黄金的配置机会再次到来

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_MainInfo] [Table_Title] 证券研究报告 / 宏观专题报告 黄金的配臵机会再次到来 报告摘要： [Table_Summary] 自我们在 6 月初发布报告《黄金牛市未完待续》之后，贵金属在 7 月下旬出现了史诗级的暴涨行情，提前达到了我们“2000 美元/盎司”的目标价，而后各种因素驱动之下，黄金又出现了较大幅度的下跌。在11 月9日辉瑞和moderna疫苗利好消息传出后，市场避险情绪消退，全球股市大涨，金价快速下跌。上周五（11 月 27 日）美国感恩节期间，COMEX 黄金成交量较低，金市流动性不足，同时叠加当天中国各大银行同时暂停贵金属开户，引起了一定的恐慌情绪，资金大量出逃。我们认为此次下跌即是黄金阶段性底部，黄金再入场时机已经来临。 虽然近期疫苗的利好消息引发避险情绪的消退，但是决定黄金价格的两大根本因素：即实际利率和美元信用，都不支持黄金如此大幅度的下跌。从实际利率的角度来看，虽然疫苗提振了市场情绪，但名义利率其实上升幅度并不大。名义利率相对平稳+通胀预期明显上升的组合，导致实际利率不升反降。其次，另外一个决定黄金价格的重要因素——美元指数，也并不支持黄金大幅下跌。11 月中旬之后，美元指数实际上一直在贬值状态，相反黄金却一路下跌，走势十分反常。 从市场反应来看，很明显是疫苗利好消息公布之后，避险情绪的消退导致作为传统避险资产的黄金不再受到追捧。然而，虽然黄金天然带有“避险资产”的标签，但是黄金大行情的内在驱动因素从来都不是避险情绪。决定黄金的根本因素在于实际利率和主权货币信用。回顾历史行情，2009-2011 年的黄金大牛市中，全球经济是处于强劲复苏之中的，股市也持续上涨。但黄金价格也在大幅上行，甚至跑赢股市。2000-2007 年的黄金牛市亦是如此，所以市场情绪的 risk-on 并不意味着黄金价格的下跌。 黄金之所以会超跌，我们认为和黄金投资者的结构有较大关系。相对于机构投资者主导的债券定价，黄金价格则很容易受散户情绪影响而出现超跌。我们认为美国实际利率有望继续下行，而美元则处于下行周期之中。根据我们的模型测算，明年黄金有望在二季度达到 2200美元/盎司以上，而后有所回落。黄金的配臵价值依然存在。 风险提示：美联储意外收紧货币政策 [Table_Invest] [Table_Report] 相关数据 相关报告 《美国仍将维持货币财政双宽松格局——海外宏观周度观察（2020 年 48 周）》 20201130 《淬火后未必重生——2021年海外宏观经济展望》 20201027 《一切通胀仍是货币现象——致美国终将到来的通胀》 20201014 《黄金牛市未完待续》 20200601 [Table_Author] 证券分析师：沈新凤 执业证书编号：S0550518040001 18917252281 shenxf@nesc.cn 证券分析师：尤春野 执业证书编号：S0550520060001 13817489814 youcy@nesc.cn 证券研究报告 发布时间：2020-12-3 宏观研究报告-专题报告 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 10 目 录 1. 近期黄金的波动回顾 ......................................................................................... 3 2. 黄金已经明显超跌 ............................................................................................. 4 2.1. 实际利率和美元指数都不支持黄金大幅下跌............................................................................... 4 2.2. 避险情绪从来不是金价的决定性因素........................................................................................... 5 3. 把握黄金再入场时机 ......................................................................................... 6 图表目录 图 1：6 月以来金价波动回顾 ..................................................................................................................... 3 图 2：黄金相对于实际利率明显超跌 ......................................................................................................... 5 图 3：美国名义利率未有明显上升 ............................................................................................................. 5 图 4：黄金相对于美元指数明显超跌 ......................................................................................................... 5 图 5：经济复苏和市场的 risk-on 不意味着黄金行情结束 ........................................................................... 6 图 6：目前美国通胀预期仍然非常低 ......................................................................................................... 7 图 7：黄金价格走势预测 ...............................................................................................................