国防军工行业：趋势向上，长景气、_空间及格局为要

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 47 [Table_Page] 投资策略报告|国防军工 证券研究报告 [Table_Title] 国防军工行业 趋势向上，长景气、空间及格局为要 [Table_Summary] 核心观点：  国防军工行业具有较高的比较优势：逆周期、稳增长、优格局，龙头供应商享受更多行业红利。偏政府主导、逆经济周期属性较强，需求扩张背景下优质企业的发展或具有一定确定性。技术护城河、市场开拓的先发优势和较为严格的资质认证，使得军工产业具有高壁垒的特征，从而带来相对优质的竞争格局，优质军工企业有望较为充分地集中享受行业发展红利。复盘美国 21 世纪初国防工业高景气时期，可观察到多数新进入者在进入国防部供应商目录后一年即被剔除，对原有竞争者的影响力较小，并未冲击原有竞争格局，行业景气度提升时红利朝龙头集中趋势明显。  长景气赛道，板块景气度稳增向上，采购价格调整影响有限，军贸、商用航空航天贡献长久期广阔增长空间。短期，建议重视基于企业经营现金流流转视角的板块景气前瞻，以 34 家核心标的为样本分析，几乎全环节较快速增长的长期产能投入、集团内部企业 21 年关联销售及采购额双升、部分主机厂现金流改善等或可综合反映当前板块景气度抬升。基于博弈论视角对军品市场价格谈判进行较为粗浅讨论，认为价格因素重要但其并不是军工采购中首要考量因素，降价预期需结合军工企业的竞争格局、成本转移能力、规模经济等综合考量。中长期，强调“军强才能国安”为板块长周期投资的核心；强调装备研制转批产后的规模弹性，以美国主要军备项目（MDAP）的研制采购周期为研究对象，平均制购周期约为 7 年，研发周期和生产周期约分别占制购周期的55%和 45%，放量后项目预算约 3 倍于放量前预算；强调国防产业具有较高的技术外溢性，通过复盘美国典型军工企业洛马、赫氏可知，军贸销售、商业航空航天市场等有望贡献长久期广阔增长空间。  配置策略方面，我们认为：赛道空间佳兼具较佳竞争格局标的，配置价值上升。赛道空间方面，主要源自装备放量规模、国产化替代空间、渗透率提升逻辑、规模经济效益及较佳的扩品类等，同时兼顾可能的企业改革提振，如股权架构+股权激励（增加业绩释放确定性）、提质增效（降低费用）、资产证券化（专业化整合）、融资（市值诉求）等，企业的长期成长轨迹明晰且确定性较高至关重要。竞争格局方面，军工板块多格局较佳，兼顾军工强规划背景，常有望集中享受行业景气红利，重点关注其管理层效能、往民用航空、商用航天和工业用品等民用领域拓展的技术实力和成本管控能力等。  优选关注：鸿远电子、睿创微纳、紫光国微、中航重机、中航高科、中航沈飞、三角防务、航天发展、北摩高科、航发动力。  风险提示。疫情发展超预期；装备列装及交付不及预期；政策调整等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2021-06-16 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 孟祥杰 SAC 执证号：S0260521040002 SFC CE No. BRF275 mengxiangjie@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 国防军工行业:趋势不变，赛道空间、格局壁垒为要 2021-06-14 国防军工行业:趋势性机会，赛道空间、格局壁垒为要 2021-06-06 国防军工行业:基本面与关注度双升，趋势性机会 2021-05-30 [Table_Contacts] 联系人： 吴坤其 020-59136728 wukunqi@gf.com.cn 0%14%27%41%55%68%06/2008/2010/2012/2002/2104/2106/21国防军工沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 47 [Table_PageText] 投资策略报告|国防军工 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2021E 2022E 2021E 2022E 2021E 2022E 2021E 2022E 鸿远电子 603267.SH CNY 113.05 2021/04/27 买入 179.09 3.58 5.11 31.58 22.12 26.73 18.78 23.90 25.10 睿创微纳 688002.SH CNY 88.69 2021/05/05 买入 115.02 1.77 2.71 50.11 32.73 44.34 29.00 20.90 23.90 紫光国微 002049.SZ CNY 132.11 2021/05/07 买入 150.22 2.03 3.05 65.08 43.31 47.44 32.84 19.90 23.00 中航重机 600765.SH CNY 20.52 2021/05/06 增持 19.94 0.57 0.71 36.00 28.90 17.26 14.53 7.30 8.20 中航高科 600862.SH CNY 27.91 2021/05/08 增持 29.87 0.50 0.67 55.82 41.66 44.64 33.20 13.60 15.30 中航沈飞 600760.SH CNY 75.17 2021/05/07 增持 69.23 1.26 1.55 59.66 48.50 56.14 47.36 14.50 14.90 三角防务 300775.SZ CNY 36.07 2021/05/23 增持 56.25 0.94 1.27 38.37 28.40 32.67 24.18 19.00 19.90 航天发展 000547.SZ CNY 18.17 2021/05/05 增持 20.88 0.70 0.94 25.96 19.33 24.85 19.10 11.70 13.60 北摩高科 002985.SZ CNY 95.27 2021/05/04 增持 109.42 1.99 2.73 47.89 34.95 37.47 27.05 19.20 20.30 航发动力 600893.SH CNY 50.43 2021/05/07 增持 45.70 0.57 0.73 88.47 69.08 39.70 32.90 4.00 4.70 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（注：北摩高科于 2021 年 5 月 14 日完成送股，上表北摩高科的合理价值、2021E/22E 的EPS 及 PE 均为基于送股后新股本重新计算所得（2021 年 5 月 5 日外发报告的合理价值为 186.01 元），合理估值维持不变） 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 mRnRtRwOwOaQ9R6MmOrRmOpOkPpPoQiN