商业贸易行业敏感肌护理：细分赛道方兴未艾，新时代竞争产品为王

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 40 [Table_Page] 行业专题研究|商业贸易 2021 年 1 月 29 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Title] 商业贸易行业 敏感肌护理：细分赛道方兴未艾，新时代竞争产品为王 [Table_Author] 分析师： 洪涛 分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE.no: BNV287 SAC 执证号：S0260520050001 021-38003654 021-38003653 hongtao@gf.com.cn jiwenxin@gf.com.cn 请注意，嵇文欣并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点：  药妆到敏感肌护理，关注点从概念转向产品本身。我国法律层面并无药妆概念，借鉴欧美和日本的归类，可以认为药妆即是功效型护肤品，在这类产品中，有的刺激性较大，敏感肌人群不耐受，而有些产品则兼具功能性和安全性，同样适用于敏感肌肤，后者就是“敏感肌护理产品”，又称“皮肤学级产品”。彭博数据显示，2019年我国皮肤学级产品市场规模为 135.5 亿元，同比增长 32.3%，近三年 CAGR 为 25.7%，比护肤品整体市场复合增速高出约 13 个百分点，发展潜力巨大。国内“药妆”概念被禁主要是为减少宣传乱象、维护消费者合法权益，有利于引导市场提高对产品本身的关注，监管趋严利好安全合规、质量优异的护肤品品牌。  两大因素强力驱动，敏感肌护肤品渗透率持续提升，预计 2025 年市场规模达 480 亿元。（1）被动重视+主动关注，敏感肌护理需求刚性显现：环境污染、工作压力、护肤不当等多重因素导致敏感问题高发，解决皮肤问题迫在眉睫，促使消费者被动重视敏感肌护理；收入及教育水平提高、成分党崛起，越来越多人主动学习护肤知识，对敏感肌护理的认知迅速提升。（2）电商+社交媒体蓬勃发展，解决信任难题，促进敏感肌护肤品推广：对比护肤品和彩妆，护肤品购买频次相对较低且效果呈现速度较慢，人们购买相对谨慎、较少出现冲动式消费；进一步对比护肤品和敏感肌护肤品，敏感肌护肤品通常价格较高，且敏感肌人群高度重视产品安全性，购买决策成本更高，故在信息曝光需求方面，敏感肌护肤品>护肤品>彩妆，近几年电商平台和社交媒体的蓬勃发展使得消费者获取信息更加便捷，更容易建立对产品的信任、提高购买率。在敏感肌护肤品渗透率持续提升的背景下，根据两种方法测算得 2025 年该细分市场规模有望达到 480 亿元，六年 CAGR 约为 23%。  行业格局清晰，本土品牌成功突围。（1）现状：目前国内外主要敏感肌护理品牌包括薇姿/雅漾/理肤泉/修丽可/薇诺娜/玉泽等，2019 年行业 CR5 为 63.5%，行业集中度高。研发消耗大、医学背书难获取是该领域玩家数量较少的主要原因。（2）变化：2010-2016 年薇姿/雅漾/理肤泉持续占据市占率前三，但 2017 年薇诺娜打破法国品牌三足鼎立局面，并在 2019 年成功拿下市占率第一，其在产品/渠道/营销方面均有独特优势。（3）未来：竞争渐趋激烈，关注小众品牌崛起、知名医药厂商和医用敷料厂商布局敏感肌护肤品三条主线。  投资建议：敏感肌护理行业高速增长、现阶段参与玩家数量少，赛道红利凸显。消费者对敏感肌护肤品“专业、安全、有效”的要求决定了这一领域的角逐关键在于产品本身，拥有强大研发实力、产品品质得到权威认可的公司将脱颖而出。在此基础上，充分把握电商、社交媒体等新兴渠道、开展多元化新型营销的公司更能够进一步提升品牌影响力、夯实品牌地位，长期来看品牌粘性的强弱是判断各公司竞争力的重要标准，看好产品实力强劲、营销紧跟潮流的公司，建议关注贝泰妮、上海家化和华熙生物。  风险提示：宏观经济低迷，对可选消费产生不利影响；资本大量涌入加剧行业竞争；产品质量安全问题。 [Table_Report] 相关研究： 商业贸易行业&医药行业:医美：供需双轮驱动，监管保驾护航，直挂云帆济蓝海 2021-01-19 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 40 [Table_PageText] 行业专题研究|商业贸易 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 上海家化 600315 CNY 39.8 2020/10/27 买入 42.90 0.52 0.66 76.54 60.30 44.31 38.71 5.30 6.30 华熙生物 688363 CNY 179.9 2021/01/20 增持 169.10 1.36 1.78 132.28 101.07 129.66 93.45 12.50 14.10 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 qNrNmOxPwO9PbP8OsQqQnPpOfQpPpOjMtRvM6MpOtNvPrNtPxNmQoN 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 40 [Table_PageText] 行业专题研究|商业贸易 目录索引 一、药妆到敏感肌护理，关注点从概念转向产品本身 ........................................................ 6 二、两大因素强力驱动，敏感肌护肤品渗透率持续提升 .................................................... 9 （一）被动重视+主动关注，敏感肌护理需求刚性显现 ........................................... 10 （二）电商渠道&社交媒体蓬勃发展，敏感肌护理产品尽享红利 ............................. 13 （三）敏感肌护理市场空间测算：预计 2025 年达到 480 亿元 ............................... 15 三、行业格局清晰，本土品牌成功突围 ............................................................................ 17 （一）现状：知名品牌数量少，行业集中度高......................................................... 17 （二）变化：十年品牌浮沉，产品渠道