物业管理行业2021年中报点评：纵横双维高成长，整合时代大潮来

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 纵横双维高成长，整合时代大潮来 物业管理行业 2021 年中报点评｜2021.9.3 中信证券研究部 核心观点 陈聪 首席基地产业分析师 S1010510120047 张全国 房地产行业联席首席分析师 S1010517050001 李宗儒 房地产分析师 S1010521070008 政策支持行业品牌化和规模化发展。分拆不是归宿，分拆是起点。分拆之后不是孤立，是协同。物业管理行业的成长，最关键不是管道中有多少储备面积，而是团队的战略感和执行力。低垂的果实即将摘尽，整合的年代即将开始，奔腾的扩展将沿着纵横两个维度展开，产业链能力的培育和底层效率的提升日益重要。我们预计，物业管理行业将继续收入和盈利能力的双高速增长。 ▍行业规模快速增长。截止 2021 年 8 月底，板块总市值接近 7000 亿元人民币，上市公司突破 50 家，绝大多数大物业管理公司已经上市，报告期内物业管理板块 IPO 募集资金规模仅相当于 2020 年全年的 14%。我们以 23 家样本公司（40亿市值门槛）作为板块代表。报告期内，上市物管企业在管面积同比增长 45%，在基数不断增高的情况下增速还不断上升，其中绝大多数来自市场直拓，部分公司合管比超过 2 倍。板块收入增速快于在管面积增速，达到 58%，说明单用户贡献收入规模上升。总体来说，板块纵横两个维度的增长清晰可见。横轴的增长，就是企业不断扩大市占率，在管面积增长。纵轴的增长，就是企业不断拓展产业链，从物业服务进化生活服务。 ▍盈利能力继续增长。行业盈利能力继续增长，报告期内板块毛利率 28.8%，较之 2020 年同期上升 0.8 个百分点，归母净利润率达到 16.1%，较去年同期上升1 个百分点。2021H1，板块归母净利润增速高达 68%，显著快于收入增速，更快于用户数量增速。板块在效率方面的主观努力抵消了疫情补贴退坡等因素，基础服务毛利率保持稳定。社区增值服务收入占比提升，驱动板块综合盈利能力继续有所提升。 ▍科技不断提升底层效率，规模+科技打开远景成长空间。报告期内，各大公司积极加大科技投入，善用科技力量，同时提升劳动者报酬、消费者满意度和企业盈利水平。长期而言，凭借 AloT 技术的成熟，物业管理公司预计将迎来闭合物理空间数字复刻的新成长机遇。 ▍收并购机会主义时代结束，预计大整合将拉开帷幕。由于短期资金涌入过多，愿意出让的企业过少，尤其是大公司底层系统和增值服务体系优势并未成形，并购市场在此前从未迎来黄金机遇。我们注意到，进入 2021 年后并购市场快速走向理性，越多越多的中小企业意识到合作是必然出路，孤立发展没有未来。头部公司整合能力开始提升。 ▍风险提示：并购的投后整合风险；尾部公司甚至腰部公司独立成长性被证伪，面临估值滑坡的风险；城市服务业务带来的应收款风险。 ▍寻求政策共振，坚信成长价值。我们认为，未来一段时间最有可能的催化剂是政策进一步明朗，即鼓励市场化，鼓励良币淘汰劣币。但行业投资价值的根本，则在于持续成长的内生潜力，即一方面不断扩张在管面积，一方面不断扩展生活服务品类，最终实现财务报表上营收和盈利能力的双成长。我们看好头部品牌物业管理公司，推荐华润万象生活，保利物业，碧桂园服务，世茂服务，金科服务、旭辉永升服务和新城悦服务。 房地产行业 评级 强于大市（维持） 物业管理行业 2021 中报点评｜2021.9.3 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称 评级 股价 EPS（元） PE （交易币种） 20A 21E 22E 23E 20A 21E 22E 23E 华润万象生活 买入 41.10 0.36 0.75 0.97 1.29 95.2 45.3 35.1 26.5 绿城服务 买入 8.60 0.22 0.28 0.34 0.41 32.6 25.8 21.2 17.4 招商积余 买入 12.83 0.41 0.59 0.73 0.89 31.3 21.8 17.6 14.4 保利物业 买入 48.10 1.22 1.58 2.11 2.81 32.8 25.2 18.9 14.2 金科服务 买入 48.90 0.95 1.70 2.84 4.61 42.9 23.9 14.3 8.8 世茂服务 买入 18.22 0.29 0.57 0.96 1.50 51.6 26.6 15.8 10.1 融创服务 买入 19.70 0.19 0.42 0.65 0.91 84.4 38.5 25.3 18.0 新大正 买入 38.30 0.81 1.17 1.68 2.27 47.5 32.8 22.8 16.9 旭辉永升服务 买入 16.54 0.23 0.38 0.57 0.78 58.8 35.9 23.9 17.6 新城悦服务 买入 18.26 0.52 0.80 1.16 1.62 29.2 19.0 13.0 9.4 碧桂园服务 买入 61.85 0.83 1.35 2.23 3.19 61.9 37.9 23.0 16.1 中海物业 买入 6.70 0.18 0.23 0.30 0.41 31.5 24.4 18.2 13.6 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 9 月 2 日收盘价 mNsNqRsOpPxPnOyRqOyQrNbRcMaQnPmMoMrQlOrRvMkPqQsR9PpOsNuOoNoPMYoMoM 物业管理行业 2021 中报点评｜2021.9.3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 行业规模高速增长 ............................................................................................................. 1 股票供给高峰已过 ............................................................................................................. 1 规模成长持续，行业增速不减 ........................................................................................... 2 行业盈利能力持续提升 ...................................................................................................... 5 上半年行业利润率基本持稳..........................