球房地产市场历史专题之八：新加坡篇，书写辉煌篇章（2000年至今）

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 07 月 22 日 专题研究 固定收益研究 研究所 证券分析师： 靳毅 S0350517100001 021-68930187 jiny01@ghzq.com.cn 证券分析师： 张赢 S0350519070001 021-60338169 zhangy18@ghzq.com.cn 新加坡篇：书写辉煌篇章（2000 年至今） ——全球房地产市场历史专题之八 相关报告 《全球房地产市场历史专题之三：美国篇：泡沫 、 崩 溃 与 变 革 （ 1914-1945 ）》 — —2021-06-30 《全球房地产市场历史专题之四：美国篇：美丽新世界（1946-1981）》——2021-06-30 《全球房地产市场历史专题之五：美国篇：暗藏 祸 根 的 新 经 济 （ 1982-2019 ）》 — —2021-06-30 《全球房地产市场历史专题之二：美国篇：城市之光（1874-1913）》——2021-06-30 《全球房地产市场历史专题之一：美国篇：最后的田园牧歌（1800-1873）》——2021-06-29 投资要点：  1997 年亚洲金融危机的冲击犹在，新加坡房地产市场开始从实体化走向了资本化，REITs 也应运而生。新加坡众多房地产开发商借助REITs 逐渐摆脱了原来进行商业地产开发时的资金限制问题，再加上轻资产运作下资金周转效率更高，新加坡商业地产发展加足了马力。与之形成鲜明对比的是，新加坡作为一个外向型经济体，受国际金融形势影响，私人住宅市场历经几番大起大落。 与此同时，新加坡公共住房体系却一直在保持着平稳的发展。根据居民需求的变化，新加坡政府在对旧有组屋进行翻新改造的同时推出了各种各样升级版的组屋。在以公为主，以私为辅的住房供应体系下，新加坡同时实现了满足居民住房需求和房地产市场火热发展这两个目标。新加坡组屋居住人口占总人口的比重可以保持在 80%左右的水平，即使当私人住宅市场出现大幅波动时，大部分的新加坡居民也可以免受其冲击。  尽管新加坡私人住宅价格指数大涨大跌，但房价整体一直呈上涨趋势，这种供需的不平衡催生了“鞋盒公寓”。自 2009 年起，新加坡政府推出多轮私人住宅降温措施并取得成效，然而如何通过有效的政策引导海外资金合理进入国内市场仍是在稳定新加坡房地产市场时面临的棘手问题。  回望新加坡 50 余年发展历史，自“居者有其屋”计划提出以来，无论是公共住房、私人住宅、还是商业地产都取得了突飞猛进地发展，这其中既离不开新加坡政府的有效作为，也离不开新加坡国内经济的转型升级以及相对宽松的金融环境。在既有的供给体系下，新加坡房地产市场有望继续保持令世界各国羡慕的高住房自有率，续写辉煌的篇章，迎来更加美好的明天，让我们未来一起见证！  风险提示：市场波动风险。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 1、 2001-2010 年：新千年的变与不变 1997 年的亚洲金融危机给新加坡房地产市场带来了不小的冲击，无论是私人住宅市场还是商业地产市场都是一片低迷。在当时，大部分的房地产开发商手中都堆积着不少的地产项目，资产变现非常困难。而且，银行基于对坏账的担忧不愿意向房地产项目提供贷款。但是，当时新加坡房地产开发商的融资渠道又基本上是以自筹资金和银行贷款为主，所以不少房地产开发商都面临着严重的流动资金紧缺的问题。 在这样的情形下，新加坡房地产市场开始从实体化走向了资本化，REITs 也应运而生。2001-2007 年，新加坡 REITs 市场获得了飞速的发展，这为后续新加坡发展成为仅次于日本的亚洲第二大 REITs 市场奠定了坚实的基础。更重要的是，受益于 REITs 的火热发展，新加坡私人房地产开发商业务模式发生了重大的变革。 与此同时，自亚洲金融危机发生之后，新加坡经济一波三折，先后受到了美国互联网泡沫、911 事件、SARS 等多项事件的冲击。一直到 2004 年，新加坡经济才在历经波折之后重新恢复了快速增长。而新加坡私人住宅市场也止跌回升，并在海外资金流动与全球金融危机的影响下，再次迎来了一轮过山车般的大涨大跌。 不过，新加坡公共住房的发展却一直在平稳进行中。进入新千年之后，建屋发展局不仅对旧组屋进行了翻新与改造，而且还推出了新的组屋计划，以适应不断变化的居民需求。也正是因为新加坡政府坚持与时俱进的态度，新加坡公共住房体系才得以保持活力，使广大的新加坡居民可以免受私人住宅市场大起大落的冲击。 1.1 “REITs 兴起 1999 年，针对亚洲金融危机过后新加坡房地产企业面临的流动资金短缺的问题，担负着新加坡中央银行职能的新加坡金融管理局1（Monetary Authority of Singapore，简称 MAS）有了拓宽房地产企业融资渠道的想法。这一年 5 月 14日，新加坡金管局颁布了《房地产基金指南》（Guidelines on Property Funds），拉开了 REITs 登陆新加坡资本市场市场的序幕。 该类基金最早诞生于 20 世纪 60 年代初的美国，新加坡是亚洲继日本之后第二个推出 REITs 的国家。不过，新加坡的第一只 REITs 并不是在金管局颁布《房地产基金指南》之后就立即诞生的，这主要是因为起初这套条例在税收优惠政策上存在含糊不清的问题，当时新加坡私人开发商并没有表现出足够的兴趣。 直到 2001 年，新加坡税务局制定了税收优惠政策，允许“当 REITs 将 90%及以上的收入进行现金分红时，只在投资者层面征税，在 REITs 层面免征税”。这 1 新加坡金融管理局成立于 1971 年，归新加坡财政部所属，执行除货币发行（由新加坡货币局执行）外几乎所有的央行职责，包括制定和实施金融货币政策，监督和指导金融业的各项经营活动等。 oPmPsMwPpOrRtMtQsNrNqR7NcMbRsQmMsQrQfQmMqPiNpNtPaQqQnMxNmPzQNZmMvN 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 一税收优惠政策顺利解决了原有的税收障碍问题，新加坡 REITs 也因此迎来了快速发展期。 同一年 11 月，凯德集团便启动发行第一只 REIT，这只名叫新茂商产信托（SingMall Property Trust）的 REIT 以 3 家购物中心为资产，发行规模为 5.3亿股。但是不幸的是，同一时期新加坡资本市场上有几宗大单融资，市场资金需求较大，再加上部分投资者对 REIT 仍不了解，所以新茂商产信托的认购率只有80%，最终以发行失败告终。 不过，在 2002 年 7 月，凯德集团将上述 3 家购物中心重新包装，命名为嘉茂信托（后更名为凯德商用新加坡信托，英文名称为 CapitaLand Mall Trust）再次申请上市。最终，该信托基金获得了 5 倍的超额认购，在新加坡交易所主板成功上市。而该信托基金的成功发行也为新加坡 REITs 市场的发展奠定了坚实的基础。 在凯德集团成功发行第一只 REIT 产品没多久，裕廊集团下