非银金融行业财富管理专题研究系列之一：权益公募与财富管理的未来是星辰大海

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 非银金融 2021 年 05 月 25 日 权益公募与财富管理的未来是星辰大海 看好 ——财富管理专题研究系列之一 相关研究 "发展个人账户养老金，居民增配权益，A 股加速机构化-中国资本市场展望系列之一" 2021 年 3 月 17 日 "主动管理基金常青之途（续）：投研为核、激励相容、重视长期-美国资产管理行业系列报告之五" 2019 年 1 月 25 日 "主动管理基金常青之途：投研实力、品牌优势、多元化资产配置-美国资产管理行业系列报告之四" 2019 年 1 月 11 日 "ETF 强者之道：先发优势、全资产谱系、低费率与费率增强策略-美国资产管理行业系列报告之三" 2019 年 1 月 10 日 "指数基金巨头之路：极致费率控制、精细客户分层、丰富产品条线-美国资产管理行业系列报告之二" 2019 年 1 月 9 日 "溯源美国基金业：养老体系完善、市场机构化、股指长牛、被动投资兴盛的四方循环-美国资产管理行业系列报告之 一" 2019 年 1 月 8 日 证券分析师 许旖珊 A0230520080002 xuys@swsresearch.com 研究支持 李天奇 A0230120070006 litq@swsresearch.com 联系人 许旖珊 (8621)23297818×转 xuys@swsresearch.com 投资建议：我们认为，居民增配权益是中国金融行业未来十年的重大机遇，中性情景预计2030E 居民持有股票和非货币公募规模将达 122 万亿元，十年 CAGR13%，中国偏股公募基金市场将达 58 万亿元，十年 CAGR24%。公募及财富管理业务具有轻资本和规模效应特性，行业集中度可持续提升。综合考虑偏好风险资产的客群积累、权益资产的甄别获取能力和产品集成、投顾对客户风险收益需求理解等因素，头部券商权益财富管理综合竞争力较强，重点推荐东方财富、中金公司、兴业证券、华泰证券、中信证券。  本篇是申万非银团队“财富管理专题研究系列”深度之一：我们认为未来十年中国居民增配权益、中国偏股公募及财富管理行业发展可对标美国 20 世纪 90 年代时期；并对居民增配权益及偏股公募市场空间做量化测算，得到保守-乐观情景下，居民持有股票和非货币公募基金未来十年 CAGR 11%~14%，偏股公募基金市场未来十年 CAGR 21%~27%。  未来十年可对标美国 20 世纪 90 年代时期的理由：1）2020 年中国居民持有股票和非货币公募 37 万亿，与储蓄比值为 0.6 倍，接近美国 20 世纪 90 年代初。1990-2000 年美国居民持有股票和非货基与储蓄比值提升了 1.4 倍。2）2020 年中国 A 股总市值 80 万亿、股票和混合型公募 6.8 万亿，股票化率 78%、偏股基金深度 7%，均与美国 20 世纪 90 年代初相当。1990-2000 年美国股票化率提升 88pct，偏股基金深度提升 37pct，基金持股比例快速提升。3）2020 年中国 65 岁及以上人口占比 13.5%，人口老龄化加速，人均可支配收入增速降档。“房住不炒”与银行理财净值化转型背景下，居民储蓄搬家并增配权益、投资养老是大方向。20 世纪 90 年代，美国税优政策引导私人养老金投资基金入市、且居民同时直接购基入市和增配股票，1990-2000 年美国居民金融资产中股票占比提升 19pct。  中国居民增配权益、偏股公募市场空间量化测算：1）保守-乐观情景，中国居民持有股票和非货基与储蓄比值十年提升 0.6 倍~1.2 倍，则 2030E 居民持有股票和非货基 108~133万亿，十年 CAGR11%~14% (vs 美国 1990-2000 十年 CAGR16%)。2）保守-乐观情景，中国偏股基金深度提升 20pct~30pct，则 2030E 偏股公募基金市场达 45~74 万亿，十年CAGR21%~27% (vs 美国 1990-2000 十年 CAGR32%)。  资产/财富管理业务大发展驱动美国投行 20 世纪 90 年代利润 CAGR 均超 30%，且公募及财富管理业务具有轻资本和规模效应特性，行业集中度可持续提升。1）高盛 94-00 年利润 CAGR35%，客户资产 CAGR32%。2）大摩 95-00 年券商及资管业务利润 CAGR36%，显著高于同期信贷服务利润 CAGR13%。3）嘉信 90-00 年利润 CAGR46%，95-00 年客户资产 CAGR37%，财富管理平台型公司规模效应显著，2000 年单位员工客户资产超 3300万美元(vs 大摩和嘉信均未超过 2200 万美元)。业务结构上，嘉信手续费及佣金收入占比约 7 成（vs 大摩和高盛约 6 成）。估值上，嘉信>>高盛≈大摩。4）2020 年美国基金公司规模 CR5 达 53%，较 2005 年提升 18pct；近五年美国基金公司数量减少 73 家。  看好中国权益公募与财富管理业务发展，重点推荐东方财富、中金公司、兴业证券、华泰证券、中信证券。券商在偏好风险资产的客群积累、权益资产的甄别获取能力和产品集成、投顾对客户风险收益的需求理解等方面具有综合优势。头部券商战略布局财富管理，行业基金投顾业务小试牛刀，从卖方到买方模式的转型初具成效，同时部分券商直接控股优质公募机构，将极大受益于未来十年权益公募与财富管理崛起和行业集中度提升。  风险提示：国家引导居民投资养老政策不及预期，券商客户账户体系优化低于预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 26 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 我们认为，居民增配权益是中国金融行业未来十年的重大机遇，中性情景预计2030E 居民持有股票和非货币公募规模将达 122 万亿元，十年 CAGR13%，中国偏股公募基金市场将达 58 万亿元，十年 CAGR24%。公募及财富管理业务具有轻资本和规模效应特性，行业集中度可持续提升。综合考虑偏好风险资产的客群积累、权益资产的甄别获取能力和产品集成、投顾对客户风险收益需求理解等因素，头部券商权益财富管理综合竞争力较强，重点推荐东方财富、中金公司、兴业证券、华泰证券、中信证券。 原因及逻辑 未来十年可对标美国 20 世纪 90 年代时期的理由：1）2020 年中国居民持有股票和非货币公募 37 万亿，与储蓄比值为 0.6 倍，接近美国 20 世纪 90 年代初。1990-2000年美国居民持有股票和非货基与储蓄比值提升了 1.4 倍。2）2020 年中国 A 股总市值80 万亿、股票和混合型公募 6.8 万亿，股票化率 78%、偏股基金深度 7%，均与美国20 世纪 90 年代初相当。1990-2000 年美国股票化率提升 88pct，偏股基金深度提升37pct，基金持股比例快速提升。3）2020 年中国 65 岁及以上人口占比 13.5%，人口老龄化加