固定收益专题报告：当前的债券市场处于什么样的历史周期？

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1  证券研究报告—深度报告 固定收益 [Table_Title] 固定收益专题报告 2020 年 10 月 28 日 [Table_BaseInfo] 一年上证综指与中债指数走势比较 市场数据 中债综合指数 1,220 中债长/中短期指数 179/5,629 银行间国债收益(10Y) 3.00 企业/公司/转债规模(千亿) 相关研究报告： 《固定收益专题报告：2020 年债券违约发行人全梳理》 ——2020-10-13 《固定收益专题报告：长期利率存在上行压力，10 年 期 国 债 有 望 向 3.5% 靠 拢 》 — —2020-10-22 《固定收益专题报告：破产重整案例剖析》 ——2020-10-20 《固定收益专题报告：2020 年“另类降级风险”考察》 ——2020-09-24 《固定收益专题报告：2020 年债券违约发行人全梳理》 ——2020-10-15 证券分析师：赵婧 电话： 0755-22940745 E-MAIL： zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 专题报告 当前的债券市场处于什么样的历史周期？  债券估值多数回到历史中位数 5 月份至今，债券市场收益率大幅上行，10 年期国债收益率已经从最低点 2.48%上行 70BP，当前收益率处于历史中位数附近。再观察其他利率债品种，1 年国债、5 年国债和 10 年国开债收益率也快速上行，10-1 期限利差回到 1/4 分位数，国开国债利差回到中位数以上。 另外信用债方面，在中债市场隐含评级体系下，AAA、AA+和 AA 等投资级信用利差仍在 1/4 分位数以下，AA-曲线信用利差在 3/4 分位数；如果在外部评级体系下进行历史对比，则结论存在差异，外部评级体系下 AA+和 AA 级别信用利差仍多数在中位数以上，只有 AAA 级曲线信用利差处于 1/4 分位数。 对于信用债中债估值曲线和外部评级曲线的走势差异，主要是因为上述两个评级体系的差异不断加大。近些年国内非金融企业信用债市场中外部评级下调比例一直不高（年度占比普遍 1%以下），但是中债市场隐含评级下调比例偏高。  中债市场隐含评级下调是信用债投资的重要风险点 从可获得的数据来看，非金融企业信用债中，2018 年全体样本的中债市场隐含评级下调的比例为 9.6%，2019 年为 4.9%，2020 年为 3.4%。然后 2019 年和2020 年中债隐含评级 AAA 的下调占比明显下降，但是隐含评级 AA+和 AA 的占比仍不低。因此，考虑单只信用债的资本利得的话，其所属的中债市场隐含评级下调是重要风险点。 然后外部评级方面，我们统计的非金融企业债券各年度评级下调占比分别为：2018 年为 0.9%，2019 年为 1%，2020 年为 0.6%，绝对水平来看明显低于中债隐含评级下调占比。 0.00.51.01.5N/19J/20M/20 M/20J/20S/20上证综指中证综合债指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 利率债收益率多数接近中位数 ...................................................................................... 4 期限利差在 1/4 分位数以下，国开国债利差回到中位数以上 ........................................ 6 中债估值曲线来看，投资级信用利差均在 1/4 分位数以下，AA-信用利差在 3/4 分位数 .................................................................................................................................... 7 外部评级来看，AA+和 AA 信用利差在中位数以上 ...................................................... 9 中债市场隐含评级下调是信用债投资的重要风险点 ................................................... 11 外部评级下调风险及违约风险总体仍可控 .................................................................. 12 国信证券投资评级 ...................................................................................................... 13 分析师承诺 ................................................................................................................ 13 风险提示 .................................................................................................................... 13 证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 13 rMnRpNvNyQ9PbP6MmOqQpNqQjMnMqQjMnPyR8OqRtNxNnOmPvPpMuM 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图 1：1 年期国债收益率走势 ...................................................................................... 4 图 2：5 年期国债收益率走势 ...................................................................................... 5 图 3：10 年期国债收益率走势 ........................................