新阶段下的宽信用：特征与体量

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 新阶段下的宽信用：特征与体量 [Table_Title2] [Table_Summary] 投资要点: ► 不同以往，本轮信用宽松重在结构性发力 本轮信用扩张呈现出不同以往的特征: 1)地产方面，“房住不炒”基调未变，但在经济压力下行增大以及政策控压导致部分房企出现债务危机的情况下，针对地产的信贷政策可能会出现边际松动，不过幅度不会很大； 2)基建方面，随着财政、专项债的逐步发力以及重大工程项目的实施推进，基建投资增速可能会有所回升，但幅度相对有限。预计2021 年基建投资累计同比增速约 6.7%，两年同比增速在 5%左右。 3)在两大传统引擎受限的情况下，央行的再融资再贷款或将发力，重点支持小微、“三农”以及绿色企业，精准滴灌，提高他们的融资规模。 在此情景下我们认为趋势性的宽信用尚未到来，目前更多的是结构性信用宽松。 ► 社融后续将会企稳回升，预计全年同比增速 10.7% 后续随着显性渠道下的财政支出提速以及地方政府专项债发行放量整体社融将会企稳回升。预计后续政府债券净融资规模每月在 1 万亿元左右，企业债券在 2500 亿元左右，新增人民币信贷规模在 1-1.2 万亿左右。预计全年新增社融 31.7 万亿元，存量社融 315.9万亿元，社融同比增速约 10.7%。 ► 以史为鉴，信用扩张多伴随地产、基建发力 1）以社融存量同比增速划分，2008 年以来共出现了 3 轮较为完整的 信 用 周 期 。 分 别 是 2008.12-2012.05 、 2012.05-2016.01 、2016.01-2020.01，每轮信用周期平均时间跨度 44 个月，其中信用扩张期相对较短，平均时间跨度 12 个月；信用收缩期相对较长，平均时间跨度 32 个月。 2）从过去几轮信用环境由收缩转为扩张的转变过程来看，地产、基建往往率先发力，地产投资与基建投资的触底反弹带动相关产业链逐步复苏，工业增加值和发电量增速明显提升、企业家信心逐步恢复，叠加宽松的货币环境，企业融资需求逐步改善，最终完成信用环境由紧缩向扩张的过度。 风险提示 宏观经济、产业政策出现超预期变化。 评级及分析师信息 [Table_Author] 宏观首席分析师：孙 付 邮箱：sunfu@hx168.com.cn SAC NO：S1120520050004 联系电话：021-50380388 证券研究报告|宏观专题报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021 年 09 月 18 日 132915 证券研究报告|宏观专题报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 政策端逐步发力，“宽信用”预期再起 ...............................................................................................................................................3 2. 以史为鉴，信用扩张多伴随地产、基建发力 ......................................................................................................................................4 2.1. 2008 年以来出现了 3 轮较为完整的信用周期..................................................................................................................................4 2.2. 信用扩张期，地产、基建轮番发力.....................................................................................................................................................6 3. 不同以往，本轮信用宽松重在结构性发力...........................................................................................................................................8 3.1. “房住不炒”基调未变，信贷或有边际放松...................................................................................................................................8 3.2. 基建投资或有回升，但难以产生明显支撑 .................................................................................................................................... 10 3.3. 两大传统引擎受限，再贷款再贴现或将发力................................................................................................................................ 11 3.4. 趋势性宽信用未至，结构性宽信用已来......................................................................................................................................... 12 4. 风险提示...................................................................................................................................................................................................... 13 图表目录 图 1 央行货币信贷形势分析座谈会前后社融及 M2 增速....................................................................................................................3 图 2 2008 年以来共出现了四轮较为完整的