基于固定投资投入产出的分析：如何理解微观工业品景气度

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 16 宏观经济|专题研究 2018 年 6 月 14 日 证券研究报告 Table_Tit l e如何理解微观工业品景气度 ——基于固定投资投入产出的分析 Tabl e_Sum m ary报告摘要： ⚫另一个角度看固定投资：哪些行业景气度贡献更大 今年以来微观数据显示多数工业品表现强劲，但固定资产投资增速不断下滑，宏观与微观数据再次背离。由于固定资产投资完成额这一指标对经济的指示意义下降，我们试图剖析经济内部产业链关系，观察固定资产生产企业的景气度来考察投资需求。投入产出数据显示通过跟踪建筑业、机械设备、汽车、交运设备制造等行业的景气度，可以把握占比 80%以上的固定投资。 ⚫固定投资需求的景气度高企：沿着建筑和设备两条线 固定投资主要包括建筑安装工程（建筑业）与设备工器具（机械设备、汽车、交运设备制造等行业）两部分。建筑业的产值情况在很大程度上能够表征基建和房地产的投资情况，在房屋建筑中，住宅类（包括商品住宅与非商品住宅）与厂房建筑类房屋建设出现加速回升；与基建密切相关的土木建筑类也在一季度创下高增速。设备工具生产方面，汽车行业中商用车（特别是货车）景气度更高，伴随着杠杆率的上升，相关行业大致处于主动补库存阶段。总结来看，固定投资景气度仍然很高，制造业投资表现尤为突出。 ⚫固定投资究竟拉动了多少原材料需求：基于更新的投入产出系数的测算 我们测算了 2012 年末至 2017 年末五年内固定资产生产行业与重点原材料行业的产出品价格变化，并据此更新 2012 年的投入产出数据，得到 2017 年新的拉动系数；同时根据 2018 年最新数据获取固定投资主要生产行业的产值情况。这样我们可以大致估算出固定投资生产行业对原材料行业的直接拉动规模：非金属建材与黑色金属类受到拉动力度最高（60%以上），金属制品与橡胶塑料制品次之（30%左右），有色金属与化工制品较低（10%-20%）。与往年同期比较，2018 年固定投资对原材料的需求拉动强度不但没有下降，反而明显提高。这也解释了今年以来微观工业品为何具有高景气度。 ⚫核心假设风险： 经济超预期下行 Tabl e_Aut hor分析师： 盛 旭 S0260518050001 021-60750625 shengxu@gf.com.cn Tabl e_Repor t相关研究： 中国制造业的价值链特征：一个分析框架 2018-05-22 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 16 宏观经济|专题研究 目录索引 另一个角度看固定投资：哪些行业景气度贡献更大 ......................................................... 4 宏观与微观的又一次背离 ....................................................................................... 4 从固定资产的生产方看趋势 .................................................................................... 6 固定投资需求的景气度高企：沿着建筑和设备两条线 ..................................................... 7 如何观测固定投资 .................................................................................................. 7 是什么在支撑工程建筑 ........................................................................................... 8 设备需求高企，朱格拉周期延续 ............................................................................11 制造业支撑了固定投资的高景气 ........................................................................... 13 固定投资究竟拉动了多少原材料需求：基于更新的投入产出系数的测算 ....................... 13 如何看待高景气的持续性 ............................................................................................. 15 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 16 宏观经济|专题研究 图表索引 图 1：螺纹钢价格表现强于历年 .......................................................................... 4 图 2：水泥价格与发电耗煤量增速....................................................................... 4 图 3：固定资产投资增速下滑.............................................................................. 4 图 4：2016-17 年曾出现过经济量价指标的背离 .................................................. 5 图 5：固定资产投资完成额并不能准确刻化需求 ................................................. 5 图 6：各行业对固定资本形成的贡献率（2012 年） ............................................ 6 图 7：各行业产出用于固定资本形成的比重（2012 年） ..................................... 7 图 8：机械、汽车的景气度上行 .......................................................................... 8 图 9：建筑业增速持续上升 ................................................................................. 8 图 10：建筑安装类固定资本加速形成 ................................................................. 9 图 11：房地产