传媒行业深度研究报告：剧本杀风起，如何理解行业的格局与未来？

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 传媒行业深度研究报告 推荐（维持） 剧本杀风起，如何理解行业的格局与未来？  线下娱乐消费的形式近年来发生着明显的变化，从最早期的 KTV、电影院到当下流行的剧本杀、密室、沉浸剧场等实景娱乐，新兴线下娱乐业态的共同点是带有更强社交属性和互动性。随着年轻一代对消费市场逐渐产生影响，未来的线下娱乐场景也将朝着更符合年轻人消费诉求的方向演变。  剧本杀是以剧本为核心的真人角色扮演游戏，起源于英国派对游戏《谋杀之谜》。国内剧本杀目前仍处高速增长期，2016 年来随《明侦》播出逐渐破圈，2020 年市场规模已突破百亿。剧本杀分为线上 APP 和线下门店市场，线下市场因为沉浸性和社交性更强的原因接力线上继续高增长，自 2019 年开始迎来爆发，由 2019 年的 12000 家迅速增长至 30000 家。根据艾媒网预测，2021 年剧本杀市场规模将达 170 亿以上。  目前剧本杀产业链可大致分为内容创作-剧本发行-线上线下门店三部分，但目前行业竞争格局仍较为分散。剧本是整个产业链的关键要素，目前行业的内容创作者人数在 3000~5000 人，但上游的内容创作者仍较为分散且水平参差；中游剧本发行商产业链的重要纽带，以工作室模式为主，目前渐渐成长出一批有较高质量的剧本发行工作室，但核心问题在于产能有限；下游剧本杀的线下化已成为行业的明显发展趋势，但线下门店格局仍旧十分分散，目前行业头部剧本杀门店的市占率不足 1%。  我们认为剧本杀的兴起代表了年轻人对线下娱乐方式的偏好变化，剧本杀的爆发是对传统的线下娱乐消费场景（如 KTV）的替代。尽管近年来线上的娱乐形式层出不穷，但面对面社交是历代消费者的永恒诉求，因此未来符合年轻人偏好的线下娱乐场景仍有广阔的市场前景，对标 KTV 等线下娱乐方式我们认为可达千亿市场规模。剧本杀作为近年来兴起的线下社交游戏，优点在于强社交属性和沉浸感。作为以剧本为灵魂的内容产业和 DM 起关键作用的服务行业，我们认为未来行业能否持续繁荣的关键在于上游内容创作是否可以有源源不断的优秀剧本供给、是否可以建立起更加清晰透明的创作者分成机制（电影产业制作+发行方占整个产业的 40%以上，远高于剧本杀行业），以及下游是否可以给优秀的 DM 足够的成长空间（如像海底捞店员一样的层级激励）。  行业投资评级与投资策略。芒果超媒为目前较早布局剧本杀业务的上市公司。芒果超媒的核心竞争优势是《明侦》系列综艺撬动的巨大流量和精准的剧本杀受众，我们认为芒果未来在整个产业链的核心竞争力仍是内容，通过有规模和有质量的芒果独家剧本，打造对商家的溢价能力。  风险提示：内容监管趋严，行业竞争加剧，行业增速低于预期。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E PB 评级 芒果超媒 64.91 1.41 1.75 2.25 46.04 37.09 28.85 10.38 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2021 年 07 月 02 日收盘价 证券分析师：刘欣 电话：18811312510 邮箱：liuxin3@hcyjs.com 执业编号：S0360521010001 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 76 1.89 总市值(亿元) 7,068.42 0.85 流通市值(亿元) 5,276.23 0.83 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -6.06 -15.18 相对表现 0.0 -4.37 -31.1 -23%-13%-4%5%21/0421/062021-04-30～2021-07-02沪深300文化传媒(申万)华创证券研究所 行业研究 文化传媒 2021 年 07 月 04 日 传媒行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告为剧本杀行业的深度研究报告，旨在对剧本杀行业的历史发展、目前产业链的格局和剧本杀行业的未来进行梳理与总结。通过对产业链各部分盈利模式的厘清，找出整个行业最具核心壁垒的部分，并对布局剧本杀业务的相关上市公司未来的业务发展路径进行展望与盈利测算。 投资逻辑 行业维度上，剧本杀行业是高速成长的线下社交娱乐市场，目前整个行业分为剧本创作—剧本发行—线上线下门店产业链，行业各部分的格局仍较为分散。相比狼人杀和密室等线下娱乐，剧本杀是高度个性化和非标准化的娱乐形式，从需求端看决定用户体验的核心在于剧本的质量和 DM 的水平。 从商业模式看，相比密室逃脱 100m2+的房间服务一群客人玩一次的模式，剧本杀只需要 20 m2 的房间持续服务一群客人（只需要持续更新剧本），因此是复购率更高和更轻运营的生意。吸引复购的核心在于优质的剧本，因此内容质量是行业的灵魂。从目前产业链的分成模式来看，内容创作者在整个产业链的收入占比仍较低，未来内容侧的分成模式或将改变。 公司维度看，芒果超媒为目前较早布局剧本杀业务的上市公司。芒果超媒的核心竞争优势是《明侦》系列综艺撬动的巨大流量和精准的剧本杀受众，我们认为芒果未来在整个产业链的核心竞争力仍是内容，通过有规模和有质量的芒果独家剧本，打造对商家的溢价能力。 rYlYmUjZ8ZrVmNnM8OaO7NmOrRsQoPiNpPsNkPmMrM8OoPuMxNrQrRwMmNsR 传媒行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、剧本杀火热的背后：年轻人对新型线下娱乐方式的追求 ............................................. 5 二、随《明侦》播出逐步破圈，剧本杀行业生机勃勃 ......................................................... 5 （一）火爆年轻人的社交新宠，剧本杀要怎么玩？ ..................................................... 5 （二）从小众的游戏到全民热衷，剧本杀是如何火起来的？ ..................................... 6 （三）剧本形式不断丰富，目前剧本杀主要类别有哪些？ ......................................... 7 （四）当大家在玩剧本杀，在意的是什么？ ................................................................. 7 （五）狼人杀 vs 密室逃脱 vs 剧本杀：剧本杀的生命周期有多长？ .......................... 8 三、剧本杀行业市场现状：市场规模已超百亿，仍处早