2021年A股流动性展望：宏观环境易紧难松，股市资金供需仍强

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 策略研究 深度报告 宏观环境易紧难松，股市资金供需仍强 2020 年11 月26 日 2021年A股流动性展望 相关报告 1．《政策环境尚好，融资需求明显回升——2020 年下半年股市流动性展望》 2.《内资加速入市，再融资全面回暖——2020 年股市流动性展望》 3.《政策转暖，供需改善——2019 年股市流动性展望》 张夏 86-755-82900253 zhangxia1@cmschina.com.cn S1090513080006 涂婧清 tujingqing@cmschina.com.cn S1090520030001 明年随着经济复苏和全球需求回暖，美国宽货币政策后期大概率渐进式收敛。在通胀上行和稳杠杆环境下，国内货币政策易紧难松，叠加资管新规过渡期最后一年，国内信用环境收缩压力增大。股票市场方面，机构增量资金可期，但融资和减持压力不小，2021年A股资金流入规模有望超万亿，呈现供需双强、前高后低的状态。 ❑ 明年美联储货币宽松短期有望延续，后期渐进式收敛。在短期疫情反复带来的风险和经济前景不确定性仍大的情况下，美联储将继续保持目前宽松的货币政策不变，正如 11 月美联储议息会议传递的信号。进入 2021 年后，前期为了应对疫情的影响，支持经济复苏和缓解就业压力，预计美联储的宽松政策仍将延续。而随着经济复苏、需求回暖以及通胀上行，美联储在 2020 年推出的宽松政策可能渐进式收敛甚至退出，但直接进入加息周期的概率不大。 ❑ 明年国内货币政策大概率稳健偏紧。第一，今年各部门杠杆率有所提升，明年稳杠杆诉求增加。第二，流动性宽松环境城市房价出现明显上涨。第三，2021年通胀升温，CPI 温和，货币超发和全球经济复苏带动 PPI 上行。因此，在生产材料涨价预期增强、稳杠杆诉求增加、房价上涨的背景下，2021 年货币政策可能继续边际收敛，政策定调重提“总闸门”概率大。不过信用风险增大使货币政策收紧也面临一定制约。预计央行通过数量型工具调控流动性总量的同时可能通过结构性政策工具防范和化解风险，总体呈现稳健偏紧的格局。 ❑ 近年资管改革取得积极成效，但过渡期后半程信用收缩压力增大。资管新规以来，资管行业结构发生明显变化，去通道效果显著，银行理财净值化比例提高，非标投资压缩。2021 年是资管新规最后一年，存量产品的压降压力增大，资管产品提前清退可能对部分抛售资产造成流动性冲击；资本金吃紧制约银行放贷且增大通过回表承接理财的压力；非标投资等压缩使企业融资渠道受限。 ❑ 展望 2021 年，股票市场流动性需要特别关注以下几点： ❑ 1）不同于 2014-2015 年，本轮居民资金入市更多通过基金投资，使得基金扩张持续时间更长，但考虑到公募基金重仓股目前已经处于历史高位，估值有待消化，基金发行节奏可能会略有放缓。 ❑ 2）银行理财子公司初具规模，除了导入原银行理财产品外，银行理财子公司也在不断推出新产品，试水混合型和权益类理财，对 FOF/MOM 的需求增加，银行理财的配置及其委托投资将是未来公募基金增量的重要来源。 ❑ 3）保险权益投资比例上限已提高，且目前的配比存在较大提升空间，保险机构权益投资比例每增加 1 个百分点，将有望为股票市场带来近千亿增量资金，如果再叠加保险资金规模总量的增加，增量资金规模更大。为实现 IFRS9 规则做准备的过渡期，保险机构对高分红、低波动蓝筹的偏好可能进一步增强。 ❑ 4）在本轮融资上行期后，A 股解禁规模明显扩大。另外今年以来市场涨幅可观，重要股东减持动力强，计划减持规模和减持规模均达到历史最高。在产业资本获利兑现和经济复苏、生产投资意愿增强背景下，2021 年股东减持规模大概率继续创历史新高。 ❑ 综合以上多个因素对股票市场资金供给和需求进行测算，结果显示，2021 年A 股资金流入规模有望超万亿，呈现供需双强、前高后低的状态。 ❑ 风险提示：政策收紧超预期；模型假设及测算误差 策略研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 目录 一、2020 年货币政策与宏观流动性回顾 ...................................................... 3 二、2021 年国内外宏观流动性展望 ............................................................. 5 1、美联储货币宽松短期延续，后期渐进式收敛 ...................................... 5 2、国内货币政策稳健偏紧 ...................................................................... 8 （1）稳杠杆诉求增强 ............................................................................. 8 （2）房价上涨的约束 ............................................................................. 9 （3）从历史经验看通胀上行对货币政策的影响 ...................................... 9 （4）信用风险压力增大 ....................................................................... 16 三、资管新规倒逼行业改革，过渡期倒计时 .............................................. 18 1、近年资管改革取得积极成效 ............................................................. 18 2、资管新规过渡期后半程，信用收缩压力增大 .................................... 19 四、微观流动性有哪些需要特别关注的点 .................................................. 21 1、居民更多通过基金入市，本轮公募扩张持续时间更长 ..................... 21 2、理财子公司：布局新产品，FOF/MOM 发展空间大 ......................... 22 3、保险机构：权益投资比例上限已提高，关注 IFRS9 影响 ................. 23 4、重要股东减持压力仍大 .................................................................... 25 五、供需双强，前高后低——股市流动性展望 ........................................... 27 1、资金供给端：机构增量资金可期 .............