2020年10月宏观经济与资本市场展望：内循环与双循环中的投资机会

内循环与双循环中的投资机会——2020年10月宏观经济与资本市场展望谢亚轩xieyx@cmschina.com.cnS1090511030010张一平zhangyiping@cmschina.com.cnS1090513080007高明（18510969619）gaoming3@cmschina.com.cnS1090518010002罗云峰luoyunfeng@cmschina.com.cnS1090518110003张秋雨S1090519010001zhangqiuyu@cmschina.com.cn刘亚欣liuyaxin@cmschina.com.cnS10905161000012020年10月7日目录一、十月宏观经济和资本市场预测二、内循环与双循环中的投资机会三、下一阶段宏观经济、政策分析附录：大类资产配置分析框架uVhUlXiYdUoWoPnM7NcMbRoMrRsQpPfQmNqQlOqRpP6MoPzRMYrQtQvPpNtP一（一）、十月宏观经济指标预测宏观经济指标8月实际值9月预测值10月方向预测经济增长制造业PMI（国家统计局）51.151.5（已出）51.0工业增加值：当月同比5.65.2↑固定资产投资：累计同比-0.30.9↑社会消费品零售：当月同比0.52.5↑贸易顺差（亿美元）623.3555↓价格水平CPI：当月同比2.41.70.9PPI：当月同比-2.0-1.8-2.3货币信用M2：当月同比10.410.5→社会融资规模存量：同比13.313.3→国际资本流动债市外资流入（亿元）13041500↓陆股通净流入（亿元）-20-350↓ 总体观点：中国经济仍在内外需双驱动之下趋于上升，尤其是消费和基建投资将出现加速。在经济持续接近潜在水平的情况下，货币政策维持正常化取向，社融在四季度出现平缓顶部。正如9月3日报告《四季度是拐点吗？》提示，社融见顶可能触发大类资产配置的拐点。之后股市将更多依赖资本市场改革等外生力量；债市则进入熊转牛阶段。但考虑到拐点的平缓性，以及改革措施的频繁推出，股债的切换与股市风格的切换都不会过于剧烈。特别关注内循环与双循环的“试验田”——自贸区（港）主题。 资产表现预期：1. A股：在中央政治局会议、十九届五中全会，以及美国大选之前，总体保持谨慎。2. 10年期国债收益率：进一步接近中期拐点，中美利差可能趋于收窄。3. 美元指数和商品：美联储持续宽松，美元指数下行，油价低斜率回升，黄金上行。 风险提示：1. PPI与国内企业利润增速回落，社融增速与企业中长期贷款增速接近峰值。2. 美国大选之前地缘政治风险频发，包括科技企业制裁、局部政治和军事冲突等。一（二）、十月资本市场走势预测月份沪深300全收益指数月度涨幅（%）中债-综合财富（1-3年）指数月度涨幅（%）2020-09-4.690.232020-082.75-0.152020-0713.56-0.152020-068.48 -0.61 2020-05-0.87 -0.51 2020-046.17 1.29 2020-03-6.44 0.57 2020-02-1.59 0.83 2020-01-2.26 0.37 一（三）年内股债月度表现回顾 1至3月：疫情爆发、经济失速，货币政策于2月开启宽松，对应投资时钟的“衰退”。 4月：疫情初步受控、经济回升、货币政策保持宽松，对应投资时钟的“复苏”。 5至6月：5月4日债市开始调整，5月25日股市启动上行。一是国内经济增速回升，PPI见底回升。二是货币政策收敛，债市产生“退出恐慌”， 对应时钟的“过热”。 7至8月：7月上旬股市加速上行、债市情绪悲观，股债两极分化激发部分机构的再平衡；下半月美国制裁香港、美股高位震荡，导致股市回调、债市反弹。但经济回升、盈利改善、政策渐进收敛的中期逻辑没有变，8月股市实现“慢牛”，债市继续偏弱。 9月：参考9月3日《四季度是拐点吗？》提示：国内经济上行斜率放缓、社融增速临近拐点；美国新一轮纾困计划受阻，美联储宽松不及预期，美股和原油出现调整。 近期：受国内社融见顶预期、国际疫情反复、美股和原油调整等影响，A股出现调整。 短期：工业企业利润增速已经接近疫情前的水平，可能逐步放缓。分行业来看，装备制造（电子、汽车、机械）高位回调，消费品制造可能随着疫后居民消费快速恢复而加速回升；能源和原材料将再次受到原油价格调整的冲击。 中长期：前沿技术、高端装备制造始终是核心资产，研发投入强度选股策略持续有效。一（四）A股市场风格110.4895.52110.29130.33128.1593.3980901001101201301401502020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020年1月2日=100沪深300指数金融风格周期风格消费风格成长风格稳定风格一（五）美元指数、中美利差与商品价格 美联储保持宽松，美股波动：联储银行持有证券从9月2日的6.34万亿上升至9月30日的6.43万亿。但由于新一轮财政纾困计划受阻（谈判被取消）等原因，纳指和道指分别从11775.5、28430.05回落至11075、27682.8。 美元指数反弹，大宗商品调整：9月美元指数从92.2反弹至93.8（期间最高94.6），对应布伦特原油从接近45美元/桶回调至38.9美元/桶（期间最低38.6），CRB指数9月18日到达峰值410之后回落至403.6。但这只是短期调整，而非反转，原因见下一页分析。 中美利差：9月中国十债利率升至3.15，美国十债利率保持在0.7左右，中美利差扩大至245bps。未来中国经济仍相对领先，但与海外的差距将逐步缩小，中美利差趋于收窄。 贵金属：9月金价从1960美元/盎司回调至1900（期间最低1860），未来考虑到美联储新政策框架会推升美国通胀预期，预计美国实际利率仍趋于下降，金价仍有空间。0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-01中债国债到期收益率:10年 %美国:国债收益率:10年 %6.434.451.98012345672010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-01美国所有联储银行持有证券：万亿美元合计美国国债抵押贷款支持债券(MBS)一（六）海外主要经济体保持高景气度 海外PMI数据：欧、美制造业PMI持续景气。欧洲的二次疫情可能导致欧元区景气修复放缓，但由于基本适应与疫情共存，应该还能保持在扩张区间。 美元指数是短期反弹而并非反转：原因一是在不限量QE 的政策框架中，美联储宽松的力度与美国财政政策存在关联，财政纾困计划再次受阻会影响美联储扩表；二是美国的二次疫情已经趋于平缓，欧洲则处于二次发酵之中，美国在经济预期层面重新占优。并非反转的原因是美联储超宽松货币政策和当下全球从疫情中复苏的态势没有改变。MarkitPM