游戏直播行业深度报告：越辩越明的清晰赛道

版越辩越明的清晰赛道—游戏直播行业深度报告长江证券 传媒互联网 研究小组首席分析师：王傲野SAC执业证书编号：S0490518010002联系人：聂宇霄核心观点一、游戏直播行业，当前与过去相比，有六点变化：1）竞争格局—从“千播大战”到“双雄争霸”2）直播内容—从“游戏单点突破”到“泛娱乐全面开花”3）从“游戏影响直播”到“直播影响游戏”4）从“主播凌驾平台”到“平台掌控主播”5）技术革新的持续推动6）监管增强，健康稳定内容生产平台具备长期竞争力二、行业纵向比较：游戏直播平台—货币化能力和单用户价值具备提升空间三、行业横向比较：斗鱼、虎牙发展侧重点不同斗鱼：头部主播品牌效应突出，打造品牌护城河，开启多元变现模式，逐步提高盈利能力虎牙：游戏主播资源同样优秀，与歪歪强联动效应，腰部变现能力强四、海外对标看，亚马逊超前眼光收购Twitch，Twitch各项数据的加速成长和盈利模式多元化引领了行业发展五、我们认为，游戏直播行业赛道发展战略清晰，格局稳定，空间大且向电竞、泛娱乐等领域的可延展性强，行业龙头公司虎牙、斗鱼有望在未来全面受益，虎牙直播收入有望持续增长，长期净利润率达15-20%。01游戏直播：越辩越明的清晰赛道02 行业纵向比较：货币化能力和单用户价值具备提升空间04 海外对标分析：Twitch05 相关公司讨论：虎牙• 研究报告 •评级看好维持03 行业横向比较：斗鱼、虎牙发展侧重点不同01 PART ONE2017经营情况游戏直播：越辩越明的清晰赛道01行业演进1：竞争格局—从“千播大战”到“双雄争霸”行业早期：2015年，龙珠直播率先拿到腾讯投资，腾讯旗下《英雄联盟》TGA等赛事由龙珠独揽，游戏直播赛道开启混战模式。行业成长期第一阶段：2016年，斗鱼在受腾讯和红杉投资后，迅速扩张，得主播者得天下，通过大批量高价挖主播，迅速与其他品牌拉开差距。行业成长期第二阶段：虎牙直播率先抓住《王者荣耀》、《绝地求生》的新品类机会，和斗鱼成为双强，同时其他游戏直播平台逐渐失去竞争力。行业成熟期：斗鱼虎牙率先实现盈利，斗鱼虎牙18年接受腾讯70亿人民币投资，虎牙顺利登陆美股，斗鱼也会马上登陆资本市场，其他平台机会渺茫。资本助力，战略清晰资源聚合资本+新机会反应速度大资本游戏2018年3月，腾讯6.3亿美元入股斗鱼，4.6亿美元入股虎牙，目前虎牙顺利登陆美股，市值破58亿美元，斗鱼也加速筹备上市进程，直播行业双雄格局已定。斗鱼、虎牙谁是行业老大，目前斗鱼估值我们不得而知，但复盘行业演进史，在行业发展的关键点，斗鱼和虎牙均在资本、战略、行业项目敏感度上抓住了机会。资料来源：腾讯，长江证券研究所行业演进2：直播内容—从“游戏单点突破”到“泛娱乐全面开花”目前头部直播平台如虎牙，已汇聚2600种游戏直播品类，2017Q4游戏直播时长突破1820万小时，同比增长82.8%；其他直播超过360万小时，同比增长132.4%。游戏切秀场易：斗鱼、虎牙从游戏成熟业务切入泛娱乐全领域直播，在户外、娱乐、二次元、教育等领域空间巨大。秀场切游戏难：对秀场娱乐直播平台，想切入游戏领域，受限于CDN成本和运营方式的不同，难度较大。