国防军工行业深度分析：发轫之力，重申18年基本面变化和阶段性行情

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 发轫之力—— 重申 18 年基本面变化和阶段性行情 ■回顾 18 年上半年：呈现明显阶段性行情， 航空装备表现突出回顾前六个月，中证军工指数下跌 22.75%，位于 A 股 29 个板块第 25 位，同期上证综指下跌 12.08%，创业板下跌 11.73%。分阶段来看，年初至 2 月 9 日，中证军工指数跟随创业板下跌而下跌，并叠加分级基金下折导致板块深度调整，期间中证军工指数下跌 17.44%，创业板指下跌 9.14%；2 月 9 日开始中证军工指数与创业板指触底反弹，中证军工指数涨幅一度达到 22.97%，位居 29 个板块涨幅第 2 位；4 月 23 日至 6 月 19 日，中证军工指数已连续调整近 2 个月，跌幅 26.51%，位居 29 个板块跌幅第一位，已跌破 18 年 2 月低点并重回 14 年 7月份水平。其中航空装备表现突出，2 月 9 日以来，中航沈飞、中航机电、中航光电等具备基本面支撑的航空标的至今仍有 36.93%、26.46%、12.85%的涨幅，而部分缺乏基本面支撑或有高比例股权质押等具有明显利空因素的标的跌幅甚至在 50%左右。 ■展望 18 年下半年：重申基本面变化和阶段性行情18 年军工行业的主逻辑并没改变，依然是武器装备建设基本面的改善和军工体制改革稳步推进两个方面。 在基本面方面，军费增速呈现向上的拐点、军改负面影响削弱、军队付款节奏出现拐点、行业订单出现好转，且一季度密集调研 40 余家公司了解到的订单、回款情况以及一季报的资产负债表数据均已经反应出行业基本面的变化。考虑到从订单到交付的周期等因素，订单变化不一定能体现到利润表数据，建议 7-8 月中报仍重点关注资产负债表数据。 在军工体制改革方面，科研院所改革进入实施阶段；军民融合改革既有基金支持又有政策发力，预计中期或将召开第四次军民融合会议；资产证券化改革将比去年大幅好转；行业多家公司已发布或可能发布股权激励等混改措施；军品定价机制改革方案或下半年落地。预计下半年军工体制改革或将陆续进入政策发布或方案推进阶段。 考虑到估值因素，重申 18 年下半年或仍将呈现明显的阶段性行情。军工板块具有子行业急涨急跌，同涨同跌的特性。我们建议以代表性公司的估值情况代表板块估值水平，目前中直股份、内蒙一机、中航光电等典型标的对应 18 年 PE 分别为 41、29、29 倍，当前位臵具备向上的空间。但与其他行业相比，军工板块不具备估值优势，高估值将限制反弹幅度。 ■投资主线：依旧首选航空装备，并优选军民融合和院所改革标的18 年下半年，我们依旧建议首选航空装备。通过各细分行业比较，虑到海军军费占比已较高，继续向上提升空间或有限；电科和航天核心资产主要集中院所体内等因素，建议首选航空装备。航空系资产证券率较高，核心资产基本在上市公司，产业链完备，能真实反映行业内生增长的变化；航空装备在提质、补量过程中，增长确定性较强。建议重点关注中航沈飞、中直股份、中航光电等。并关注内蒙一机、航天电器、航天发展等估值便宜、增长较为确定的公司。 Tabl e_Title 2018 年 06 月 20 日 国防军工 Tabl e_BaseInfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Tabl e_FirstStock 首选股票 目标价 评级 600760 中航沈飞 45.00 买入-A 600038 中直股份 55.00 买入-A 002179 中航光电 43.00 买入-A 600967 内蒙一机 15.38 买入-A 300101 振芯科技 20.00 买入-B Tabl e_Chart 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -6.30 3.28 -1.85 绝对收益 -13.52 -7.91 0.26 冯福章 分析师SAC 执业证书编号：S1450517040002 fengfz@essence.com.cn 张傲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517120004 zhangao@essence.com.cn 杨光 分析师SAC 执业证书编号：S1450517080001 yangguang1@essence.com.cn 010-83321033 张超 报告联系人 zhangchao@essence.com.cn 余平 报告联系人yuping1@essence.com.cn 邹承原 报告联系人zoucy1@essence.com.cn 相关报告 18 年 1 季报综述：一季报显示军工行业基 本 面 改 善 ， 依 旧 首 选 航 空 装 备 2018-05-04 18 年年度策略报告：发轫之始-论 2018年 基 本 面 变 化 与 阶 段 性 机 会 2018-01-01 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 此外，我们也建议重点关注改革类标的。军民融合建议选取低估值组合或反转类标的，如振芯科技、航锦科技、合众思壮、景嘉微等；科研院所改革关注占相关院所的收入利润比重较小或确定性较强的标的，如四创电子、国睿科技等。 ■重点关注： 中航沈飞、中直股份、中航光电、内蒙一机、振芯科技等 ■风险因素： 武器装备研制列装进度低于市场预期；军队体制改革进展低于预期；军工体制改革进展稳步推进，不如二级市场预期的那么快；估值相对其他板块依然高企。 行业深度分析/国防军工 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 军工行业主逻辑并没有发生改变，18 年将呈现明显阶段性行情 ............................................ 5 2. 武器装备建设：数据初步验证基本面变化 .............................................................................. 8 2.1. 航空装备：空军转型攻防兼备，新型号换装列装提速 ................................................ 11 2.2. 船舶装备：军船装备处建设高峰期，民船海工处底部复苏期...................................... 13 2.3. 信息化：短期存在业绩弹性，长期受益于信息化叠加国产化、更新换代 ................... 14 3. 军工体制改革：稳步推进，政策或方案将进入陆续发布期 .................................................. 15 3.1. 科研院所改革：首家方案获批具有标志性意义，首批试点或将加速推进 ................... 15 3.2. 军民融合改革：关注后续政策进展及国家级军民融合基金成立 .................................. 16 3.3. 混合所有制改革：股权激励方案增多，或将推动行业利润率水平的提高 ................... 18 3