债券专题报告：Taper在即，需要担心美债供给压力吗？

2021 年 8 月 23 日 债券专题报告 Taper 在即，需要担心美债供给压力吗？ 债券深度报告 债券报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 刘璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 010-56800337 liulu979@pingan.com.cn 研究助理 孙婉莹 一般从业资格编号 S1060120040004 sunwany ing962@pingan.com.cn 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。  导读：近期美国参议院通过 1.2 万亿基建法案和 3.5 万亿新财年预算决议，同时非农数据超预期，美联储官员鹰派发言增多。有观点认为美债市场将迎来“发行井喷+联储减少购债”的组合，长端有较强上行压力。对此，我们详细分析了美国 2022 财年的美债供给潜在规模、美联储缩减购债的可能方案，并基于此对美债中期走势做出判断。  美国 2022 财年赤字约 1.3 万亿，债务上限或带动四季度发行压力略增。两大支出方案中：1.2 万亿的基建方案是未来 5 年的支出计划，仅包含 5500亿新增支出，且主要通过资金腾挪融资，不会加重 2022 财年美债发行压力；3.5 万亿财政决议是 2022 年约 4.7 万亿的支出计划，对应赤字 1.3 万亿，较CBO 预测 2021 财年赤字 3.0 万亿明显缩量。同时由于三季度财政部受债务上限限制，TGA 余额或下降较快，促使四季度发债需求增加。合并来看，中性预期下，2021 年四季度和 2022 年一季度美债净融资规模分别为 5500 亿和 4000 亿美元。  美联储可能在 9 月宣布 Taper 路线图，12 月开始实际削减购债，但市场可完全承接 Taper 带来的新增供给。7 月非农数据超预期后，多名联储官员表示仍需 1-2 个月的强劲数据来确认经济改善可持续，但同时认为削减速度需要加快。我们认为，中性预期下联储可能 9 月预告，12 月行动，以每月“160亿国债+80 亿 MBS”的速度削减购债，2022 年 5 月起停止购债。因此，美联储单季度国债购买量在 2021 年四季度和 2022 年一季度分别下降至 2240和 960 亿，市场投资者面临的净供给分别为 3260 和 3040 亿。而这一规模较 2018 和 2019 年同期偏少，难以形成供给压力。  整体上看，年内美债或震荡上行，但幅度有限。1）基本面定趋势：短期就业复苏提速，是经济层面对政策影响最大的线索。房地产降温、消费不振和企业投资受成本制约的影响偏中期，不是政策的主要考量，所以市场重视程度不及就业。其次，近期联储偏鹰派的表态（包括新主席提名、票委轮值）可能会修正市场对于明年加息路线的预期。2）交易面定幅度：配置力量偏强决定了美债总体上行空间有限。铜金比、油金比两大指标目前隐含经济预期都比美债“乐观”一些，指示美国 10 年国债利率高点或回到 1.5%附近。3）消息面定拐点：联储动作依然是近期市场最大不确定性。Taper 公告会成为拐点，原因是“缩减速度”依然存在较大预期差，市场可能会在实际公布前提前交易，导致在真实预告落地后反而走出利空出尽。  风险提示：美国财政预算方案发生重大调整；疫情超预期扩散；美联储货币政策框架发生调整。 证券研究报告 债券·债券深度报告 2 / 19 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 正文目录 一、两大法案合计，美国 2022 财年赤字约 1.3 万亿 .......................................................4 1.1 基建计划是未来 5 年支出，资金来源主要靠腾挪.................................................... 4 1.2 FY2022 预算规模相比 2020-2021 偏少，赤字规模约为 1.3 万亿美元 ....................... 5 1.2 预算赤字“大局已定”，后续主要关注众议院表态 ..................................................... 6 二、债务上限或带动四季度美债供给压力略增 ................................................................8 2.1 债务上限重新生效，并不意味着财政部无法发债 .................................................... 8 2.2 中性预期下，2021 年四季度财政部净融资在 5000-6000 亿之间 ............................. 9 2.3 美债迎来“技术性违约”的概率也不大，但短期会带来情绪扰动 ............................... 10 三、美联储 Taper 可能“启动晚、执行快”..................................................................... 11 3.1 联储官员的最新“鹰派”信号在于，Taper 的缩减速度可能快于预期 ......................... 11 3.2 中性预期下，美联储或在 9 月宣布 Taper 路线，12 月开始执行 ............................ 12 3.3 测算表明，市场完全可以承接美联储削减购债带来的新增供给 .............................. 13 四、美债年内有调整压力，拐点或是 Taper 公告风电供给端变革，驱动行业内生成长 ..14 4.1 基本面视角看，美债面临着多空交织的环境 ........................................................ 15 4.2 交易视角看，期限利差、美元偏强支撑美债表现 .................................................. 16 4.3 美债有阶段性调整压力，但难以回到 3 月高点 ..................................................... 17 bWdYcZaXaX8VqVpWvYuZvYrUvYuZ7N8Q8OmOqQtRmNiNmMuMjMpNrN8OmNtNxNpMmNvPnPqQ 债券·债券深度报告 3 / 19 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，