军工行业航空航天制造系列报告（一）：外协加工，鹰隼试翼，风尘翕张

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 工业 | 军工 推荐（维持） 鹰隼试翼，风尘翕张 2021 年07 月18 日 航空航天制造系列报告（一）——外协加工 上证指数 3539 行业规模 占比% 股票家数（只） 80 1.9 总市值（亿元） 13577 1.6 流通市值（亿元） 11098 1.6 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 9.8 -6.3 21.7 相对表现 9.5 0.4 8.9 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《军工行业 2021 年中期投资策略—航空装备景气度持续提升，看好中报业绩验证》2021-07-02 2、《军工行业 2020 年&21Q1 业绩总结—产业链景气度向中游传导，估值具备基本面支撑》2021-05-09 3、《军工行业 21Q1 机构持仓分析》2021-05-09 本报告简述了我国航空制造中成飞产业链外协加工情况。报告认为，目前成飞地区外协加工主要沿数控加工、钣金成形、工艺装备、部件装配四大赛道展开。而构筑赛道壁垒目前主要依靠三大方式：特种工艺、组件集成，以及行业内生性的规模效应。 ❑ 当下我国军工产业整体供需形势趋近于美国 1941 年，整体表现为需求端大幅增长，但供给端产能及效率有待提升。对比当下美国，我国航空装备总数约3260 架，不足美军的 1/4，其中差距最小的的战斗机部分，我军共有 1571 架，总数约为美军的 57.80%，但三代及三代以上战机比例仅为美军 23.52%，整体差距依然明显。开放产业链外协体系成为行业发展的必然趋势。 ❑ 预计我国未来三年航空装备领域 CAGR 约为 30%上下，而四代战机增速将快于行业增速，预计 CAGR 40-50%。然而需要注意的一点是，相较美国 1941年，我国除去总装与设计外，与装备安全关联度较高的试飞、较为核心的零部件等领域预计不会开放外协，或外协比例较小。 ❑ 成飞外协供应商主要集中在数控加工、钣金成形、工艺装备，以及新开放的部件装配四大赛道。目前行业主要采用“来料加工”模式，相关步骤所需工时量可大体换算为公司主要成本/利润占整体加工步骤成本/利润比。目前铆接结 构 中 钣 金 零 件 、 数 控 加 工 、 装 配 、 表 处 热 处 工 时 量 占 比 约 为29%/15%/51%/5%；整体结构中约为 18%/36%/39%/7%。考虑到部装为目前外协领域新增赛道，预计将成为产业链下一步增量的重点。 ❑ 特种工艺、组件集成，以及行业内生性的规模效应构成行业的相对壁垒。相较于其他航空制造领域制造工艺，机加工等领域壁垒客观上低于锻造、铸造、以及新兴起的增材技术。目前上市公司构筑壁垒主要通过三种方式：特种工艺、组件集成，以及行业内生性的规模效应。 ❑ 建议关注：行业内部竞争壁垒较高的爱乐达、利君股份，以及具有相对壁垒的华伍股份、成飞集成。 ❑ 风险提示：订单不及预期，外协比例不及预期，行业估值波动。 王超 010-57601716 wangchao18@cmschina.com.cn S1090514080007 岑晓翔 cenxiaoxiang@cmschina.com.cn S1090518090007 杨雨南 yangyunan@cmschina.com.cn S1090520050001 -20-10010203040Jul/20Nov/20Mar/21Jun/21(%)军工沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、为什么关注外协 ..................................................................................................... 4 1、外协定义 .................................................................................................................. 4 2、为什么关注外协 ....................................................................................................... 4 二、成飞产业链外协架构 .............................................................................................. 7 1、数控加工 .................................................................................................................. 8 2、钣金成形 ................................................................................................................ 10 3、工艺装备 ................................................................................................................ 12 4、部件装配 ................................................................................................................ 14 三、壁垒构筑 .............................................................................................................. 15 1、特种工艺 ................................................................................................................ 15 2、组件集成 ................................................................................................................ 17 3、规模效应 ................................................................................................................ 18 四、相关上市公司 ...................................................