2021年下半年宏观经济报告：关注结构重视分化，政策调控有保有压

宏观经济分析报告 请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 22 宏观研究 证券研究报告 证券分析师 周喜 022-28451972 相关研究报告  就国际环境而言，全球经济在经历了新冠疫情的大幅冲击后，开始逐步复苏，但是复苏的节奏却显著不同，这一方面导致了全球供需的结构性缺口，另一方面则直接导致了各经济体经济调控步伐的迥异。美联储在 6 月议息会议上指出抑制就业改善的供给端因素将逐步消除，失业率会快速回落，通胀预期虽将因供给冲击缓和而有所降低，但通胀水平仍将高位运行，于是美联储对于缩减计划的正式讨论为时不远；相较于美国，复苏态势仍不稳定的欧元区，则难以舍弃对宽松货币环境的诉求。  就国内经济而言，基于疫情逐步受控的前提假设，各国供给能力将持续改善，供需缺口有望逐步弥合，这一方面意味着“转单”行为对中国出口拉动力的趋弱，另一方面则意味着供给因素对通胀的推动力将逐步缓和。在外需拉动力弱化的同时，以投资和消费为主导的国内需求或仍将保持较弱的恢复态势，于是需求补足的逆周期调节诉求将随之提升。  就国内通胀而言，下半年随着疫情逐步受控，供给冲击的弱化将压制国内PPI 的环比增速，但是 PPI 当月同比增速的波动中枢仍将超过 7.5%，显著高于上半年；CPI 方面，随着收储行为逐步落地以及行业自我调节压力的逐步释放，猪肉价格持续下行的动力也将有所缓和，CPI 同比的波动中枢有望抬升至 1.5%左右。  就政策调控而言，既然 2021 年下半年外需拉动力趋势性下行，且内需恢复力度尚存不确定性，那么“经济恢复不均衡、基础不牢固”的基本环境尚难言明显改善，货币政策的呵护作用仍不可或缺；虽然 PPI 同比增速仍高位运行，但是货币政策对于供给调控难有作为，因此货币调控仍将延续目前态势，趋势性收紧和放松的概率均不高。信贷方面，高基数及地方债发行拖累的效应将逐步弱化，信贷和社融增速的下行力度将明显趋缓。财政方面，正是 2021 年上半年相对良好的国内经济增长形势给予财政支出更大程度的隐忍，这为下半年国内经济增长动力趋弱提供了有益的弹药储备，财政调控拾遗补漏的作用令其将继续作为逆周期调节的重要工具，于是财政支出增速将逐步回升。 风险提示：国际疫情发展超预期 关注结构重视分化 政策调控有保有压 ――2021 年下半年宏观经济报告 分析师：周喜 SAC NO：S1150511010017 2021 年 06 月 17 日 宏观半年报 宏观经济分析报告 请务必阅读正文之后的免责声明 2 of 22 目 录 1. 全球持续复苏 各国异步前行 .................................................................................................................... 5 1.1 疫苗接种节奏各异 疫情防控前瞻不同 ............................................................................................ 5 1.2 经济复苏进程错位 政策调控各自为战 ............................................................................................ 6 1.3 供需缺口逐步弥合 结构错位分别对待 ............................................................................................ 8 2. 外需弱化内需可期 通胀压力结构分化 ................................................................................................... 10 2.1 趋势力量发挥作用 结构亮点值得关注 .......................................................................................... 10 2.2 内需改善徐徐发力 生产扩张热度下行 .......................................................................................... 12 2.3 外围因素主导 PPI 国内管控对冲风险 .......................................................................................... 13 3. 结构调整稳步推行 边际冲击有望缓和 ................................................................................................... 16 3.1 货币环境仍将平稳 信贷承压已近尾声 .......................................................................................... 16 3.2 财政支出或将回升 信用整顿值得关注 .......................................................................................... 18 pOmPpRvMpOqQrOnOoRrNoPbRaO9PoMoOpNmNeRoOrPlOpOpQ6MpNoNwMnRoQNZoMoN 宏观经济分析报告 请务必阅读正文之后的免责声明 3 of 22 图 目 录 图 1：全球新冠肺炎疫情每日新增数据 ....................................................................................