城投解惑系列之五：计划外“再融资债”，有何变化？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1/14 [Table_Page] 固定收益|专题报告 2020 年 12 月 29 日 证券研究报告 [Table_Title] 城投解惑系列之五 计划外“再融资债”，有何变化？ [Table_Summary] 报告摘要：  新一轮再融资债有何变化，规模多大？根据 Wind 统计，2020 年 12 月4-30 日，共有 22 只再融资地方债（规模合计 949 亿元）的用途表述出现变化，由“偿还到期地方政府债券本金”变化成“偿还政府存量债务”。且在披露内容上，由“披露所偿还原债券名称、代码、发行规模、到期本金规模等信息”到“不披露所偿还债务信息”。从省份分布来看，分布于河北、天津、江苏、山西、贵州、山东、宁夏、广西、甘肃 9 省。  新一轮再融资债发行，是否增大地方政府债务余额？用途仅“偿还地方政府债券本金”的再融资债，不增加地方政府债务余额。但用于“偿还政府存量债务”的再融资债，可能会增加余额（如果用于化解隐债）。  新一轮再融资债发行，是否突破原有发行上限，是否突破地方政府债务限额？2020 年再融资债发行（18913 亿元）已经超过年初发行规模上限（18359 亿元），应该为申请了新一批的额度。截至到 2020 年 12月 25 日，再融资地方债发行 18121 亿元，未超过财政部要求的再融资债发行上限 18359 亿元。12 月 28 日开始发行的部分、12 月 29 日和 30 日发行的全部再融资债已超过财政部要求的上限，属于“计划外”发行。从各省发行来看，由于 12 月各省新发了一批用于“偿还政府存量债务”的再融资债，6 省再融资债发行规模均大于 2020 年到期。不过从地方政府债务限额的角度来看，新发行的再融资债，即使全部用于置换隐债，也没有突破地方政府债务限额。  发行地方债化解隐性债务，可能扩容到哪些省份？除了部分“偿还政府存量债务”的再融资债券，可能用于化解隐债之外，我们在《地方债置换隐性债务，建制县试点有哪些？》的报告提到，试点建制县可以采用置换债化解隐债。2019 年湖南、贵州、云南、辽宁、内蒙古、甘肃6 省的部分建制县已纳入试点，2020 年四川、宁夏披露正在争取，河南省许昌市魏都区已成功纳入。  新一轮再融资债、置换债发行还剩下多少额度？截至 2020 年 11 月末，非政府债券形式的存量政府债务共 1915 亿元。不考虑化解隐性债务的情况下，新用途再融资债（类似置换债）可发行额度最多 1915 亿元。需要注意的是，由于新一轮再融资债、置换债有部分用于化解隐性债务，这部分规模暂无法估计（但总体不能突破各省政府债务限额。）  建制县化解隐性债务，是用一般债还是专项债？既可以发行置换一般债，也可以发行置换专项债。  核心假设风险。再融资发行超预期。试点县隐性债务置换不及预期。 [Table_Author] 分析师： 刘郁 SAC 执证号：S0260520010001 SFC CE No. BPM217 021-38003556 shliuyu@gf.com.cn 分析师： 肖金川 SAC 执证号：S0260520030002 021-38003553 xiaojinchuan@gf.com.cn 分析师： 黄晓曦 SAC 执证号：S0260520080006 SFC CE No. BPN094 021-38003551 huangxiaoxi@gf.com.cn 请注意，肖金川并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 2021 债市展望系列之七:2021 国债发行，为何可能还有 7 万亿？ 2020-12-28 城投解惑系列之四:地方债置换隐性债务，建制县试点有哪些？ 2020-12-23 2021 债市展望系列之六:2021 外资还会大幅流入买债吗？或前低后高 2020-12-21 [Table_Contacts] 433122 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2/14 [Table_PageText] 固定收益|专题报告 目录索引 一、新一轮再融资债有何变化，规模多大？....................................................................... 4 二、新一轮再融资债发行，是否增大地方政府债务余额？ ................................................. 6 三、新一轮再融资债发行，是否突破原有发行上限，是否突破地方政府债务限额？ ........ 7 四、发行地方债化解隐性债务，可能扩容到哪些省份？ .................................................... 9 五、新一轮再融资债、置换债发行还剩下多少额度？ ...................................................... 10 六、建制县化解隐性债务，是用一般债还是专项债？ ...................................................... 11 七、风险提示 .................................................................................................................... 12 mNpMrPwPqRoOqPnOsNmQmN8OdN6MpNoOsQrReRoPmOkPnPzQ8OnPnOMYsOwOwMmPmQ 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3/14 [Table_PageText] 固定收益|专题报告 图表索引 图 1：2020 年第八批甘肃省政府再融资债券资金投向信息披露 ............................ 5 图 2：发行再融资债、置换债与地方政府债务余额变动的关系 .............................. 6 图 3：“18 青海定向 01”募集资金投向说明 ............................................................ 10 图 4：“19 内蒙古债 24”募集资金投向说明 ............................................................ 10 图 5：地方政府债务“限额-余额”按省的分布情况 ................................................ 11 图 6：201