大流行与海外复苏结构专题之一：疫苗进展分化加剧，如何影响全球复苏结构？

1 专题报告 宏观研究 证券研究报告 格物 · 贰拾肆 2021 年 02 月 22 日 疫苗进展分化加剧，如何影响全球复苏结构？ ——大流行与海外复苏结构专题之一 相关研究 《美元、原油、黄金“倾斜的三角”——春节期间全球宏观回顾》 2021.02.17 《脆弱螺旋——全球宏观展望 2021》 2021.01.27 证券分析师 秦泰 A0230517080006 qintai@swsresearch.com 研究支持 王茂宇 A0230119110001 wangmy2@swsresearch.com 联系人 秦泰 (8621)23297818×7368 qintai@swsresearch.com 主要内容：  疫苗进度分化加剧，全球免疫屏障需多久？1）发达国家疫苗接种进度分化，英美较快、欧洲滞后。从接种速度来看，发达经济体内部分化加剧，英、美一度加速后企稳，欧盟接种进度持续滞后且差距拉大。人口小国以色列接种速度全球领先，完全免疫人口已达 1/3；2）基于接种加速的乐观假设，实现免疫屏障仍需等到下半年。我们根据当前已经注射疫苗数量、三种不同的接种速度假设、以及三种不同的实现免疫屏障所需的美国疫苗完全接种率，进行免疫屏障所需时间的情景估算。结果显示：当前速度下，美国免疫屏障建立最快需到 10 月，乐观假设下最早也在 7 月。上述估算结果是理想状态，没有考虑其他约束。  供给、分配、意愿三大约束，年内全球整体免疫较难。1）疫苗供给约束难解，全年产量不足以全球免疫。假设接种率需达到 65%-70%（WHO 估计比例）才能建立免疫屏障，以当前疫苗产能全球在 2021 年恐无法完成；2）全球疫苗分配极为不均，发展中经济体陷入疫苗短缺。发达国家越为本国居民囤积疫苗，发展中国家能够获得的疫苗数量就越少，全球普遍接种完成就需要更多时间，病毒变异、海外输入交叉感染持续的可能性就越大，全球获得免疫屏障的时间就越被推迟，全球经济也就越无法迅速摆脱疫情的影响；3）安全性担忧、病毒变异可能削弱海外接种意愿。美欧为尽早接种疫苗，以较快速度批准了新冠疫苗的使用，但这反而可能增加海外民众对疫苗的不信任，同时现今的疫苗存在一定副作用，叠加变异病毒可能使得疫苗失效，造成接种意愿低，减缓了接种速度，使得免疫屏障需要更长时间建立，与快速批复疫苗接种的初衷相悖；4）财政过度补贴对疫苗接种有“挤出效应”。疫情期间不用工作得到的补贴已经能够在很大程度上代替、甚至超过正常工作的薪资收入。如果疫情得到控制，补贴也将随之退潮，相对低收入群体也将被迫就业去获取少于补贴的工资，那海外居民中的这一群体很可能理性地选择不去主动接种疫苗。  接种放慢疫情缓和，海外复苏结构预计分化。1）疫苗将以渐进的方式缓和疫情。近期以色列等国家开始实行对接种疫苗人群的定向防控放松政策，预计这种方式将会更大范围地推广到更多发达国家，从而令疫苗对全球经济的积极作用不是以原先我们预计的“免疫屏障时点突变”形式发展，而是以更为渐进的形式在缓和疫情、推动服务消费改善等方面逐步显现效果；2）疫情的逐步缓和，令服务业逐步恢复成为可能。上半年美国服务业恢复情况或好于我们此前的预期，但 20Q3 服务业出现大幅反弹的可能性也大幅降低，我们更应该预期服务业出现一个渐进式的改善；3）工业生产：过度补贴是工业生产恢复最大掣肘。12 月底通过的“9000 亿美元刺激法案”的负面影响已经滞后显示在 1-2 月的就业上，预计一季度美国工业生产难以延续 1 月好于预期的表现。  服务业渐进恢复，上修海外 21H1 和全年 GDP 预期。根据上述疫苗对经济复苏结构的影响分析，我们将 1 月底在《脆弱螺旋——全球宏观展望 2021》中对 2021 年发达经济体GDP 增速的预测从 3.2%上调至 3.5%；由于服务业可能在上半年即出现渐进式恢复，本次主要对 21Q1-Q2 的经济增长预测进行了上修，21Q3 基本不变，21Q4 则由于基期（20Q4）实际表现普遍好于预期而有所下调。我们将发达经济体 21Q1-Q2 实际 GDP 增速预测上调 1.1 和 1.3 个百分点至-1.1%和 11.4%；其中美国 21Q1/Q2 分别上调 0.8/1.2个百分点至-1.0%/9.8%，欧元区则分别上调 1.3 和 0.9 个百分点至-0.7%和 13.6%。从全年来看，美/欧/日/英 2021 年实际 GDP 增速预测分别更新为 3.5%/4.2%/3.2%/4.2%；全年上调幅度分别为 0.5、-0.1、0.6、0.5 个百分点。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 1. 疫苗进度分化加剧，全球免疫屏障需多久？ ....................4 1.1 发达国家疫苗接种进度分化，英美较快、欧洲滞后 .........................4 1.2 基于接种加速的乐观假设，实现免疫屏障仍需等到下半年 .............5 2. 供给、分配、意愿三大约束，年内全球整体免疫较难 .....6 2.1 疫苗供给约束难解，全年产量不足以全球免疫 .................................6 2.2 全球疫苗分配极为不均，发展中经济体陷入疫苗短缺 .....................7 2.3 安全性担忧、病毒变异可能削弱海外接种意愿 .................................8 2.4 财政过度补贴对疫苗接种有“挤出效应” .........................................9 3. 接种放慢疫情缓和，海外复苏结构预计分化 ................. 11 3.1 疫苗将以渐进的方式缓和疫情 .......................................................... 11 3.2 疫情的逐步缓和，令服务业逐步恢复成为可能 .............................. 11 3.3 工业生产：过度补贴是工业生产恢复最大掣肘 .............................. 13 3.4 服务业渐进恢复，上修海外 21H1 和全年 GDP 预期.................... 15 目录 qRoNsMxOrQnNrOnOsNmQoP8O8Q8OoMmMpNpOiNoOnPlOsQtRaQsQpOMYpMoOvPqNyQ 3 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：全球各国累计疫苗接种量提升（剂） ......................................................