国防军工行业军民融合系列报告之一：乘军民融合之东风，展军工投资之蓝图

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。1行业及产业行业研究/行业深度证券研究报告国防军工 2018 年 06 月 25 日 乘军民融合之东风 展军工投资之蓝图 看好——军民融合系列报告之一 相关研究 证券分析师 周海晨 A0230511040036 zhouhc@swsresearch.com 研究支持 韩强 A0230116080004 hanqiang@swsresearch.com 王贺嘉 A0230518030002 wanghj@swsresearch.com 王加煨 A0230117080007 wangjw@swsresearch.com 李蕾 A0230117080001 lilei@swsresearch.com 联系人 李蕾 (8621)23297818×7508 lilei@swsresearch.com 本期投资提示： 本篇报告详细梳理了国内外军民融合的发展历程及现状，并重点分析了我国军民融合未来的发展方向及其或将带来的军工行业投资机会。军民融合本质上是对军民领域资源的合理配置和充分利用，是一国经济社会发展及国防军队建设的必然。通过对军工行业及个股的历史进行复盘，可以发现，军民融合往往能提升业绩和市值、助推军工牛市行情。我们对国内外军民融合的现状和未来发展方向进行梳理及分析，遴选出自主可控、北斗导航及航空制造业三个具有投资潜力的领域，旨在为投资者在军民融合产业链中进行投资提供判断依据。由于历史发展和地缘政治等原因，各国军民融合发展模式均呈现出其独特性。世界典型军民融合主要有四种：1）美国在美苏军事竞赛期间投入大量军事资源却成效无几，最终在冷战结束后选择了“军民一体化”模式；2）俄罗斯为在苏联解体后重新确立军事大国地位，推行“先军后民”模式；3）日本因其二战战败国的特殊国情，采取“以民掩军”模式，鼓励发展军民两用技术；4）以色列身处特殊地理环境，施行“以军带民”模式，用先进的军工技术带动国民经济的发展。各国军民融合模式虽有差异，但总体来说，都是打破军民壁垒，实现资源在军民两大体系的双向流动。当前我国军民融合处于初步融合向深度融合的过渡阶段，重大政策密集推出、进展不断得到加强。新中国成立后，我国军民融合发展经历了 5 个阶段，军民融合发展效应逐步显现，目前军民融合已上升为国家战略并写入党章。我国军民融合实施方式主要包括“军转民”及“民参军”两种模式，目前军转民主要采取军工资产及资本走向市场、军工产品及技术推向市场的方式；民营企业参军主要承担与武器装备相关的配套及转包科研生产任务，目前我国民参军的配套层次、采购规模仍有待提升。军民融合配套改革政策加速落地，有助军工行业利润释放及估值提升。1）军民融合包含多重配套改革，预计后续将有院所改制、国企混改等细化配套政策出台，这或将有助于提升军工估值中枢、拉升企业利润水平；2）3 月 2 日，十九届中央军民融合发展委员会第一次全体会议提出要实现装备采购制度、军品价格等关键性改革，我们预计，军品定价机制或有望实现突破，从而带来军工企业净利润水平的大幅提升；3）军工科研院所改制进入攻坚阶段，预计将进一步为军工资本运作铺平道路，或带来估值溢价提升。建议关注：1）芯片自主化领域：拥有自主可控能力的稀缺标的或具备自主可控能力的院所下属唯一上市公司，如：国睿科技、四创电子、景嘉微；2）北斗领域：全产业链布局且具有核心技术研发优势的企业，如：中国卫星、北斗星通、振芯科技、海格通信；3）航空制造领域：优先受益于广阔市场空间的各产业链环节龙头，如：中航飞机、中航机电、中航电子、中航电测、航新科技。风险提示：相关政策未能如期出台；相关主体的政策执行力度不达预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 33 页 简单金融 成就梦想 投资案件 关键假设点 1）军民融合相关扶持政策如期出台； 2）相关主体成功落实政策。 有别于大众的认识 1）与市场对于军民融合概念理解不同,我们认为,军民融合是一个规格较高、含义较广。①军民融合的规格较高:习近平同志将军民融合发展上升为国家战略，决定成立中央军民融合发展委员会并组织召开第一次、第二次全体会议、发布《2017 年国防科工局军民融合专项行动计划》，系列举措既传达了高层意志，也从不同角度阐述了军民融合的具体内容和实施方法。十九大提出新时代军民融合发展的总目标，并把军民融合发展战略纳入新时代强国战略体系，进一步体现了军民融合的战略意义。此外,军民融合发展委员会领导机构和人员配置规格较高，堪比深改小组。②军民融合的含义较广:我们认为,军民融合作为国家战略，统筹协调军工改革诸多事宜，军民融合还包括院所改制、国企混改、军工资产证券化、武器装备定价机制改革等配套改革概念。 2）市场普遍更关注军民融合带来的估值溢价，而对于企业的利润改善却鲜有人关注。一方面，军民融合等政策有望加速落地,的确有助于提升军工估值中枢；另一方面，军民融合对军工企业带来利润改善：①就个企来看，军民融合有利于军工企业扩展下游需求空间、降低经营风险，助力企业业绩水平提升，如海康威视，受益于军转民的红利，海康威视近 4 年营收与净利润复合增长超 32%，市值增长超 500%；②随着军民融合委员会工作的持续展开，后续军品定价机制有望实现突破，或带来军工企业的利润释放：3月 2 日，十九届中央军民融合发展委员会第一次全体会议提出要实现装备采购制度、军品价格等关键性改革。我们认为随着我国定价机制改革的不断推进，预期将带来军工企业，特别是总装类企业净利润水平的大幅提升。 核心假设风险 1）相关政策未能如期出台； 2）相关主体的政策执行力度不达预期。 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 33 页 简单金融 成就梦想 1．军民融合富国强兵，成就军工大行情 ............................... 6 1.1 军民融合本质上是军民领域资源的合理配置和充分使用 ...................... 6 1.2 军民融合是一国经济社会发展及国防军队建设的必然 ......................... 6 1.3 军民融合往往能助推军工行业的牛市行情 ............................................... 8 2．世界上典型的军民融合模式主要有 4 种 ......................... 10 2.1 美国：为解决冷战后资源配置失衡问题，形成“军民一体化”模式 10 2.2 俄罗斯：苏联解体后俄罗斯为确立大国地位，推行“先军后民”模式11