年 10 月 27 日 [Table_Industry] -60%-40%-20%0%20%40%20-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-09索菲亚 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：索菲亚三大财务报表 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20202021E2022E2023E会计年度20202021E2022E2023E货币资金2,5574,4936,3098,089营业收入8,35310,40812,12513,847应收票据944479697906营业成本5,2996,5887,7108,808应收账款8407399651,183税金及附加69102115128预付账款54928896销售费用7669661,1521,312存货493502590696管理费用6118489371,069合同资产206913研发费用207254296338其他流动资产1,1341,7411,5141,4