信视角看债：久期价更高

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 久期价更高 信视角看债｜2020.12.30 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 李晗 固收分析师 S1010517030002 时至年末债市回暖，但风险余波未散，利差虽有压缩但呈现分化态势。当前环境下的信用债投资，高等级短久期是节前首选，但负债端稳定的机构可尝试参与久期行情，尤其是在绝对高等级品种中拉长 3-5 年，通过期限溢价对冲估值压力不失为更优选择。此外，受困于风控约束趋紧下的抛盘日益频繁，而诸多异常成交个券也并非是资质极差主体。在此情景之下，对于负债相对灵活的机构，也赋予其捡漏的机遇。 ▍ 2021 年信用债到期总量虽有下降，但上半年仍是个坎。2021 年信用债总偿还规模为 6.58 万亿元，较 2020 年的 8.73 万亿元下降约 27.4%。从绝对到期量上看似乎 2021 年信用债偿债压力相对优于 2020 年，但仍不可掉以轻心。其中 2021 年到期压力最大的月份为 3、4 月份，部分原因为今年疫情期间集中发行较多短债所致。即便如此，春节后到期规模也对市场形成不小考验。分季度与企业属性来看，2021Q1 和地方国企信用债偿还规模最大。分区域来看，偿还规模较大的区域仍是东部沿海发行信用债较多的地区。 ▍ 2020 年 12 月新发信用债超额认购倍数最高为 4.4，平均超额认购倍数 1.11。根据 Wind 数据不完全统计，2020 年 12 月 1 日-12 月 29 日有认购倍数的340 只新发信用债中认购倍数前 20 的个券，新发信用债超额认购倍数最高为 4.4。超额认购倍数在 2 以上的新发信用债有 13 只，其中所属行业最多的为工业类行业。分期限和评级来看，1 年期、AA 评级信用债超额认购倍数最高。分债券类型和票面利率来看，短融和 4-5%的票面利率信用债超额认购倍数最高。从企业属性和行业分布来看，公众企业和房地产行业较受欢迎。按地域分布来看，华南地区和华北地区认购倍数较高。 ▍ 12 月新发信用债仍集中于短期限，平均期限为 1.25 年，久期价值可望而不可得。12 月信用债发行额期限多集中于 1 年以内，达到 1.69 万亿元，其次为 1 年的信用债，为 7074.58 亿元，12 月整体平均发行期限为 1.25 年，平均发行期限较 11 月继续下降。分企业属性来看，央企平均发行期限最长，为 2.14 年，地方国有企业与民企发行期限集中在 1-3 年之间。分评级和行业来看，AA 低等级级和日常消费行业新发信用债期限最长。分省市区域来看，12 月新发信用债西藏、江西和陕西发行期限较长。 ▍ 12 月各等级期限利率均有不同程度下行，等级期限分化较为明显。12 月信用债各等级期限收益率均有所下行，信用风险事件冲击后随着情绪逐步修复，二级收益率逐步回调，各等级期限分化也较为明显。其中高等级短久期下行幅度最大，AAA1Y 期月末相较月初下行约 29bps，AA+1Y 期也下行超 24bps，相对低等级长久期收益率也有所下行，5 年期 AAA、AA+和 AA级收益率分别下行 11bps、1bp 和 3bps，下降幅度相较短久期更为微弱。 ▍ 12 月信用债发行量继续回落，1 月到期偿还规模同比增加。截至 12 月 29日，2020 年 12 月信用债发行量为 7152.55 亿元，较 11 月下降 21.2%。2021年 1 月，到期偿还量为 7631.16 亿元，环比有所下降，同比增加 135.15%。值得注意的是，11 月以来信用债整体净融资一直处于负值，信用债融资压力逐渐增加。1 月到期信用债中以 AAA 级为主，绝大部分为超短融品种。 ▍ 风险因素：监管政策再度收紧，市场资金面上行，再融资难度加大等。 信视角看债｜2020.12.30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 每周信用热点 ....................................................................................................................1 三部门统一信用债信披标准...............................................................................................1 2021 年信用债到期前瞻 ....................................................................................................1 2021 年信用债偿还总规模略有下降 ..................................................................................1 12 月新发信用债的超额认购倍数 ......................................................................................3 12 月新发信用债工业类超额认购较多 ...............................................................................3 12 月新发信用债发行期限 .................................................................................................6 新发信用债平均期限约 1.25 年 .........................................................................................6 12 月信用债到期回顾与前瞻 .............................................................................................7 12 月信用债发行规模继续回落，1 月到期偿还规模同比增加 ...........................................7 信用债发行和到期行权规模...............................................................................................8 市场回顾：融资额下降，收益率下行 ............................................................................. 10 一级发行：净融资量进一步下降，资金成本整体下行 .................................................