商业贸易行业化妆品深度一：贝泰妮、创尔生物深度对比，从贝泰妮到创尔生物，看功能性护肤品行业变迁

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 行业深度 商业贸易 2021 年 07 月 14 日 商业贸易 优于大市（维持） 证 券分析师 郑 澄怀 资格编号：S0120521050001 邮箱：dengch＠tebon.com.cn 研 究助理 易 丁依 邮箱：yidy＠tebon.com.cn 市 场表现 相 关研究 1.《植发行业深度报告：从雍禾 IPO，看植发产业大发展》，2021.6.22 2.《医美行业点评：八部委政策出台，合规加速行业出清》，2021.6.11 3.《618 热度不减，国货表现亮眼》，2021.6.8 4.《医美行业深度：颜值经济乘风起， 医美产业相辉映》，2021.5.21 化妆品深度一：从贝泰妮到创尔生物，看功能性护肤品行业变迁 ——贝泰妮、创尔生物深度对比 [Table_Summary] 投资要点：  导语：本报告将功能性护肤品再细分，将贝泰妮和创尔生物进行深度对比，结合行业特征，从渠道端和产品端两维度探究市场容量及竞争格局分化本质，成分党护肤意 识崛起促进妆字号增长，医美术后修复带动械字号发展。  功 能性护肤品再度细分，市场容量及竞争格局分化。将护肤品分为普通护肤、功能性护肤、医疗护肤三个类别，功能性护肤品领域可分为以强功效性及皮肤学级为代表的妆字号和医美级的械字号。妆字号和械字号产品的本质区别在于监管端，审批流程上来看，械字号的注册周期较长，且 II 类及 III 类医疗器械需提供临床试验报告，面临更高的生产技术要求，III 类医疗器械另需国务院审批临床试验，注册证含金量较高。强功效和皮肤学级护肤品 2016-2020 年 GAGR 都在 22%左右，2019年销售额均超过 100 亿元，品牌打造叠加消费者教育成果逐渐兑现，带来国内功能性护肤品行业爆发式增长，皮肤学级护肤品 CR5 达 63.5%，强功效性护肤品竞争更为激烈，CR5 低于 35%；医美行业普及率较低且行业乱象存在，市场对修复类产品关注度较低，械字号市场规模相对较小，CR5 达 62%，市场集中度略高。  渠 道端：妆字号线上多元布局，械字号从线下走向线上。国内化妆品渠道持续线上渗透，但 2019 年我国专业渠道占比仅 7.7%，落后于日本、韩国、美国的 32.4%、14.1%、13.0%，专业渠道的落后来自监管端、需求端及供给端三方面原因，妆字号和械字号品牌之间渠道差异有限，布局相似但结构略有不同。贝泰妮：渠道从商业公司及区域经销商拓展，线上实现全渠道布局：①参与移动互联网快速崛起的“盛宴”，线上布局具备先发优势；②积极向私域流量转型以对冲获客成本上升掣肘，当前已取得积极成效，率先入局抖音，营销效果同行领先；③坚守线下渠道阵地，打造专业品牌形象。创尔生物：积极把握电商发展红利，顺应时代潮流，医疗器械从线下走到线上，护肤品持续深耕线上渠道，线下渠道以三甲公立医院为主导。随着疫情催化消费者信任度提升叠加药店布局化妆品业务，未来持续深入专业渠道。  产 品端：多元化布局，实现护肤品与医疗器械协同。功效型妆字号品牌主打配方及成分，械字号品牌更聚焦：皮肤学级及强功效性护肤品为妆字号，医美级为械字号产品，多用于医美术后的舒缓和修复。贝泰妮：初期以“械字号”为主，“妆字号”产品矩阵不断拓展：①研发能力突出、深度绑定核心研发人员，聚焦四大核心成分，掌握 11 项核心成分；②坚持舒敏保湿特护霜大单品发展，核心在于不断升级调整功效成分；③医疗器械单价领先，产品拥有定价权。创尔生物：是否含有胶原蛋白及是否为医疗器械进行分类，可将公司产品划分为 2X2 产品矩阵，医疗器械类产品单价及毛利率更高，公司在天猫、京东等平台增加销售费用，实现从械到妆上的快速增长。公司的核心竞争力在于积累六大核心技术，实现活性胶原多领域的应用，并且成为行业内少数获得 III 类产品批文的企业之一。  展望未来：妆字号受益成分党崛起，械字号受益于医美发展。妆字号：我们认为强功效性护肤品和皮肤学级护肤品的驱动力一致：①皮肤问题治疗需求人群庞大；②渠道教育促进成分党兴起，消费者追求产品功效性；③消费群体年轻化、高频化妆且购买力高，保障客单增长，本质在于护肤意识的提升。疫情爆发催化消费者更关注成分，同时对专业医生的信任度增加，皮肤学级护肤品依托医院及药店渠道发展，具有不可替代性，未来皮肤学级护肤品的市场将优于强功效性护肤品市场，从下至上和从上至下两种方法测算 2024年皮肤学级市场规模将达到 431亿元，对应 2019年的年化复合增速达 26.0%。械字号：需求端来看，抗衰老需求呈现年轻化，高学-39%-29%-20%-10%0%10%20%29%2020-072020-112021-03商业贸易沪深300 行业深度 商业贸易 2 / 44 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 行 业相关股票 股 票 股 票 EPS PE 投 资 评 级 代 码 名 称 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 上 期 本 期 300957.SZ 贝 泰 妮 1.51 1.87 2.67 178.8 144.2 101.0 买入 维持 资料来源：德邦研究所 注：最新数据截止至 7 月 14 日 历人群熟龄化共促医美大发展，供给端来看，监管从严加快市场出清，未来医美术后创面修复需求增加，在此需求的驱动下用于屏障受损皮肤护理的医用敷料市场将持续增加。  投资建议：成分党护肤意识崛起促进妆字号增长，医美术后修复带动械字号发展，重 点推荐贝泰妮、关注创尔生物。皮肤问题治疗需求人群庞大+渠道教育促进成分党兴起、消费者追求产品功效性+消费群体年轻化、高频化妆且购买力高，保障客单增长，未来功能性护肤品持续高速增长。细分来看，结构略有分化，考虑到消费者更关注产品成分、皮肤学级护肤品进入医院及药店等专业渠道，具有一定壁垒，预计未来皮肤学级护肤品市场表现将优于强功效性护肤品市场。而械字号市场与妆字号略有差别，渠道端均实现线上线下全链条布局，但结构略有分化，械字号的产品更聚焦，监管审批及生产工艺要求更严苛，使用场景针对于医美项目的术后修复，随着未来内在需求外在供给双双推动医美市场进一步渗透下沉扩容，医用敷料相关功能性护肤品将随之增长。重点推荐贝泰妮、关注创尔生物。  风 险提示：行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；产品审批失败风险 tWlYiYjZ8ZrVmNpOaQcM6MnPpPmOnMiNmMpQkPoPrMaQrQ