债市启明系列：拜登胜选后，政策和市场将如何演变？

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 拜登胜选后，政策和市场将如何演变？ 债市启明系列｜2020.11.12 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 余经纬 首席大类资产 分析师 S1010517070005 2020 年美国大选暂告段落，大选过程一波三折，最后拜登率先获得超半数选举人票数宣告获胜。虽然当前特朗普仍未承诺权力的顺利交接使得市场仍旧面临不确定性风险，但从当前情况来看，拜登出任下一届美国总统已经是一个大概率事件。拜登胜选后美国的政策和市场将会如何演变？本文将对 2020 年美国大选过程进行复盘，并对当前仍存的风险点进行分析，同时给出我们对于后续美国政策和市场走势的看法。 ▍美国大选选情复盘：上周 2020 年美国大选如期而至，从选举的过程来看，本次大选选情一波三折。投票开始前市场对于拜登顺利当选的预期较高，同时还存在民主党一举拿下总统和国会两院的“Blue Wave”预期，但选举初期特朗普意外表现强势，在多个摇摆州领先。虽然特朗普在初期选情优势较大，但拜登仍旧留有翻盘的机会，由于邮寄选票和现场选票的统计顺序问题，部分摇摆州后期统计选票更有利于民主党，因此大选日当晚拜登在威斯康星和密歇根州实现逆转，从而重新占据主动。大选日当天过后，余下未出结果的摇摆州选情显得较为胶着，最终实现一锤定音的是宾州。北京时间 11 月 8 日凌晨，宾州宣布拜登获得本州的胜利，而宾州高达 20 张的选举人票数也帮拜登锁定了大选胜局。与总统大选同步进行的还有美国国会的选举，民主党已确认继续掌控众议院，而对于参议院而言，当前共和党领先一个席位，总体来看民主党想要谋得参议院控制权难度较大。 ▍大选期间美债走势回顾：从大选前后的美债走势来看，选前由于民调等预测数据使得市场对于拜登胜选的预期较高，同时在“Blue Wave”的可能预期下，形成了做空美债等“拜登交易”行为。大选日当天的情形使得市场预期明显波动，特朗普的意外表现使得市场对于大选可能因为胶着而难产的担忧升温，“拜登交易”预期有所修正，美债收益率大幅下行。后来随着拜登局势反转后，美债收益率重新向上反弹。 ▍大选还存在哪些风险：美国大选是否还存在不确定性风险？对于这个问题我们认为，当前美国大选给市场带来的不确定性仍未完全消除，而这种不确定性主要来自于特朗普是否愿意实现权力的顺利交接，双方博弈的焦点将在于特朗普能否拿出他对于拜登指控的关键证据。大选不确定性延长的情况并非是首次发生，2000 年的美国大选同样经历了近一个月的僵持，当时的情况是二者在该州的选票差距非常小，仅仅相差千余票，而大选又到了需要靠一州定胜负的阶段。但是当前情况的不同之处在于，特朗普和拜登并非是一州定胜负的局面，同时在几个争议摇摆州的选票差距明显高于 2000 年的情况，因此由重新计票带来结果逆转的概率也相应降低，除非特朗普拿出当前还没有出现的新证据。 ▍拜登胜选的政策影响：从拜登胜选的政策影响上来看，从财政政策和税收政策的角度，我们认为后续拜登政策的推行较为重要的一点是参议院的归属问题，若参议院最终仍被共和党掌控，则新一轮财政刺激方面或将面临规模缩小和推出时间延迟的局面，而拜登主张的加税计划或将难以实现。对于中美关系而言，在美国大选结果不发生重大系统性逆转的前提下，拜登当选或意味着短期中美关系存在边际改善的可能，但从中美关系的长期性来看，或仍难以看到中美关系的大幅转变。 债市启明系列｜2020.11.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ▍拜登胜选如何影响大类资产走势：对于拜登胜选对大类资产走势的影响，我们认为随着大选不确定性的下降以及在割裂国会的预期之下，以美股为代表的风险资产短期或将受益于这种潜在的政治组合，加税预期减弱后美股或将呈现震荡走势。从美债的角度来看，当前美债收益率从大选日当天的避险情绪当中有所修复，后续短期美债可能进入类似 8月至 9 月上旬的震荡节奏。 ▍债市策略：从当前美国大选所处的阶段来看，我们认为拜登出任下一届美国总统已经是一个大概率事件，但美国大选给市场带来的不确定性仍未完全消除，而这种不确定性主要来自于特朗普是否愿意实现权力的顺利交接。从政策影响上来看，若美国国会延续割裂的局面，则新一轮财政刺激方面或将面临规模缩小和推出时间上的延迟，而拜登主张的加税计划或将难以实现。对于大类资产而言，以美股为代表的风险资产短期或将受益于民主党总统+割裂国会的政治组合，加税预期减弱后美股或将呈现震荡走势，后续短期美债可能进入类似 8 月至 9 月上旬的震荡节奏。sPrNsQxPzRbR9RbRsQnNtRpPlOoPrQlOnMpN7NoPsNvPnNnRwMtQrO 债市启明系列｜2020.11.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 ▍ 美国大选选情复盘 上周 2020 年美国大选如期而至，从选举的过程来看，本次大选选情一波三折。投票开始前市场对于拜登顺利当选的预期较高，同时还存在民主党一举拿下总统和国会两院的“Blue Wave”预期，但选举初期特朗普意外表现强势，在多个摇摆州实现领先。从投票开始前市场对于 2020 年美国大选的预期来看，基于民调支持率和博彩赔率统计，市场对于拜登顺利当选的预期较高，同时由于选前民主党和共和党在参议院的民调势均力敌，市场还存在民主党一举拿下总统和国会两院的“Blue Wave”预期。但在北京时间 11 月 4日上午，大选投票开始后拜登却并未如市场预期的表现出极大优势，相反在赢下了亚利桑那和明尼苏达之后，拜登想要获胜仍需 33 张选票才能达到 270 票，但是在其他没有出结果的摇摆州票区中都是特朗普领先，这使得当天上午市场预期经历了从民主党横扫的“Blue Wave”，到大选结果可能胶着难产，再到特朗普可能当选并维持现状的转变。 图 1：选举初期特朗普表现强势 资料来源：FOX NEWS，数据截至 2020 年 11 月 4 日 12 时 虽然特朗普在初期选情优势较大，但拜登仍旧留有翻盘的机会，由于邮寄选票和现场选票的统计顺序问题，部分摇摆州后期统计选票更有利于民主党，因此大选日当晚拜登在 债市启明系列｜2020.11.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 威斯康星和密歇根州实现逆转，从而重新占据主动。在初期共和党选情占优以后，拜登整体处于劣势一方，但并非完全没有翻盘的机会，问题的关键在于 2020 年美国大选在投票方式上的变化。由于新冠疫情的影响，今年的美国大选投票出现了明显多于往届的邮寄选票，而民调显示，拜登的支持者更倾向于采取邮寄选票的方式。部分摇摆州如宾州是先统计现场选票后统计邮寄选票，因此随着计票过程的不断推进，北京时间 11 月 4 日当晚，威斯康星和密歇根州先后翻蓝并确认拜登胜选，拜登的确认选举人票数一举达到 264 票实现局势逆转，同时内华达州也由拜登获得领先，由于内华达州拥有 6 张选举人票，因此拜登大选日当天便重新占据主动，拿到赛点。 大选日当天过后，余下未出结果的摇摆州选情显得较为纠结，最终实现一锤定音的是宾州。北京时间 11