粘胶短纤行业深度：需求向好推动行业反转，看好未来两年景气上行

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 化工 2021 年 02 月 01 日 需求向好推动行业反转，看好未来两年景气上行 看好 ——粘胶短纤行业深度 相关研究 "MDI、粘胶等价格上涨，化工品淡季不淡，节后行情可期，重点关注细分龙头白马-《化工周报 21/01/25-21/01/29》" 2021 年 1 月 31 日 "2020Q4 公募基金化工重仓股分析-Q4化工配置占比进一步上升，继续加持白 马龙头" 2021 年 1 月 29 日 证券分析师 李楠竹 A0230518120003 linz@swsresearch.com 宋涛 A0230516070001 songtao@swsresearch.com 联系人 马昕晔 (8621)23297818×7433 maxy@swsresearch.com 本期投资提示：  2021 年化纤板块的景气度将出现反转，本轮行情的高度有望超出市场预期。2018-2019年的固定资产投资的不足是本轮周期反转的基础，过去几年龙头企业市场份额的不断提升，将会增强生产企业在景气上行阶段的话语权；需求端，2021 年内需将会有明显修复，甚至存在“报复性”消费超预期的可能，而美国地产、消费的景气上行，也将对我国出口产生强带动。本轮景气反转的动力将是弱供给、强需求，同时考虑到 2020 年至今的全球宏观环境，我们认为本轮化纤景气更类似于 2010 年，其景气强度将超过 2017 年。  纺织服装需求复苏，无纺布需求快速增长，预计未来两年是粘胶短纤需求大年。粘胶短纤属于天然纤维素的再生纤维，性能更优于棉花，其直接下游是纺纱和无纺布。过去十年需求维持增长趋势，2020 年受到全球公共卫生事件的影响，纺织服装需求下滑导致总需求量出现下降，但一次性清洁用品带动了无纺布需求快速增加。2020 年纱线和无纺布对粘胶短纤需求分别约为 272 万吨、55 万吨，我们预计 2021-2022 年，纱线需求增速分别为9%、6%，无纺布需求的复合增速为 15%，对应未来两年粘胶短纤总需求为 359、387 万吨，复合增速约 9%。  周期底部产能出清，龙头企业市占率提升，供需关系出现反转。我国粘胶短纤自 2009 年以来经历了两轮大规模扩张，到 2020 年底国内粘胶短纤名义产能 511.5 万吨。产能过剩导致行业自 2018 年下半年起开始全面亏损，长达两年的亏损使行业内中小产能陆续退出，当前实际有效产能为 457.5 万吨；且过去一轮的产能扩张集中在前三大龙头，赛得利、三友化工、中泰化学合计市占率已达到 62%，头部企业的话语权大幅增强。未来两年内行业无新增产能，根据前文的需求判断，我们预计 2021-2022 年行业平均产能利用率为 83%和 89%，供需拐点已现。  产业链上下游价格传导顺畅，粘胶短纤价格弹性有望超预期。从去年 8 月起，粘胶短纤和下游纱线、布匹出现库存拐点，此后库存持续下降，产业链各环节库存均处于历史底部区间，下游对价格上涨的接受能力强。2021 年纸浆的景气上行也将利好溶解浆，预计溶解浆-粘胶短纤-纱线产业链将有持续的上行动力。当前行业处于库存周期的被动去库存阶段，行业景气度将在主动补库存阶段持续上升。  投资建议：我们强烈看好本轮粘胶短纤的景气行情，重点推荐国内龙头企业三友化工（80万吨）、中泰化学（70 万吨），其余关注澳洋健康（22 万吨）、吉林化纤（12 万吨）、南京化纤（8 万吨）。根据我们测算，粘胶短纤价格每上涨 1000 元，上述公司对应年化净利润分别增厚 6.0、5.3、1.7、0.9、0.6 亿元。  风险提示：国内纺织服装需求恢复不及预期的风险；汇率波动或海外消费持续下降导致出口需求不及预期的风险；粘胶短纤已停产企业在行情上行阶段复产的风险。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 22 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 我们预计在无纺布需求快速增长、纺织服装需求强复苏的带动下，2021-2022 年将是粘胶短纤的需求大年；经过周期底部的行业洗牌，粘胶短纤中小产能部分出清，行业集中度大幅提高，供需关系已出现反转。当前产业链各环节库存处于底部，价格传导顺畅，粘胶短纤上涨动能强。我们强烈看好本轮粘胶短纤的景气行情，重点推荐国内龙头企业三友化工、中泰化学，其余关注澳洋健康、南京化纤、吉林化纤。 原因及逻辑 供给端：粘胶短纤行业自 2018 年下半年起开始全面亏损，行业内中小产能陆续退出，当前有效产能为 457.5 万吨；前三大龙头，赛得利、三友化工、中泰化学合计市占率已达到 62%，头部企业的话语权大幅增强。未来两年内行业无新增产能。 需求端：2020 年受到全球公共卫生事件的影响，纺织服装需求下滑，一次性清洁用品带动了无纺布需求快速增加。2020 年纱线和无纺布对粘胶短纤需求分别约为 272万吨、55 万吨，我们预计 2021-2022 年，纱线需求增速分别为 9%、6%，无纺布需求的复合增速为 15%，对应未来两年粘胶短纤总需求为 359、387 万吨，复合增速约9%。 我们预计 2021-2022 年行业平均产能利用率为 83%和 89%，供需拐点已现。 有别于大众的认识 市场对于本轮粘胶短纤景气行情的持续性和高度存在很大分歧。 我们强烈看好粘胶短纤的上行空间，看好粘胶短纤成为本轮化纤景气行情中弹性最大的品种。第一，粘胶短纤的供需平衡表最为紧张，未来两年无新增供给，需求端的纺服和无纺布都有可能超出我们预期；第二，从过去二十年的产业趋势来看，粘胶短纤对于棉花持续进行替代，市场普遍认为棉花是粘胶定价的锚，但实际上在景气上行阶段，粘胶短纤的价格弹性要大于棉花和涤纶短纤；第三，即使产品价格已经反弹了近半年，但产业链各环节的库存仍处于底部区间，被动去库存阶段尚未结束，未来主动补库存阶段将带来更强的上行动力。 风险提示 国内纺织服装需求恢复不及预期的风险； 汇率波动或海外消费持续下降导致出口需求不及预期的风险； 粘胶短纤已停产企业在行情上行阶段复产的风险。 oPsRsMxOpOoOqPnOoRqMpO8OaObRnPqQmOqRfQnNpNeRoOtRbRnNpPNZnRrRMYmNmP3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 22 页 简单金融 成就梦想 1. 本轮化纤景气行情有望超预期 ............................................. 6 2. 粘胶短纤供需反转，未来两年景气上行 ........................... 10 2.1 未来两年是粘胶短纤需求大年 .............................................................. 10 2.2 粘胶短纤、涤纶短纤和棉花：景气同向变动，粘胶短