A股市场年度复盘报告系列之四：复盘2010H2，通胀这柄双刃剑

1 策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2021 年 02 月 25 日 复盘 2010H2：通胀这柄双刃剑 ——A 股市场年度复盘报告系列之四 相关研究 《基本面趋势的力量 -2008 至 2009 年A 股 市 场 复 盘 系 列 之 一 》 — — 20200714 《政策与经济的交谊舞 -2008 至 2009年 A 股 市场复 盘系 列之二 》 —— 20200714 证券分析师 陆灏川 A0230520080001 luhc@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 陆灏川 A0230520080001 luhc@swsresearch.com 联系人 陆灏川 (8621)23297818×转 luhc@swsresearch.com 本期投资提示：  三季度：从加息到 QE，在失望中凝聚共识。始于 2008 年 11 月的 QE1 在 2010 年 4 月底如期结束，却恰逢欧债危机全面爆发。进入 6 月，欧美诸国 PMI 同步转负+中国 CPI 低于预期，市场开始憧憬新一轮刺激。7 月中上旬，农行 A+H 终上市，靴子落地+决策层重提“平稳较快发展”，A 股快速反弹。与此同时，结构剧烈分化。一方面：调控使得资金从房市流入农产品，“姜你军、蒜你狠”成为时代热词；Phone4 发布后重新定义手机，移动互联网时代序幕开启，消费与成长齐飞。另一方面：巴塞尔协议重创全球银行股；成交量下滑+佣金价格战，券商业绩凄惨；房价假摔促使调控加码，金融地产持续弱势。进入 9 月，随着美联储越来越露骨的前瞻指引，QE2 预期升温，美元指数破位下行，大宗商品加速上涨，十一假期后 A 股的逼空已在此时埋下伏笔。  四季度：成也通胀，败也通胀。十一期间，欧美日同步宽松格局确立，全球经济展望自底部再度上修，原油黄金同涨，港股也在外资的推动下率先开启主升浪。假期归来第一天，采掘板块上涨 8.75%，吹响了顺周期行情的号角，逼空开始。然而，当世界和危机擦身而过后，中国被欧债危机打断的紧缩周期得以重启：10 月 19 日，央行时隔 33 个月再次加息 25BP，当日指数低开高走，重大利空被直接无视，投资者选择赢在当下。11 月初，QE2如期推出，利好出尽。此后，10 月 CPI 再超预期，央行亡羊补牢一般于 11 月中旬密集两次升准各 0.5 个百分点。投资者意识到“抗通胀”成为了新的主要矛盾，A 股快速回落。12 月，市场平淡，建设保障房的预期下，建筑建材板块是为数不多的亮点。  以史为鉴，大宗商品牛市是柄双刃剑。宽松推动复苏的初期，弱美元环境+总需求增加，大宗商品弹性巨大，往往会带来有色、采掘等上游资源板块的快速上涨，这和 2020Q4 以来的情况如出一辙。然而，持续高企的国际资源品价格，最终以输入性通胀的方式，很大程度上绑架了 2011 年中国的货币政策，并使得 2011 年 A 股估值中枢下移。本轮大宗商品牛市行至半程，其可能引发的超预期通胀，是重要的中期风险。  纵览 2010 全年，行业指数不显山不露水，但个股表现精彩纷呈。以建筑板块为例，大型央企建筑公司表现一般，导致行业指数全年近上涨 5.8%，但以金螳螂，东方园林等为代表的中小盘建筑股，全年涨幅接近 100%。  和创业板一样，科创板在长周期视角下必将诞生伟大公司。首批 28 家创业板公司在 2009年 10 月底正式上市，以轻资产模式的服务业公司为主。2010 年被市场热炒后，也用了很久消化估值。时至今日，爱尔眼科、亿纬锂能、华测检测等都成长为行业内的龙头，股东回报率喜人。而首批 25 家科创板公司自 2019 年 7 月上市，以新时代的硬核科技为主，也在过去一年半收到市场追捧。复盘历史，我们认为科创板前几批公司，或许在未来一段时期需要消化估值，但在长周期的视角下，必然也会诞生伟大公司，值得持续跟踪。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 1. 三季度：从加息到 QE，在失望中凝聚共识.................5 1.1 七月：经济降、政策转，A 股强力反弹 .............................................5 1.2 八月：消费与成长齐飞 .........................................................................8 1.3 九月：仔细听，冰川开裂的声音 ...................................................... 12 2. 四季度：成也通胀，败也通胀................................... 15 2.1 十月：一根大阳线，千军万马来相见 .............................................. 15 2.2 十一月：凛冬将至，紧缩周期确立 .................................................. 19 2.3 十二月：建设保障房，建筑建材崛起 .............................................. 23 3. 附录：2010H2 大事记及全年行业轮动 ................... 26 目录 qNnRsQvNzR6M9RbRoMmMmOrQlOnNpNjMsQmR7NoPrMwMqMtMvPtRuM3 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 28 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：三季度全球权益同步反弹，但节奏不同：7-8 月 A 股更强.......................... 5 图 2：7 月至 8 月上旬，经济展望上修；8 月中下旬，预期再度恶化 .................... 5 图 3：反弹遵循填坑逻辑（横轴 4-6 月跌幅，纵轴 7 月涨幅；单位：%） ............ 7 图 4：德赛电池 3 月开始上涨，成飞集成后来居上 .............................................. 7 图 5：上海本地龙头领涨，7 月中旬主题扩散 ..................................................... 8 图 6：资金推动大蒜&生姜上涨，严重脱离基本面 .............................................. 9 图 7：猪肉上涨主因供需格局决定，替代效应下肉制品普涨 ................................. 9 图 8：