有色金属锡行业深度研究报告：电子与半导体产业链上游原材料系列研究报告2~锡，物以“锡”为贵

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 / 行业研究 / 有色金属行业 有色金属锡行业深度研究报告 电子与半导体产业链上游原材料系列研究报告2——锡：物以“锡”为贵 2018 年 5 月 30 日 强于大市（首次覆盖） 投资要点  锡上游资源稀缺程度不断加深。近年来全球锡储量逐年下滑，储采比偏低，主产国面临后续资源接替的困境。根据美国地质调查局（USGS）数据，2017 年全球锡资源储量约 480 万吨，仅为 1999 年储量的 50%。以 2017年全球锡精矿 29 万吨的产量估算，锡资源储量的保障年限不到 17 年。中国、印尼、缅甸等作为锡资源储量占比较多的国家，储采比明显低于世界平均水平，锡精矿上游资源的稀缺程度将会与日俱增。  需求分析：半导体行业发展拉动锡焊料需求，全球精炼锡消费稳步增长。根据国际锡业协会数据， 2017 年全球精炼锡消费量为 36.3 万吨，同比上升约 4%。未来随着汽车电子、可穿戴设备、无人飞行器、5G 等应用领域的需求和渗透率不断提升，半导体需求会持续提升，锡消费有望伴随半导体行业的发展而稳步增长。预计 2020 年全球锡消费量将达到约 39.5 万吨，2018-2020 年 CAGR 为 2.7%。  供给分析：上游资源供给持续收缩，全球锡精矿面临结构性短缺。中国锡精矿产出受到环保限制，印尼锡精矿产出受品位下滑和矿业政策干扰；缅甸矿山品位大幅下降供给拐点已现，2018 年锡精矿供给预计下降 1-2 万吨金属量；近年锡矿山的勘探和开发力度较低导致全球短期缺少新增矿山。根据国际锡业协会数据，2017 年全球精炼锡产量约为 35.72 万吨，我们预计 2020 年全球精炼锡产量将达到约 37 万吨，2018-2020 年 CAGR 为 1%。  库存分析：锡库存持续处于历史低位，有力支撑锡价上涨。2017 年 5 月底，LME 锡库存 4800 吨、LME 锡价 16900 美元/吨，截止 2018 年 5 月 18 日，LME 锡库存同比下降 49%，LME 锡价同比增长 22%至 20675 美元/吨。截止 2018 年 5 月 25 日，上期所锡库存 6854 吨，与 2017 年峰值相比下降37%，LME 库存处于历史低位叠加国内显性库存回落将增强锡价上涨动能。  价格分析：供需缺口或将扩大，有望驱动锡价长牛。全球经济持续复苏将拉动锡消费，锡精矿原材料的供给近期将持续收紧，锡显性库存也处于历史低位，2018 年供需缺口预计将达到约 1.2 万吨，预计 2020 年供需缺口将进一步扩大至约 2.5 万吨，供需基本面将对锡价形成有力支撑。预计2018-2020 年锡价将进入上行通道。全球经济持续复苏将拉动锡消费，锡精矿原材料的供给将持续收紧，锡显性库存也处于历史低位，我们预计锡价将进入上行区间。我们预计 2018 年 LME 锡价运行区间为 19,000-22,000美元/吨，2020 年 LME 锡价有望冲击 25000 美元/吨。  风险因素：全球经济复苏不及预期，锡精矿供给超预期，金属价格下跌，下游消费不及预期。  投资策略：受益于全球经济复苏以及锡焊料、锡化工等下游应用对于锡消费的拉动作用，预计未来锡消费将稳中有升。供给方面由于锡上游资源供给持续收紧，库存持续处于历史低位，未来供应预计增长缓慢。综合来看，供需缺口或将扩大，锡行业有望持续回暖。我们预计 2018-2019 年锡行业上市公司营收增长有望达到 5%-10%的水平，随着锡企上游资源及全产业链优势逐渐强化，锡价上涨直接催化企业盈利弹性，行业内公司盈利水平稳步提高。在未来锡价上行的预期下，行业内具备上游资源优势、全产业链优势、产销规模优势以及持续经营能力强的公司将显著受益。行业内公司目前估值偏低，具有较强的业绩弹性，首次覆盖锡行业,并给予“强于大市”评级，重点推荐锡行业龙头：锡业股份。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 锡业股份 15.59 0.79 1.00 1.19 20 16 13 买入 资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 注：股价为 2018 年 5 月 29 日收盘价 中信证券研究部 敖翀 电话：010-60836702 邮件：aochong@citics.com 执业证书编号：S1010515020001 相对指数表现 资料来源：中信证券数量化投资分析系统 -3%7%17%27%37%47%57%170522170822171122180222沪深300 锡锑 有色金属锡行业深度研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 投资聚焦 .............................................................................................................................. 1 投资逻辑 .............................................................................................................................. 1 创新之处 .............................................................................................................................. 1 风险因素 .............................................................................................................................. 1 锡行业概况 .......................................................................................................................... 2 需求分析：半导体行业发展拉动锡焊料需求，全球精炼锡消费稳步增长 ............................ 3 锡焊料消费持续增长拉动锡需求 .......................................................................................... 4 锡化工消费稳健增长支撑锡需求 .......................................................................................... 9 镀锡板市场规模总体保持稳定 ..............