债市启明系列：12月金融数据点评，平稳收官

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 12 月金融数据点评：平稳收官 债市启明系列｜2021.1.13 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 余经纬 首席大类资产配置 分析师 S1010517070005 2021 年 1 月 12 日，央行发布 2020 年 12 月金融数据，2020 年 12 月新增人民币贷款 12600 亿元，预期 12100 亿元，前值 14300 亿元；社会融资规模增量 17200亿元，前值 21343 亿元；12 月 M2 同比+10.1%，预期+10.7%，前值+10.7%，M1货币供应同比+8.6%，前值+10%，M0 货币供应同比+9.2%，前值+10.3%。 ▍全年信贷增量贴近“20 万亿信贷锚”。从 2020 年全年社融口径信贷看，全年人民币贷款增量为 20.03 万亿元，贴合 6 月央行易纲行长在陆家嘴论坛上“全年人民币贷款新增近 20 万亿元”的政策预期。从 12 月银行间流动性看，随着年末时点临近央行加大货币政策工具呵护力度，银行存单的价格也从高点回落，银行负债端吃紧的问题实际上有所缓解。参考过往经验，信贷投放量往往同当月央行中长期流动性投放呈正相关，12 月流动性的边际转好应当放松了信贷投放的约束。但在年末时点信贷投放增长实际上比较温和，可能受到银行信贷额度不足的制约：①12 月居民中长贷同比增量已经由正转负，但从近期房地产销售数据看，大中城市商品房成交面积仍然维持温和增长的态势，推测部分按揭信贷的供给有所延后；②企业中长贷增长较稳，但同比增量也小有下滑，这可能也与信贷条件边际有所收紧相关；③从财政存款变动看，12 月财政存款支出力度有所减弱，基建相关信贷需求或有下滑；④社融口径信贷全年增量恰好与 20 万亿元持平。票据融资分流部分企业短贷需求。从最新公布的物价数据看，PPI 仍然维持强势，企业利润的不断转好降低了企业短贷的需求；同时年末流动性宽松或带动年末票据贴现利率的下行，也对企业短贷需求产生了一定的分流，若将二者加和看，年末企业短期“信贷”同比变化不大。票据融资同比好转明显，或受贴现利率走低的提振。 ▍社融投放继续减速。12 月表外融资总规模下滑明显，信托贷款或仍受行业监管收紧的压制，未贴现承兑汇票与表内票据贴现呈此消彼长态势。企业债券 12 月净融资 403亿元，同比少增 2222 亿元：相关信用事件仍对企业债券融资造成一定压力，从近期信用债发行失败的统计看，11 月后信用债发行失败案例数以及相关债券总额明显上升；同时年末时点的信用债到期量有所增加，并且连续下行的债券市场收益率也将部分企业发债融资需求延后。12 月政府债券增 7156 亿元，同比多增 3418 亿元，财政融资仍是 12 月社融增长的主要贡献因素。非金融企业股票融资同比多增 694 亿元，“存款类机构资产支持证券”以及“贷款核销”两项数据本次暂未公布。 ▍财政与企业债融资因素拉低 M2 增速。12 月财政存款环比减 9540 亿元，同比少减1245 亿元：受财政部“坚决防止年底突击花钱”的政策引导（《财政部关于坚决防止年底突击花钱统筹做好 2020-2021 年预算收支平衡有关工作的通知》），12 月财政存款投放力度不及往年同期。推测财政支出力度的下降以及企业债券融资的受限对 M2 增速产生了一定下拉作用。 ▍债市策略：12 月信贷增速边际维稳，全年增量贴近政策层目标，企业资本性开支力度仍存但短期融资需求未有明显增长，整体上看部分信贷投放仍受额度限制。前期社融增长拐点进一步确认，部分分项同比少增明显。M2 增长有所放缓，可能受到财政投放力度不及往年以及企业债券融资较低的限制。展望后市，近期出台的房地产集中度限制政策或讲降低信贷投放的节奏，同时“不急转弯”的政策态度或讲使得流动性仍然维持宽松，预计十年期国债收益率将逐步向 MLF 利率靠拢。 债市启明系列｜2021.01.13 88102 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 、 2021 年 1 月 12 日，央行发布 2020 年 12 月金融数据，2020 年 12 月新增人民币贷款 12600 亿元，预期 12100 亿元，前值 14300 亿元；社会融资规模增量 17200 亿元，前值 21343 亿元；12 月 M2 同比+10.1%，预期+10.7%，前值+10.7%，M1 货币供应同比+8.6%，前值+10%，M0 货币供应同比+9.2%，前值+10.3%。对此，我们点评如下： ▍ 全年信贷增量贴近“20 万亿信贷锚” 12 月人民币贷款增加 12600 亿元，同比多增 1200 亿元，同比增速录得+12.8%。 企业中长贷增长温和，居民中长贷增长偏弱。观察中长期信贷，12 月中长期贷款增9892 亿元，同比多增 1090 亿元：住户部门中长贷增 4392 亿元，同比少增 432 亿元；企业部门中长贷 12 月增 5500 亿元，同比多增 1522 亿元。从 2020 年全年社融口径信贷看，全年人民币贷款增量为 20.03 万亿元，贴合 6 月央行易纲行长在陆家嘴论坛上“全年人民币贷款新增近 20 万亿元”的政策预期。从 12 月银行间流动性看，随着年末时点临近央行加大货币政策工具呵护力度，银行存单的价格也从高点回落，银行负债端吃紧的问题实际上有所缓解。参考过往经验，信贷投放量往往同当月央行中长期流动性投放呈正相关，12月流动性的边际转好应当放松了信贷投放的约束。但从年末时点信贷实际增长看，信贷投放增长实际上比较温和，我们认为部分信贷可能受到银行信贷额度不足的制约：①12 月居民中长贷同比增量已经由正转负，但从近期房地产销售数据看，大中城市商品房成交面积仍然维持温和增长的态势，推测部分按揭信贷的供给有所延后；②企业中长贷增长较稳，但同比增量也小有下滑，这可能也与信贷条件边际有所收紧相关；③从财政存款变动看，12 月财政存款支出力度有所减弱，基建相关信贷需求或有下滑；④社融口径信贷全年增量恰好与 20 万亿元持平。 票据融资分流部分企业短贷需求。观察短期信贷，企业短贷 12 月减 3097 亿元，同比多减 3132 亿元。从最新公布的物价数据看，PPI 仍然维持强势，企业利润的不断转好降低了企业短贷的需求；同时年末流动性宽松或带动年末票据贴现利率的下行，也对企业短贷需求产生了一定的分流，若将二者加和看，年末企业短期“信贷”同比变化不大，仅仅同比少增了约 50 亿元。居民部门短贷 12 月增 1142 亿元，同比少增 493 亿元：居民各期限信贷同比增量继续走低。企业票据融资 12 月增 3341 亿元，同比多增 3079 亿元：票据融资同比好转明显，或受贴现利率走低的提振。 qNmQpNyQyQ7NaO9PoMrRoMpOfQrRnMjMqRsRbRpOqPMYpPpRvPnNtR 债市启明系列｜2021.01.13 88102 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 1：2020 年 12 月信贷投放节奏整体温和（亿元） 图