建筑行业2021年度投资策略：成长进阶，周期分化

分析师及联系人 [Table_Author] ● 毕春晖 ● 李家明 (8621)61118715 (8621)61118715 bich@cjsc.com.cn lijm4@cjsc.com.cn 执业证书编号： 执业证书编号： S0490518020001 S0490520010002 请阅读最后评级说明和重要声明 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 47 [Table_Title1] 建筑与工程 [Table_Invest] 报告日期 2020-12-12 行业研究 深度报告 评级 看好｜维持 [Table_PicQuote] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 •《为何年底装配式链龙头迎来布局良机？》2020-12-05 •《继续推荐低估值基建链和装配式建筑》2020-11-29 •《国际工程企业Q3缘何业绩超预期》2020-11-21 [Table_Title] 成长进阶，周期分化 ——建筑行业 2021 年度投资策略 [Table_Summary] ⚫ 装配式：昨天、今天与明天 政策推广装配式已久，行情终于在 2020 年爆发，原因无外乎两点：1）需求在这一年爆发，2019 年是政策落地元年，而 2020 年是政府阶段性目标的第一个节点，相当于是过去几年积压任务的集中赶工；2）企业议价能力被动提升，上游供给侧改革深化阶段已经过去，装配式企业盈利水平已开始企稳，部分龙头毛利率在 2020 年已实现同比提升。 从装配式的两种细分模式来看，PC 是这几年政策推广装配式的主要受益者，不过在2020 年其需求爆发的同时，供给也开始加快投放，已从量价齐升开始走向量增价降阶段，随之而来的还有自身议价能力的弱化；钢结构受高成本制约，近年需求扩张幅度不及 PC，供需处于相对平衡状态，随着上游供给恢复，其议价能力实现被动抬升。 从龙头的成长路径而言，借鉴海螺成长之路，在量增价降的第二阶段，虽价格中枢或下移，PC 龙头凭借成本优势，业绩亦将维持稳增，只是增速中枢下台阶；在量稳价增的第三阶段，PC 因为区域集中度高，生产灵活，供给出清相对容易，不过受制于产业链地位相对较弱，价格向上弹性或不及水泥；钢结构盈利水平产业链最低，产业内外竞争相对温和，因小企业众多龙头市占率提升阻力不大，龙头一旦突破管理瓶颈，做大做强相对更容易，在市占率达到一定程度后，有望直接进入海螺经历的量稳价增的第三阶段。 ⚫ 传统基建：从“十四五”规划看结构机会 基建投资核心驱动力在于一国工业化及城镇化进程，我国当前正值工业化见顶回落、城镇化持续快速推进阶段，借鉴日本基建发展的完整周期，当前阶段国内基建将呈现“投资增速中枢下移+结构转换”两大特性，我们判断未来 5-10 年增速中枢或维持 5%以内，而在细分领域上，结合“十四五”规划建议来看，传统“铁公基”投资增速将明显放缓，生态环保、轨交等市政、水利建设将成为“十四五”期间基建发力的三大主要方向。对于头部央企而言，对抗蛋糕总体增速放缓的核心在于自身份额的扩大，事实也确实如此，近年 EPC 模式的推广叠加头部企业资金优势的发挥，行业前 8 家央企市占率实现持续提升，从而在基建增速放缓的背景下为其稳健增长提供了保障。 基建需求主要在国内，边际增量则体现在海外，但从上一轮企业“出海”情况来看，结果不甚理想，其关键在于海外业主的建设需求与支付能力之间的不匹配。“十四五”期间“一带一路”发展规划也从此前的“加快推进”、“积极扩大”向“遵循市场原则和国际通行规则”、“高质量发展”转变。RCEP 协议签订、第三届“一带一路”峰会或将召开均有望助力当前因疫情而陷入极度低迷的海外市场走出低谷。 ⚫ 投资建议：看好装配式+基建链，关注国际工程 建议继续关注：1）专注钢结构的鸿路钢构和精工钢构，布局装配式 PC 的中国建筑，以及装配式设计领域的华阳国际，积极探索装配式装修的亚厦股份、金螳螂和柯利达；2）传统基建链的华设集团（原中设集团）、中国中铁、中国铁建、东珠生态等低估值优质龙头；3）受益于海外需求底部回升的国际工程板块、化学工程（中国化学）。 [Table_Risk] 风险提示： 1. 装配式政策推广力度不及预期； 2. 基建资金到位不及预期。 -19%-7%5%16%28%40%2019-122020-32020-62020-92020-12建筑与工程沪深300指数qNnRoMvNyQ6MbPbRmOrRmOnNlOrQmOeRrQrP9PoPsMMYsQoRwMpNsN 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 47 行业研究丨深度报告 目录 装配式建筑：昨天、今天与明天 ................................................................................................... 6 昨天：政策从开花到结果，企业盈利遭上游挤压 ........................................................................................... 6 今天：2020 年供需双旺，议价能力边际改善 ................................................................................................ 8 2020 年装配式需求爆发，供给开始跨产业链扩张 ............................................................................................................. 8 PC 供给放量致价格高位回落，钢结构供需相对均衡 ...................................................................................................... 11 上游议价能力边际趋弱，PC 与钢结构出现分化 .............................................................................................................. 15 明天：PC 与钢结构的不同境遇 .................................................................................................................... 16 政策规划已然清晰，未来 5 年需求翻倍以上 ..............................................................................................................