渗透重点资料来源：虎牙，长江证券研究所图：不同直播内容受众规模和用户平均观看时长对比图：虎牙直播旗下娱乐直播类别资料来源：虎牙，长江证券研究所行业演进2：直播内容—从“游戏单点突破”到“泛娱乐全面开花”表：斗鱼主要直播类型日均数据（2017.12-2018.2）类型活跃主播数（人）弹幕条数（万）弹幕人数（万）礼物价值（万）礼物人数（万）秀场300080.39.9129.34.2绝地求生7000239.954.110820.2英雄联盟4000185.9456014.4户外1000113.115.454.35.6王者荣耀5000117.122.233.87.1主机单机300099.913.927.24.8WAR系列50053.110.121.15.3炉石传说40030.99.98.22.7DNF80038.16.26.91.8游戏直播平台：游戏吸量-娱乐变现玩法已相对成熟1、游戏直播虽付费率低，但粘性高，游戏直播平台依靠热门游戏吸引用户；2、娱乐直播（非头部）主播粘性低、付费率高，且游戏与娱乐直播用户有部分重叠，实现游戏导量和娱乐变现。资料来源：直播观察，长江证券研究所•据直播观察数据显示，斗鱼依靠7%的秀场主播贡献21%的礼物流水图：斗鱼热门歌手主播所属板块资料来源：斗鱼，长江证券研究所•斗鱼热门娱乐主播均穿插在游戏板块中增强变现行业演进3：从“游戏影响直播”到“直播影响游戏”30506064.1747883.486.792.9010203040506070809010020132014201520162016Q42017Q120172017Q42018Q1虎牙MAU（百万）游戏影响直播直播影响游戏13-17年：游戏影响直播游戏研发成熟度还不高，平台头部内容匮乏，在《DOTA2》、《LOL》之后，《王者荣耀》和《绝地求生》的崛起拯救了直播平台。17年后：直播影响游戏：上游研发持续繁荣，游戏口碑传播越来越重要，联运渠道弱化+买量用户多次开发，直播平台崛起开始影响游戏受众，从而影响游戏分发。缺少内容支撑平台崛起，内容繁荣资料来源：公司公告，长江证券研究所图：直播行业关键节点变化《王者荣耀》爆发《绝地求生》爆发吃鸡手游爆发新游蓄势游戏用户红利消退买量成本逐渐上升BAT系应用掌控大部分时间行业演进3：从“游戏影响直播”到“直播影响游戏”游戏直播平台具备显著的KOL效应，正在逐步成为另一种形式的游戏分发。1、游戏用户定位精准；2、头部主播影响力提升，24小时全方位推广；3、推广形式多样化（可类比抖音对电商的推动）。注：值得注意的是在吃鸡类游戏的关键战役，斗鱼、虎牙撤掉《荒野求生》、《第五人格》专区，也造成了一定程度的影响。图：游戏直播KOL崛起图：18年2月开播数占比资料来源：直播观察，长江证券研究所资料来源：斗鱼，虎牙，长江证券研究所排名平台排名平台1今日头条11Vungle2TSA12知乎3UC头条13新数4百度14PingAd5斗鱼15Mintegral6爱奇艺161PlusAd7Unity17Oneway8新浪粉丝通18wifi万能钥匙9BiddingX19Admile10多盟20Bilibili资料来源：More-Than-Data，长江证券研究所图：18年5月游戏买量激活率TOP20平台游戏直播平台游戏分发能力显著行业演进4：从“主播凌驾平台”到“平台掌控主播”早期：主播凌驾平台行业初期，大主播是稀缺资源，往往大主播的跳槽能带走大量资源和受众，凌驾于平台。目前：平台对主播控制力增强1、公会体系全面执行，平台—公会—主播有机串联，合约法律机制增强，我们认为，恶性挖角事件会越来越少。2、资本、资源向斗鱼、虎牙集中，平台品牌效应增强，离开这两大平台主播人气急剧下滑。3、游戏新品类与娱乐类内容丰富，平台对新兴主播控制力崛起，反应速度增强。主播平台转换直播内容跳槽时间备注跳槽失败案例蛇哥虎牙-斗鱼-虎牙英雄联盟2017.10跳槽后遭到虎牙起诉赔偿2400万，遭斗鱼起诉赔