债券动态跟踪报告：再通胀交易还会持续吗？

2021 年 1 月 12 日 债券动态跟踪报告 再通胀交易还会持续吗？ 债券动态跟踪报告 债券报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 刘璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 LIULU979@PINGAN.COM.CN 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。  再通胀交易是近期海外市场的交易主线，短期内预计可持续。2020 年 12 月以来，美国通胀预期快速走高，截至 1 月 8 日 10 年国债盈亏平衡通胀上行达 25 个 BP，带动名义利率上行约 21 个 BP。通胀预期升温促使美元下跌，天然带抗通胀属性的大宗商品则迎来一波上涨。参考 08 年金融危机以后的市场，当通胀预期抬升并带动核心 PCE 上行时，通胀预期往往有一定的领先性且 10 年国债隐含通胀会较核心 PCE 高出 50-100BP。我们预计，核心PCE 有望在 4 月达到同比高点 2.8%，意味着通胀交易还有 140BP 左右的收益率上行空间。  海外通胀交易助推国内 PPI短期走高，但央行转向紧缩概率不大。12 月 PPI短期走高一方面受国内需求和供给的短暂错位影响，另一方面也与海外再通胀交易有关。我们在此前的日思录中曾有测算，假设原油价格在 2021 年 1-5月累计上涨约 30%，则对应 PPI 同比在 5 月达到高点 3.5%。而此后由于翘尾效应的快速回落，通胀压力会有较为明显的缓解。而根据历史经验，PPI同比 3.7%以下，央行并未进行过加息操作，尤其是在 2021 年 PPI 同比在 5月后趋势性下行的情况下，我们预计央行不会由于物价短期走高而紧缩。  国内债市长端机会仍需等待，中短端估值优势品种或有交易机会。从 04、08、11 和 17 年四次通胀上行期来看，利率见顶通常在 PPI 见顶以后或同步，因此通胀的压制意味着在 PPI 达到 5 月高点之前，长端做多难度较大。近期国内债市的反弹动力主要来自于资金面，但进入 1 月以后，央行的净回笼操作显示公开市场的“纠偏”操作或已经告一段落，资金面对债市的影响自“积极”转为“中性”。展望春节前的债券市场，我们认为债市看多容易，做多难，中短端估值优势品种或存在交易机会，品种选择上，我们认为优先顺序是：3-5 年=7-10 年>1 年。  风险提示：1)中美经贸摩擦再起波澜；2）OPEC+减产计划发生重大改变；3）海内外宽松政策提前转向。 证券研究报告 债券·债券动态跟踪报告 2 / 10 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 正文目录 一、 再通胀交易是近期海外市场的交易主线 .............................................................4 二、 “蓝色浪潮”来袭，再通胀交易预计仍可在短期内维持 .........................................4 三、 美债长端利率上行的顶部取决于美联储宽松表态 ...............................................5 四、 国内 PPI 走高也与海外通胀交易有关，短期内工业品价格仍有上涨空间 ...........6 五、 国内债市长端机会仍需等待，中短端估值优势品种或有交易机会 ......................7 六、 风险提示 ..........................................................................................................9 nMpMtNzQpOpPoRsRrOmQqRaQdN6MmOmMmOpOeRpPnMfQnMtQ7NmOoMxNsPmOvPnOtO 债券·债券动态跟踪报告 3 / 10 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 图表目录 图表 1 12 月以来再通胀交易升温，大宗商品和黄金涨势均较好 ....................................... 4 图表 2 2010 年通胀预期与实际通胀同时达到高点（%） ................................................. 5 图表 3 2020 年 3 月-8 月美债利率总体平稳，四季度以来上升较快（%） ......................... 6 图表 4 2020 年 12 月 CPI 同比意外回升至正区间（%） .................................................. 7 图表 5 近期国内工业品价格与 CRB 指数联动增强 .......................................................... 7 图表 6 从 04、08、11 和 17 年四次通胀上行看，利率见顶通常在 PPI 见顶以后或同步 ..... 8 图表 7 在 PPI 同比 3.7%以下，央行未进行过加息操作.................................................... 8 图表 8 进入 1 月以来金铜价格比处于区间震荡，指示债市长端趋势性机会仍需等待错 误 !未定 义书签。 债券·债券动态跟踪报告 4 / 10 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 一、 再通胀交易是近期海外市场的交易主线 12月以来再通胀交易持续升温，美元加速走弱、商品持续走强。2020年 12月以来，美国通胀预期快速走高，截至 1 月 8 日 10 年期国债盈亏平衡通胀率自 1.81%提升至 2.06%，上行幅度达 25 个BP；带动名义利率达到 1.13%，上行约 21个 BP。通胀预期升温也促使美元下跌，截至 1月 8日美元指数已接近 3 年低点，而做空美元也成为市场上较为拥挤的交易之一，ICE 美元指数净空头持仓达到 2011年以来的高点。与此同时，天然带抗通胀属性的大宗商品则迎来一波上涨，12月以来 CRB指数工业原料上涨 6.4%，CRB 金属上涨 10.8%，原油和黄金也分别上涨了 8.5%和 5.2%。 再通胀交易的底层